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腾讯2025Q2业绩电话会议高管解读财报（附问答）

8月13日，腾讯控股发布了截至6月30日的2025年第二季度财报：营收为1845亿元，同比增长15%。权益持有人应占利润为556亿元，同比增长17%。非国际财务报告准则下，权益持有人应占利润为631亿元，同比增长10%。

财报发布后，腾讯董事长兼CEO马化腾、总裁刘炽平、首席战略官詹姆斯·米歇尔（James Mitchell）及CFO罗硕瀚等公司高管召开了财报电话会议，解读财报要点，并回答分析师提问。

以下为腾讯高管解读财报要点：

黄文迪：大家好，晚上好。感谢您的收看。欢迎参加腾讯控股有限公司2025年第二季度业绩发布会。我是腾讯投资者关系团队的黄文迪。

请注意，今天的网络研讨会正在录制中。

在开始演示之前，我们想提醒您，本演示包含前瞻性陈述，这些陈述包含诸多风险和不确定性，并且由于各种原因，未来可能无法实现。有关一般市场状况的信息来自腾讯以外的各种来源。本演示还包含一些未经审计的非国际财务报告准则 (Non-IFRS) 财务指标，这些指标应作为对根据国际财务报告准则 (IFRS) 编制的集团财务业绩指标的补充，但不能替代。有关风险因素和非国际财务报告准则 (Non-IFRS) 指标的详细讨论，请参阅我们网站投资者关系 (IR) 板块的披露文件。

现在，请允许我介绍一下今晚网络研讨会的管理团队。我们的董事长兼首席执行官马化腾将首先进行简短的概述。总裁刘炽平和首席战略官James Mitchell将进行业务回顾。首席财务官John Lo将在我们开始提问之前进行财务讨论。

马化腾：晚上好。感谢各位的参与。2025年第二季度，我们实现了两位数的收入和非国际财务报告准则下的营业利润增长，这得益于我们对人工智能的投入以及其应用带来的效益。我们的游戏在用户和收入方面均表现良好。随着《王者荣耀》和《和平精英》等经典游戏在不断增加人工智能应用的同时，逐渐发展成为平台游戏，以及《三角洲特种部队》等新游戏的爆发。

我们的营销服务收入持续快速增长，得益于我们升级广告基础模型，从而提升了我们各流量平台的广告效果。我们正致力于赋能微信更多用例，提升AI原生应用元宝的使用率，并升级混元基础模型的功能，从而进一步赋能消费者和企业。

回顾我们第二季度的财务数据。总收入为人民币1850亿元，同比增长15%。毛利润为人民币1050亿元，同比增长22%。非国际财务报告准则下的营运利润为人民币690亿元，同比增长18%。非国际财务报告准则下的归属于股东的净利润为人民币630亿元，同比增长10%。如果我们剔除本季度和去年同期的关联公司利润贡献（当时由于盈利能力提升以及对一家大型联营公司进行追赶调整，关联公司利润较高），我们的基础净利润将同比增长20%。

谈到我们的核心服务。在通讯和社交网络方面，微信和WeChat的合并月活跃用户同比增长和环比增长，达到人民币14亿元。在数字内容方面，腾讯音乐巩固了其在新业务领域的领导地位。在游戏方面，我们凭借《和平精英》和《三角洲特种部队》等以游戏性为中心的游戏以及《火影忍者》和《呼啸山庄》等以内容为中心的游戏的进展，进一步巩固了我们的领导地位。在云方面，Gartner连续三年将腾讯云评为全球顶级通信平台即服务解决方案之一。

我现在将把业务审查交给马丁。

刘炽平：大家晚上好，早上好。2025年第二季度，我们的总收入同比增长15%。增值服务（VAS）占总收入的50%，其中社交网络子业务占18%，国内游戏子业务占22%，国际游戏子业务占10%。营销服务占总收入的19%，金融科技和商业业务占10%。

服务业务占总收入的30%。毛利方面，第二季度我们的毛利同比增长22%，达到人民币1050亿元。

值得注意的是，我们三个报告分部的毛利同比增长均超过20%。其中，增值服务毛利同比增长23%至人民币550亿元，占我们总毛利的53%。市场营销服务毛利同比增长24%至人民币210亿元，占我们总毛利的20%。金融科技及企业服务毛利同比增长21%至人民币290亿元，占我们总毛利的28%。

业务板块方面，增值服务收入达人民币910亿元，同比增长16%。社交网络收入同比增长6%，主要得益于基于应用程序的游戏道具销售、类似视频账户的流媒体服务以及音乐订阅收入的增长。音乐订阅收入同比增长17%，这得益于ARPU值和订阅用户数量的增长。总订阅用户数量同比增长6%，达到1.24亿。我们的超级VIP订阅用户超过1500万，受益于可收藏的艺人卡、商品及现场活动抢先体验权等特权。

长视频订阅收入同比下降2%。由于顶级内容的预定发行量减少，视频订阅用户数量同比下降3%至1.14亿。尽管本季度发行量较少，但我们的自制剧集《美人囚徒》仍是5月份所有长视频平台上观看次数最多的剧集。国内游戏收入同比增长17%，这得益于《三角洲特种部队》以及一些常青游戏（尤其是《王者荣耀》、《VALORANT》和《和平精英》）的增长贡献。国际游戏收入同比增长35%，按固定汇率计算增长33%，这得益于Supercell旗下游戏《PUBG MOBILE》和《沙丘：觉醒》的发行。

现在转向通信和社交网络。小程序日益成为用户与商家和内容提供商连接的强大平台。第二季度，小程序促成的交易总额同比增长了10%，这得益于对金融服务、堂食订餐和交通等用例的支持改进。小游戏总收入同比增长20%。我们升级了小游戏技术基础架构，扩展了游戏引擎兼容性，增强了图形渲染并缩短了加载时间，这有助于开发者将复杂的基于应用程序的游戏移植到小游戏中，这些游戏包括模拟游戏和大型多人在线角色扮演游戏。

对于小店，我们允许品牌和商家将其小程序的SKU库移植到小店，并统一两个平台的会员计划。此外，我们继续强化社交商务体验，这是微信区别于传统电商平台的关键。首先，我们将赠送功能从小店扩展到小程序、视频账号和公众号。其次，我们推出了“和朋友一起购物”功能，鼓励用户通过聊天和朋友圈与朋友分享他们喜欢的商品和店铺，并一起参与拼团优惠活动。

在人工智能方面，我们为内容添加了人工智能引用功能，方便用户阅读公众号文章或视频账号评论时激活人工智能上下文相关的评论。我们升级了小店客服，增加了大型语言模型功能，为商家提供更智能的客户咨询响应和个性化产品推荐。我们启用了元宝作为微信联系人，用于解读和总结视频账号内容。同时，我们正在快速增强人工智能原生应用元宝的功能，并将在今年晚些时候分享更多关于日活跃用户增长的细节。

James Mitchell：接下来谈谈国产游戏。《三角洲特种部队》7月份在中国市场已跻身日活跃用户排名前五的游戏之列，并跻身总收入排名前三的游戏之列。该游戏先进的架构和模块化设计使我们能够快速推出新功能，例如水下战斗和动态天气系统。近几个月来，《三角洲特种部队》的月平均日活跃用户呈上升趋势，7月份创下了超过2000万的历史新高。我们现有的几款经典游戏在用户参与度和收入方面都展现出强劲的活力。

例如，得益于其“撤离”射击模式的日益流行，《和平精英》本季度平均日活跃用户同比增长超过30%。得益于电竞比赛和全新大型地图“腐蚀”（Corrode）的推出，《VALORANT》中国区第二季度平均日活跃用户创下历史新高。《VALORANT》移动版将于下周在中国上线，届时该游戏的触角将从PC、PlayStation和Xbox延伸至移动平台。回顾近几个月我们游戏业务在国内外的进展，人工智能已成为游戏内容、游戏参与度和游戏变现方面日益重要的增长驱动力(10.040, 0.07, 0.70%)。我们正在越来越多地应用人工智能工具来提升我们主要游戏内容制作的速度和规模。

人工智能使我们能够在竞技性 PvP 游戏中提供更逼真的虚拟队友，并在剧情驱动的 PvE 游戏中赋予更逼真的非玩家角色。此外，我们正在游戏营销活动中运用人工智能，以便更有效地将营销支出定向投放到最有可能激活并留在每款游戏中的用户。在国际版 PUBG MOBILE 中，越来越多的日活跃用户在“奇幻世界”沙盒游戏中体验用户生成内容。“地铁救援”射击模式以及如今“奇幻世界”用户生成内容环境的流行，都表明我们在将 PUBG MOBILE 从游戏即服务升级为游戏即平台方面取得了进展。

《绝地求生》MOBILE四月份月总收入创历史新高，这主要得益于古埃及主题服装的推动。《部落冲突：皇室战争》方面，Supercell加快了内容更新和社区活动的节奏，并优化了奖励系统，从而更加关注直播达人，并提高了日活跃用户数量。《部落冲突：皇室战争》六月份月总收入创七年新高。由挪威子公司Funcom开发和发行的开放世界生存游戏《沙丘：觉醒》于六月初上线。该游戏在上线首周便成为Steam全球收入最高的付费游戏。生存游戏和《沙丘》小说的粉丝对这款游戏反响热烈，而Funcom拥有丰富的内容储备来维持和扩展游戏世界。

营销服务本季度收入同比增长20%，达到人民币360亿元，这得益于人工智能驱动的广告技术升级以及微信交易生态系统带来的闭环广告增长。我们扩展了广告创作、投放、推荐和效果分析等领域的人工智能能力，从而提升了广告主的点击率、转化率和投资回报率。具体而言，我们升级了广告平台架构，部署了可扩展的基础模型，该模型能够分析跨多个应用和服务的广告点击率和交易情况，以及跨文本、图片和视频的用户互动情况，从而确定用户兴趣并实时优化广告效果。

按产品类别划分，视频账号营销服务收入同比增长约50%，这得益于视频账号流量及交易活跃度的提升。小程序营销服务收入也同比增长约50%。小游戏和小剧集的活跃度产生了飞轮效应，推动更多开发者使用我们的闭环营销解决方案来推广其服务。微信搜索收入同比增长约60%，这得益于消费者和广告主对小程序搜索结果的兴趣增加，以及我们利用大型语言模型加深对商品和用户消费意图的理解，从而提升了广告相关性。

金融科技与企业服务板块收入为人民币560亿元，同比增长10%。金融科技服务收入同比增长至高个位数百分比，主要得益于商业支付服务和消费贷款服务。商业支付服务方面，第二季度支付额同比转正，单笔交易额降幅收窄，交易笔数增速较前几个季度加快。线上总支付额保持健康增长，而此前疲软的线下总支付额趋势有所改善，这得益于零售和餐饮等类别消费的增加。

企业服务收入同比增长百分之十几。云服务收入增速较近几个季度有所加快，这得益于为满足客户人工智能需求而提供GPU和API令牌的收入增长。迷你商店交易收取的费用继续快速增长，企业服务毛利率也因效率提升和业务组合的积极调整而同比上升。我们的国际云收入同比大幅增长。我们越来越擅长帮助大型国际客户迁移到腾讯云，从而提升他们的IT效率。例如，我们协助Gojek Tokopedia集团完成了按需服务系统的迁移，这是东南亚最复杂的云迁移项目之一。

对于“浑元”，我们通过数据增强和数据合成提升了数据质量和多样性，并实现了更有效的预训练和训练后扩展。凭借其几何精度、纹理保真度和快速的3D对齐能力，浑元3D模型已成为Hugging Face上排名第一的3D生成模型。游戏开发者、3D打印企业和设计专业人士越来越多地使用浑元3D模型来满足其数字资产生成需求。

现在我将请约翰讨论财务审查。

罗硕瀚：2025年第二季度，总收入为人民币1845亿元，同比增长15%。毛利为人民币1050亿元，同比增长22%。其他亏损为人民币36亿元，而去年同期盈利人民币15亿元，主要由于本季度补贴和退税减少，以及计提了部分应收款项拨备。营运利润为人民币601亿元，同比增长18%。利息收入为人民币41亿元，同比增长7%。财务成本为人民币39亿元，同比增长27%，原因是利息支出增加以及汇兑损失增加。

应占联营公司及合资公司的利润为人民币45亿元，去年同期为人民币77亿元。按非国际财务报告准则，应占利润为人民币63亿元，低于去年同期的人民币99亿元，主要由于来自一家大型联营公司的预计联营公司收入减少。所得税费用同比增长12%至人民币114亿元，这主要得益于营运利润的增长。按非国际财务报告准则，稀释每股收益为人民币6.793元，同比增长13%，高于非国际财务报告准则下的净利润增幅，这主要是由于我们回购股票后股数减少。我们用于计算稀释每股收益的加权平均股数同比下降2%。

非国际财务报告准则 (Non-IFRS) 财务数据方面，营业利润为人民币 692 亿元，同比增长 18%。归属于股东的净利润为人民币 631 亿元，同比增长 10%。若剔除本季度和去年同期联营公司及合资公司的利润贡献，净利润同比增长 20%，达到人民币 568 亿元。

再来看看毛利率。整体毛利率为57%，同比增长4个百分点。按分部划分，增值服务毛利率为60%，同比增长3个百分点，主要得益于高利润率的国内游戏收入占比提升，以及如前所述，ARPU值和用户数量的增长带动音乐订阅服务利润率的提升。市场营销服务毛利率为58%，同比增长2个百分点，这得益于高利润率媒体账户和微信搜索收入的增长。金融科技及企业服务毛利率为52%，同比增长5个百分点，主要得益于收入结构向财富管理和消费贷款服务的良好转变，以及支付和服务成本效率的提升。

第二季度运营支出：销售及市场营销支出为人民币 94 亿元，同比增长 3%，这反映了我们为支持 AI 原生应用增长而开展的推广活动。销售及市场营销支出占收入的 5%，低于去年同期的 6%。研发支出同比增长 17%，达到人民币 203 亿元，这反映了员工人数增加以及为支持 AI 原生应用而增加的投资。一般及行政费用（不包括研发支出）同比增长 14%，达到人民币 116 亿元，这得益于员工人数增加，包括某些海外子公司的绩效奖励。截至季末，我们拥有约 11.1 万名员工，同比增长 5%，环比增长 2%，这主要得益于应届毕业生的聘用。第二季度非国际财务报告准则下的运营利润率为 38%，同比增长 1 个百分点。

最后，我将重点介绍一些关键的现金流和资产负债表指标。运营资本支出为人民币 179 亿元，同比增长 149%，这得益于对 GPU 和服务器的投资增加，以提升我们的 AI 能力。非运营资本支出为人民币 12 亿元，同比下降 20%。我们的总资本支出为人民币 191 亿元，同比增长 119%。自由现金流为人民币 430 亿元，同比增长 7%，这得益于游戏和总收入的增长。与上一季度相比，自由现金流下降 9%，原因是春节后游戏总收入季节性下降。净现金状况为人民币 746 亿元，环比下降 17% 或人民币 156 亿元，主要由于 2024 财年支付了人民币 375 亿元的末期股息。

以下即为本次电话会议分析师问答环节主要内容：

杰弗瑞分析师Thomas Chong：我想请教关于广告业务的问题。我们看到腾讯和其他海外同行都在利用人工智能（AI）推动广告收入增长。管理层能否谈谈营销服务业务的潜力？在未来几个季度乃至几年里，从广告增长驱动因素来看，我们该如何看待流量、用户标识（cookie）以及视频号的广告加载率的变化趋势？

詹姆斯·米歇尔：我们将继续以稳健的速度推动广告收入的提升，其增长空间体现在多个决定营销服务收入的关键变量上，包括点击率——人工智能能实现更精准的定向，从而带来更多点击；包括流量——我们看到视频号流量在增长，随着时间推移，搜索流量以及人工智能原生体验内的流量也会增长；包括每次点击收入——生成式人工智能用于制作广告，会带来更多广告需求，同时电商闭环交易也会催生更多广告需求；最后是广告加载率——我们短视频的广告加载率目前处于3-6%水平，而同行则在13-16%的水平。因此，我们认为广告收入有很大的增长空间。而就这些驱动因素的优先级而言，第二季度20%的同比广告收入增长，主要源于按展示次数付费广告收入的提升，这又主要得益于人工智能部署带来的点击率提高，此外，小程序商店和小游戏的更多闭环活动也提升了每点击收入。而次要驱动因素是曝光量的增加，这主要来自视频号流量增长和搜索流量增长。广告加载率在这一季度并非驱动因素。以上就是本季度的增长驱动因素。

摩根大通分析师Alex Yao：今年，除了推出像“元宝”（基于腾讯混元大模型的AI应用）这类原生生成式AI应用外，腾讯还在大量移动互联网应用中整合了越来越多的AI功能。在用户使用这些嵌入了AI的移动互联网应用时，你们观察到消费者行为发生了哪些变化？这些行为变化是否会对移动互联网生态产生影响？例如，如果人们过多使用AI搜索，可能会绕过网站或公众号，直接消费AI总结的内容，这或许会对移动互联网生态造成潜在影响。相关的一个问题是，随着你们继续向消费者免费提供越来越多的AI功能，而这些AI功能的交付成本远高于移动互联网服务，这可能会影响腾讯的成本结构。管理层是否考虑在未来一两年内开始对AI功能进行直接商业化变现？如果是的话，哪些AI功能或服务最具变现潜力？

刘炽平：首先，关于AI功能，总的来说，我们的产品中有不少这类功能。其中一个显然是“元宝”这款原生AI应用。另外，还有与搜索相关的功能，也就是AI赋能的搜索，这体现在我们的浏览器以及微信搜索中。此外，即便是在游戏里，也有各种各样的相关功能，比如我们有AI驱动的玩家角色；在我们的生产力（productivity）工具中也有相关功能，例如腾讯会议中的会议总结功能，以及腾讯文档中的辅助写作功能。我想说的是，目前我们对用户行为的观察还处于早期阶段。显然，当用户使用这些功能时，他们往往会更满意，在创作内容以及获取自己想要的内容方面，效率也会更高。我认为这在用户体验方面是一种提升。至于这是否真的会对搜索造成不利影响，你提到的那种负面影响——也就是当有AI辅助搜索时，是否只会展示内容而不会引导用户前往相关页面——我们目前尚未发现这种很大的影响。我觉得，总体而言，人们对直接获得答案会更满意，但如果他们想进一步探究这个话题，就会点击不同的链接和文章。所以，总的来说，影响其实并不大。同时，如果大家看微信内的生态，也就是内容生态，会发现很多页面浏览量其实来自与搜索无关的渠道。比如，当人们订阅了某个作者的内容，那么该作者内容的大部分浏览量其实来自于此。所以，就对特定作者的影响而言，目前来看影响是极小的。

关于你提到的成本问题，我认为我们正在以相对精细化的方式管理成本。在很多情况下，如果可以使用更小的模型，我们就会选择小模型，其成本会比使用旗舰模型低得多。因此，在很多这类使用场景中，如果能用上小模型，成本是可控的；同时，如果我们通过软件升级持续提升推理效率，成本也能得到控制。至于最终是否会进行商业化变现，我认为最终应该会有一些变现方式。但实际上，在中国，像美国AI工具那样流行的用户付费模式很难推行。我们会随着时间推移，尝试探索是否可以通过广告支持的方式来实现变现。但同时我想指出的是，人工智能已经在以各种方式为我们现有业务的增长和变现做出贡献。所以，在某种程度上，我们也可以通过其他业务的增长来补贴用户对AI的使用成本。

伯恩斯坦分析师Robin Zhu：我有几个关于游戏业务的问题。首先我们看到了《三角洲行动》这款游戏取得了初步的成功，想知道管理层如何看待中国市场像《三角洲行动》这样的3A级游戏的增长趋势，包括在PC端和主机端的增长，这是否意味着一个新的市场开始出现，还是说它会替代当前市场的一部分？第二个问题是AI相关的资本配置，与我们现在采取的渐进式策略相比，将更多资本投入到打造元宝和Ima（腾讯智能工作台）等产品的新主导流量入口，有什么不利因素吗？

詹姆斯·米歇尔：我们将3A级游戏定义为买断制（pay to own）游戏，比如《黑神话：悟空》；而《三角洲行动》则更偏向于长线运营游戏（game as a service）。我们对这两类游戏都持乐观态度，但我们认为，当前及未来中国游戏市场的主流仍会是像《三角洲行动》这样的长线运营游戏。《三角洲行动》的表现令我们感到欣慰，并非因为它能排到前三或前五，更重要的是，自上线以来的大约9个月里，它在用户量和收入上都在持续增长，这正是我们从长青游戏战略中希望看到的。这种持续增长表明，我们有能力制作高质量的规模化游戏内容 ——《三角洲行动》涵盖三种游戏模式，将于明日登陆主机端，届时将覆盖三个平台，并面向中国和国际市场。我们之所以能做到这些，得益于我们开发者的质量、工具的能力以及包含AI在内的生产流程。我们对《三角洲行动》的表现非常满意。

至于买断制的3A级游戏，中国对这类游戏的受众正在增加。我们认为，只要推出优质的3A级游戏，就有潜力实现稳健盈利，但 “优质” 的门槛非常高。考虑到中国玩家已习惯免费游玩模式，买断制3A级游戏仍将是中国市场的少数派。不过，3A级游戏在中国的兴起，为一些 “情怀项目” 提供了很好的机会 —— 这些项目原本可能难以盈利，而现在无需提供10年或更久的长线内容和服务，也能具备经济可行性。关于3A级游戏的增长是否会对长线运营游戏造成冲击，我们坚信不会，两者是互补关系。

我们可以用腾讯音乐来打个比方：有1亿多用户订阅核心的音乐流媒体服务，其中一部分用户会定期购买数字专辑，而购买数字专辑的支出是一种补充，并不会对原本的订阅业务——也就是主流的订阅变现模式——造成冲击。我们认为游戏领域的情况也是如此：购买3A级游戏的用户，绝大多数都是那些已经在玩长线运营游戏的玩家，他们会继续玩这些长线运营游戏并为之消费。只不过，偶尔出现像《黑神话：悟空》这样的精品时，他们也会去购买这些3A级游戏。这就是关于游戏问题的看法。

刘炽平：关于目前在AI方面的投入，我们已经投入了相当多的资金，而且还在增加投入，并且会随着时间的推移继续加大投入。这种投入其实已经持续很长时间，但与此同时，我们也必须明智地花钱，而不是一味地说“我们要全力以赴”，包括比如买一大堆芯片、雇很多人，或者进行大量营销。我认为，我们需要把握好投入的节奏，尤其是对于你刚才提到的两款产品。Ima目前还是一款创新性的产品，这类产品的范例并不多，所以现在正处于摸索最佳产品定位和使用场景的阶段。在这之前，我觉得我们不应该在这款产品的营销费用上投入过多。而元宝是一款更成熟的产品，有着非常清晰的产品使用场景，我们已经在大力推广它了，尤其是在第一季度。借助这些投入，我们的用户基数确实增长了不少。我认为二季度的重点是改进产品，这样才能留住我们已经获得的庞大用户群，给他们带来良好的使用体验。一旦我们能做到这一点，很可能会再次加大推广力度。但推广不会仅仅是在市场上花钱获取用户，因为投资者需要知道的一点是，我们有很多现有的平台可以利用。我认为，将元宝与我们现有的平台整合，是我们的一个重要优势，也是我们可以借助的力量。接下来的几个月里，除了开始加大对这款产品的推广，我们还会在整合方面做更多的工作。

瑞银分析师Kenneth Fong：我想请教一下管理层，《广告法》“新规”对游戏公司源头营销的影响有哪些。根据7月生效的《广告法》“新规”（指的应为国家市场监督管理总局于7月发布的《〈中华人民共和国广告法〉适用问题执法指南》），销售和营销支出超过收入占比15%的部分，需要额外缴纳25%的税款。管理层认为这会对公司的广告收入产生怎样的影响？特别是对于严重依赖流量获取的小游戏而言，其销售和营销支出很容易超过收入的15%这一门槛。

詹姆斯·米歇尔：我们认为这不会产生重大影响，因为随着时间的推移，腾讯的广告业务已经变得相当多元化。第二季度，我们受到了一些不利影响，比如外卖公司以及一些在食品配送领域不断扩张的电商公司，它们减少了广告支出，转而将更多资金投入到补贴中，但即便如此，我们的广告收入仍实现了20%的同比增长。所以，在我们看来，个别品类的广告支出总会有上下波动，但我们在广告领域部署AI的举措，才是一个更为重要的变量。

花旗分析师Alicia Yap：我有两个问题。第一个问题是关于管理层提到的本季度企业服务收入加速增长，这得益于企业客户对GPU（图像处理器）租赁以及API令牌（API，即应用程序接口开发人员用来确保API资产安全的手段）使用需求的增加。既然我们已经开始看到AI在内部应用中的成果，腾讯是否会分配更多的GPU资源来支持外部企业客户不断增长的需求？如果是的话，未来几个季度企业服务收入是否有可能继续加速增长？第二个问题是关于广告业务的。显然，随着基础模型的升级和AI能力的扩展，我记得管理层在上个季度提到，我们的营销服务业务实现了20%的同比增长，这已经接近增长区间的上限。那么，由于AI的全面增强，如果AI技术继续推动更好的转化率以及CPE（每次参与成本）、CPM（每千次展示成本）的改善，尤其是考虑到我们目前的广告加载率相对较低，未来几个季度20%的增长率是否会成为新的基数，甚至成为增长区间的下限？

詹姆斯·米歇尔：我来尝试回答这两个问题。关于企业服务收入的增长，我们确实看到了更多与GPU和API令牌租赁相关的收入，但同时也实现了较为广泛意义上的增长。我们认为，在过去两到三年里，我们通过缩减甚至退出一些低毛利、低价值的业务，有效地“调试”了云业务。如今，我们已经将云业务置于更可持续的基础之上，同时提升了云业务供应链的成本竞争力。因此，我们能够重新聚焦并争取以比之前更快的速度实现收入增长，而不必过多依赖GPU供应情况的波动。所以，如果我们有足够的GPU，我们会在云端出租更多资源，但我们的云战略并不依赖于GPU。我们在CPU、存储、数据库、CDN（内容分发网络）等领域也在增长。这是云业务方面的情况。

关于你提到的广告业务问题，我想说的是，我们对目前的增长率感到满意。目前我们的理念没有变化，我们专注于延长增长周期。当然，如果部署AI的成本（包括GPU折旧）突然上升并变得非常沉重，我们可能会加快广告变现的速度，但目前我们认为没有必要这样做。

高盛分析师Ronald Keung：第一个问题关于游戏业务。在公司长青游戏品类不断扩展的同时，我们也看到了非常强劲的产品储备。那么，是否可以说我们正朝着一个整体平台化的方向发展，包括稳定性增强，单一产品的波动性降低？从现在开始，我们应该如何看待游戏业务整体的正常增长率？无论是从市场份额、玩家数量还是我们的增长潜力来看。第二个问题是关于AI模型的。我想了解混元模型系列接下来的发展重点是什么？特别是我们注意到中国的模型与全球领先模型之间的差距正在缩小。随着这种进步，我们看到行业对多模态的重视程度在提高，比如提到的3D和智能体能力。我想听听我们对智能体潜力的看法，尤其是它在微信中的应用。

詹姆斯·米歇尔：关于游戏业务，我认为你的总体观察是正确的——随着我们的游戏产品组合不断扩大，逐渐呈现出平台化特征，整体游戏收入增长的波动性应该会降低。当然，每款游戏仍然是一项创意工作，个别游戏可能会有旺季和淡季。但我们发现，只要这些游戏是同类中的佼佼者，并且我们用心培育和支持它们，其就能够承受住淡季的影响。开发团队会做出一些调整，然后用户和收入会在旺季反弹。比如像《金铲铲之战》这样的游戏，可能淡季只有两个月；但另一些情况，比如Supercell公司的游戏《荒野乱斗》沉寂了四年，才在18个月前迎来大幅复苏；而《皇室战争》实际上沉寂了七年，现在表现非常强劲。在这些案例中，我们认为每款游戏在其细分领域都是市场上最好的，只要给予最好的支持，即便因为某种原因出现创意失误，收入在一个季度、一年甚至七年内表现不佳，我们也有能力重振它们，让它们回归增长。当然，正如你所观察到的，我们会定期推出新游戏，其中一些随着时间推移可能会成为长青产品，这会进一步拓宽产品组合，强化平台实力。

刘炽平：关于模型方面，我认为其实还有很多工作要做。大致来说，可以分为几个主要方向：首先是大语言模型本身的优化。我们希望持续改进大语言模型，这涉及多个维度的提升：包括优化数据质量、丰富数据覆盖；提高预训练的效率和效果，改进预训练模型；完善后训练和强化学习流程，充分挖掘预训练模型的能力；同时升级基础设施，提升训练和推理效率——推理效率提升后，能更高效地利用GPU，降低为用户和客户提供服务的成本。而优化后的大语言模型，将成为我们所有AI服务的基础，尤其能改善搜索和生产力相关服务。其次，我们希望提升模型的多模态能力，以便为元宝的用户提供更多定制化功能。目前在元宝中，用户不仅利用其进行搜索和生产力相关操作，还可以使用各种多模态功能——比如语音交互、文本转图片、图片转文本等。元宝内有大量多模态转换需求，这要求我们具备强大的多模态处理能力。第三个主要方向是代码能力和智能体的优化。通过持续改进，我们可以为自身及企业客户提供更优质的编程环境，同时增强智能体的能力及指令遵循能力。这对微信的未来发展尤为重要——我们正为微信打造智能体，使其成为每位微信用户的个性化私人助理。因此，我们正在上述所有维度全面提升自身的技术能力。

汇丰银行分析师Charlene Liu：我想请教一下政府的“反内卷”相关举措。事实上，这些举措应该会减少竞争，或许还会加速某些行业的整合。到目前为止，你们有哪些观察？预计这些变化会对你们的主要业务线产生怎样的影响，无论是短期还是长期？另外，我们注意到第二季度商业支付交易量增长已转为正数。这种增长能否持续，甚至加速？

刘炽平：关于这个问题，我认为你的两个问题在某种程度上是相关的。我们看到的最大影响是，我们的商业支付业务确实呈现出了更好的趋势，而这种向好趋势的驱动力(10.030, 0.06, 0.60%)是单笔交易金额的降幅收窄。我们一直说，商业支付规模是交易数量乘以单笔交易金额的结果。交易数量一直在健康增长，但单笔交易金额此前一直在下降。而我们目前看到的改善，正是单笔交易金额的降幅有所收窄。我认为，这在一定程度上要归功于政府的 “反内卷” 举措。

中信证券分析师Yuan Liao：我的问题与公司的游戏业务相关。我们知道，第一人称射击游戏（FPS）一直是腾讯的强项，近期《三角洲行动》等多款此类游戏都取得了巨大成功。因此想请问管理层，你们认为促成这一成功的关键因素是什么？此外，展望未来，有几款FPS游戏即将发布，比如《无畏契约》手游、《彩虹六号：围攻》以及《穿越火线》系列新作等。管理层如何看待这些游戏之间的差异？它们之间会形成竞争吗？最后，除了FPS游戏，未来你们还会加大对哪些游戏品类的投入？

詹姆斯·米歇尔：你说得没错，《无畏契约》、《三角洲行动》和《和平精英》等游戏同时火爆的情况，乍看之下并非那么容易理解。事实上，《使命召唤手游》、《穿越火线》、《暗区突围》等游戏的表现同样出色，尽管它们都可归为第一或第三人称射击游戏的大类。我们认为，关键因素在于，这类游戏在西方是主流游戏品类，但之前对于中国市场的关注是不足的。如今，中国每年新增约1000万名大学生，入学时他们通常会收到笔记本电脑作为学习用品，其中一部分就包括使用这些设备的FPS游戏玩家。中国这类游戏专用键盘和鼠标的销量也出现激增的情况，从相关统计数据中能体现这点。从这个意义上说，人口结构出现了一种结构性变化，这有利于此类游戏的发展。此外，技术手段的更新降低了游戏延迟，同时我们打击作弊的能力也有所提升，并且游戏画面质量也得到改善。

至于这些游戏如何形成差异化，在西方，《使命召唤》、《光环》和《堡垒之夜》均为射击游戏，但它们每一款都很成功，彼此间并未出现相互蚕食的情况。我们在中国市场也已观察到了类似情况，并预期其持续存在，因为这一游戏品类内部实际上有很大的差异化空间。比如，游戏模式有差异化，例如大逃杀、撤离射击、战术射击和街机射击等模式各有不同；基于角色设定的玩法也存在差异，包括分为以英雄为基础的游戏和以职业为基础的游戏；依据击倒用时也能区分游戏，击倒用时较短的游戏中，站位是关键；击倒用时较长的话，射击技巧则更为重要；此外，画面方面也有写实与动画风格等差别等等。所以我们认为，这是一个规模庞大且增长迅速的品类。在中国，我们在此品类拥有最丰富的经验和技术，是当之无愧的市场领导者。我们期待将《彩虹六号》和《无畏契约》手游等该品类的游戏推向市场，它们会与现有游戏相互补充，就像《无畏契约》PC 版和《三角洲行动》对《和平精英》等游戏的补充那样。

关于其他游戏品类，我们会广泛投资各类游戏，因为我们过去在内容驱动型游戏领域的投入相对不足。不过如今，我们有《火影忍者》、《鸣潮》等内部工作室开发的游戏，还有《胜利女神：妮姬》。《鸣潮》和《胜利女神：妮姬》在中国各自所属品类中名列前茅，在国内的表现十分出色。这是一个重要的增长领域，其面向的用户群体与FPS游戏的传统用户群体大不相同。中国游戏行业的发展有一个不太容易察觉的方面，通常多数行业先瞄准收益率最高的用户，之后逐步拓展至每用户平均收入更低的受众群体。但游戏营销并非如此，像《无畏契约》这类新型前沿战术FPS游戏，其日活跃用户（DAU）平均收入其实远高于我们的老牌热门游戏。同样，像《鸣潮》或《恋与深空》这类大型新内容驱动型游戏，其日活跃用户平均收入也比大型现有游戏高出数倍。所以，在培育这些新受众的同时，我们也能从部分受众那里收获更高的单位时间收益。

法巴分析师William Packer：关于增值服务（VAS）业务所取得的令人羡慕的毛利率水平，随着近期相关裁决的出台，我们是否应认为国际业务中抽成比例的变化是第二季度业绩积极的驱动因素？还是说这会是未来的一个增长亮点？另外，公司与国内合作伙伴在相关方面的进展能否也介绍一下？

詹姆斯·米歇尔：与苹果应用商店费用相关的一些法院裁决对公司第二季度增值服务毛利率的影响并不大。在美国，法院裁决较早生效，我们已逐步增加外链支付的使用。但在其他许多司法管辖区，相关裁决的影响在第三季度才开始显现，比如澳大利亚的相关裁决在昨晚才产生影响。此外，我们的游戏收入和成本采用权责发生制核算，这意味着其影响需要一定时间才能反映在利润表中。在中国市场，安卓应用商店的收入分成正朝着我们认为更合理的方向发展，这有利于开发者，从而长期来看也有利于软硬件的整体使用，这对我们的中国业务形成了温和的利好。但具体到第二季度，增值服务毛利率的提升，更大的积极贡献来自于游戏业务结构的转变——从代理游戏向自研游戏倾斜，尤其是《三角洲行动》。

麦格理分析师Ellie Jiang：我想请教一下公司整体的AI战略。管理层已经分享了很多关于我们在不同维度探索AI整合的见解。就关键绩效指标（KPIs）而言，我们是如何追踪AI发展进度的？具体是如何应对现有挑战的，尤其是在供应链方面？另外一个想跟进的问题是，考虑到目前市场上小型生成式AI企业数量激增，我们如何评估当下潜在的并购机会？

刘炽平：关于第一个问题，我想说我们非常密切地追踪AI的发展进度，目前我们使用以下多个指标来追踪进展。第一，我们重点关注AI对现有业务，如广告、游戏、金融科技等的实际助力，当看到AI的应用推动了这些业务的效率提升和增长时，这就是很好的信号。第二，我们关注混元大语言模型的性能和质量，会通过多种指标来评估模型的能力与品质。第三，我们追踪AI应用的用户增长情况，包括元宝、浏览器以及AI驱动搜索的用户数量。最后，我们还会追踪整个生态系统中其他AI相关创新产品的设计进展，比如微信的AI智能体、生产力工具中的智能体等。这些就是我们用于追踪AI发展进度的指标。

关于供应链挑战，我大致已经回答过——我们拥有足够的芯片用于基础模型的训练和持续升级，同时正通过各种方式利用不同芯片完成推理工作，并且不断提升基础设施和软件能力，从现有AI系统中获取更高的推理性能。■