高盛认为，需求的爆炸式增长将继续推动云服务厂商的资本开支（Capex）上行。中国互联网巨头在AI领域的战略路径正日益分化，阿里巴巴凭借其全栈能力押注企业级AI云市场，而字节跳动则在消费级（To-C）应用上全力冲刺。

高盛在23日的报告中，上调了对中国头部云厂商的资本开支预测，预计阿里巴巴在2026至2028财年的合计资本开支将达到4600亿元人民币，远高于该公司此前3800亿元的目标。该行认为，AI推理需求的激增是支撑这一判断的核心逻辑，更高的计算效率反而可能提升资本开支向云收入的转化率，从而加速收入增长。

与此同时，巨头们的战略差异愈发明显。高盛指出，阿里巴巴在外部AI云收入规模和企业级（To-B）服务方面处于领先地位，其商业化路径更为清晰。而字节跳动则凭借旗下聊天机器人“豆包”在To-C领域和日均token消耗量上占据最大份额，显示出其在探索面向消费者的AI应用方面的决心。

报告认为，当前中国主要科技股的估值仍具吸引力。市场尚未进入AI泡沫，而腾讯和阿里巴巴的估值相较于其盈利增长前景及全球同行（如谷歌、亚马逊）仍有折价空间。基于此，高盛重申对阿里巴巴和腾讯的“买入”评级。

AI效率提升难挡资本开支扩张

近期，中国公司在AI基础设施和计算效率方面取得多项突破。例如，阿里云发布了新的GPU池化系统Aegaeon，据称可节省82%的GPU资源；DeepSeek的新OCR模型能将文本输入消耗的token减少90%。

然而，高盛认为，这些效率提升并不意味着资本开支会相应缩减。报告引用的数据显示，AI推理需求和token消耗量正呈指数级增长。字节跳动近期宣布，其日均token消耗量已在9月份突破30万亿，相比4-5月实现翻番，该体量已接近谷歌的43万亿。阿里巴巴此前也曾在云栖大会上透露，其AI推理需求每2-3个月就会翻一番。

高盛预测，中国云服务提供商（CSP）在2025年第三季度的资本开支将同比增长50%。该行分析称，强劲的推理需求是驱动云厂商持续投入的关键，而技术效率的提升有助于将这些投资更有效地转化为收入增长，形成正向循环。

巨头路径分化：阿里To-B，字节To-C

高盛的报告清晰地勾勒出中国两大科技巨头在AI领域的不同战略布局。

阿里巴巴正聚焦于企业级AI市场，依托其“独特的全栈AI能力”，在外部AI云收入规模上占据领先。10月23日，阿里巴巴正式推出新的夸克（Quark）AI聊天机器人助手服务，该服务利用其最先进的闭源通义千问（Qwen）模型，直接与字节跳动的“豆包”和腾讯的“元宝”展开竞争。此外，其夸克“造点”应用也凭借闭源视频模型Wan2.5在多模态视频和图像编辑功能上取得进展。

相比之下，字节跳动更侧重于探索面向消费者的AI应用。其“豆包”聊天机器人已成为中国To-C市场和日均token消耗量的领导者。字节跳动正加速“豆包”的商业化进程，例如在聊天中无缝接入抖音电商服务，允许用户直接在应用内完成交易，并加入了AI键盘等新功能。

多模态与商业化提速

报告指出，中国的多模态大模型正在全球市场取得进展，并凭借开源、低价和高速度等策略形成差异化竞争优势。例如，腾讯的“混元图像3.0”模型在LMArena的文生图模型排行榜上名列前茅。在定价方面，报告援引价格对比数据称，阿里巴巴的Qwen3 Max模型输出价格比GPT-5/Gemini 2.5 Pro便宜40%。

中国AI模型的全球应用也在增加。报告援引爱彼迎（Airbnb）CEO的表态称，该公司正大量使用阿里巴巴的Qwen模型来支持其客服代理，这凸显了中国开源AI模型正获得全球市场的认可。

在商业化方面，中国To-C应用正沿着ChatGPT的路径前进。除了字节跳动的“豆包”加速整合电商功能外，阿里巴巴的夸克也推出了一站式AI图像和视频创作平台“造点”。高盛认为，中国To-C聊天机器人的商业化路径仍在演进，最终可能更多地由广告收入驱动。

在估值层面，高盛认为目前尚未出现AI泡沫，其美国策略师预计美国的AI资本开支热潮将持续到2026年。报告数据显示，腾讯和阿里巴巴2026年预期市盈率（GAAP）分别为21倍和23倍，相较于谷歌的24倍以及亚马逊和微软的28-30倍，仍处于“不苛刻的”水平。