本文作者：赵颖

硬AI

在当前由AI驱动的市场狂热中，投资者最关心的问题莫过于：AI的真实价值几何？市场是否已过度定价？

高盛宏观策略团队在最新报告中，没有纠结于单一公司的前景，而是从宏观经济的顶层视角，通过一项"简单的算术计算"提出警示：美国股市可能已经提前透支了人工智能带来的大部分潜在收益。

研究显示，AI相关公司自ChatGPT推出以来市值飙升超过19万亿美元，已达到甚至超越了高盛对AI未来资本收益现值的基准估算（约8万亿美元）。

这意味着市场定价已大幅领先于宏观经济实际影响，投资者需要警惕估值过高风险，尤其是在经济或AI投资热潮出现转折时。

宏观收益的“天花板”——8万亿美元

报告首先抛开个股估值，尝试匡算AI对整个美国经济可能带来的总收益。基于其先前对AI将推动生产率在10年内提升1.5个百分点的预测，高盛经济学家估算出，由此产生的未来资本总收入的“现值”（PDV）基准约为8万亿美元，合理区间在5万亿至19万亿美元之间。

高盛表示，如果劳动力不被永久性取代，且经济中利润份额保持稳定，企业盈利水平也将在过渡期后永久性提高约15%。股市价值的增长应该等于这些额外利润的折现值，由于存在过渡期，这一增幅将低于GDP和盈利长期水平的15%增幅。

19万亿美元——市场估值已“遥遥领先”

问题在于，市场的定价早已超越了宏观基本面的范畴。报告尖锐地指出，自ChatGPT发布以来，仅仅是半导体和AI模型开发商这两类公司的市值增长就已超过8万亿美元，恰好等于高盛对AI潜在资本总收益的基准预测。如果将范围扩大到所有AI相关上市公司，其市值增量更是高达19万亿美元。

高盛表示：

这些简单计算表明，市场可能已经预先消化了AI的绝大部分潜在价值，且这些价值主要集中在那些直接参与或紧邻AI热潮的公司中。……市场定价已经远远领先于宏观影响。
尚未达到泡沫水平，保持警惕但无需恐慌

高盛指出，尽管公司估值处于高位，但尚未达到泡沫水平。宏观视角揭示了市场可能过度定价的系统性风险，即使单个公司的估值看似合理，但所有公司加总起来可能并不合理——因为即使是大规模的生产力提升，对整体经济盈利的推动也存在上限。

报告同时警告投资者警惕两种常见的认知谬误：

一是“聚合谬误”，即错误地认为许多公司都能成为大赢家，导致对总利润的预期超出合理范围；
二是“外推谬误”，即将创新初期的超额利润增长视为常态，而忽略了竞争终将侵蚀利润的规律。

然而，研究同时指出，即使已经计入了大量估值收益，也不意味着不能继续计入更多。即便最终收益处于估算区间的低端，这种情况仍可能发生。过去由创新驱动的繁荣期——如1920年代和1990年代——都曾导致市场为未来利润支付过高价格，尽管基础创新是真实的。

对于投资者而言，这意味着需要更加审慎地评估AI相关投资的风险回报比，特别关注经济周期变化和AI投资热潮可持续性的早期信号。当前的高估值环境下，一旦出现基本面转折，市场调整的幅度可能超出预期。