程强系德邦证券研究所所长、首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事

PART.01

市场概览

2025年11月28日周五，A股市场延续缩量反弹；国债期货市场震荡整理；商品指数上涨，沪银再创新高。

PART.02

市场行情分析

1）股票市场：延续缩量反弹

市场延续缩量反弹。今日市场延续反弹，中小盘成长股表现尤为突出。上证指数低开高走，全天围绕3870点震荡，尾盘收报3888.60点，涨幅0.34%；深证成指高开后震荡上行，收报12984.08点，涨幅0.85%，突破5日均线压力；创业板指收报3052.59点，涨幅0.70%；科创50指数涨1.25%；微盘指数上涨1.42%，领涨各类指数。全市场成交额1.6万亿，较前一日缩量7.3%，连续三个交易日缩量；市场共计 4122只个股上涨、1187只个股下跌，显示整体赚钱效应良好。

题材偏强，红利偏弱。今日领涨板块分别为两岸融合、海南自贸港、锂矿、磷酸铁锂电池、锂电池正极、乳业、卫星互联网、第三代半导体，涨幅分别5.41%、3.71%、3.48%、3.43%、3.41%、3.35%、3.24%、3.24%。福建发布进一步加快开发区高质量发展的若干措施征求意见，海峡创新大涨超16%，漳州发展、福建水泥、平潭发展涨停，市场或预期两岸经贸合作深化；北京组织召开“智绘星空 胜算在天——太空数据中心建设工作推进会”，发布太空数据中心建设规划方案，推出太空数据中心创新联合体，探讨太空数据中心建设应用重难点问题，加快推进北京太空数据中心建设发展，市场或预期太空算力将逐渐进入产业化阶段，航天环宇、航天发展尾盘涨停。今日红利指数表现偏弱，中证红利指数仅上涨0.11%，银行、煤炭板块分别下跌0.83%、0.20%。

沪指月线终结六连阳，关注12月政策变化。11月A股市场整体呈现调整态势，主要指数普遍下跌，上证指数全月下跌1.67%，月线终结六连阳；创业板指、科创50指数跌幅更大，分别下跌4.23%、6.24%，且均为连续两个月下跌，或反映科技成长板块面临一定的获利回吐压力。展望12月，我们认为A股市场大概率延续“慢牛”趋势，当前处于政策真空期与年末效应叠加阶段，短期或维持缩量窄幅震荡轮动，但政策催化与流动性改善有望推动市场中枢上移，建议关注12月中央经济工作会议和美联储议息会议情况。财政政策力度（赤字率、专项债规模等）、产业政策方向（新质生产力、消费刺激等）、美联储降息预期等落地后，市场或产生新的投资主线。

2)债券市场：国债期货市场维持震荡整理

国债期货市场震荡整理。今日国债期货市场维持震荡整理，各期限主力合约中，30年期合约（TL2603.CFE）收盘涨0.05%至114.49元；10年期合约（T2603.CFE）微涨0.03%，收107.940元；5年期合约（TF2603.CFE）下跌0.03%，收105.745元；2年期合约（TS2603.CFE）跌0.02%，收102.378元。

央行虽净回笼流动性，资金面仍整体宽裕。今日银行间市场资金面延续均衡偏松格局，公开市场操作方面，央行开展3013亿元7天期逆回购，操作利率维持1.40%，当日3750亿元逆回购到期，净回笼737亿元，本周实现净回笼642亿元。Shibor短端呈现“隔夜下行、跨月品种上行”特征，隔夜品种下行1.3BP至1.301%；7天期上行1.2BP至1.437%；14天期上行2.1BP至1.529%，或反映机构开始提前储备跨月资金。

短期偏弱震荡格局或延续。本月债市走势相对偏弱，短期来看，债市或缺乏明确趋势性机会，预计维持窄幅震荡；建议12月重点关注：1）中央经济工作会议定调：市场或关注财政赤字率目标、专项债规模及超长期特别国债发行计划，若财政发力节奏超预期，可能推升长端利率；2）机构行为变化：保险等机构资金年末配置窗口临近，或将加大对30年期国债、超长地方债的配置力度，长端利率下行空间受限，但交易型资金或转向短端品种进行波段操作，加剧短期波动；3）外部环境影响：美联储12月降息预期升温，若落地将打开国内货币政策空间，但若美债收益率反弹，可能通过跨境资本流动传导至国内长端利率。

3)商品市场：商品指数上涨，沪银再创新高

商品指数上涨，沪银再创新高。今日南华商品指数收于 2552.44点，上涨0.64%，市场品种涨多跌少，航运、能源及贵金属板块表现突出。集运指数（欧线）以6.74%的涨幅居首，液化石油气（LPG）、沪银分别上涨3.35%、3.21%；黑色系及部分农副产品承压，焦炭跌1.99%，红枣跌1.15%。

贵金属强势，沪银再创新高。今日贵金属延续涨势，沪银主力合约收于 12727元/千克，再创历史新高，沪金收于949.66元/克，呈现向上突破走势。宏观层面，近期美联储态度持续偏松，12月降息概率维持在80%以上。中长期来看，全球央行购金趋势未改、美国财政赤字扩张等核心逻辑仍在，若12月非农数据疲软或地缘风险升温，贵金属仍有上行机会，建议继续逢低布局。

不确定性再起，原油系表现偏强。当地时间11月20日，特朗普政府起草的、结束乌克兰危机“28点”新计划的完整内容披露，对于“28点”新计划，俄方一直认为其可以成为开展谈判的基础，但俄罗斯外交部副部长26日的表态却明确提出，俄方在当前关键问题上“不会作出任何让步或放弃立场”；根据华尔街见闻引用路透报道，两名来自OPEC+集团的代表和一名熟悉OPEC+谈判的人士称，OPEC+可能会在周日的会议上保持石油产量水平不变，并同意制定一项机制来评估成员国的最大生产能力，地缘不确定性或支撑油价。

PART.03

交易热点追踪

2) 近期核心思路总结

权益方面，我们认为近期市场反弹后连续成交额缩量，或反映当前市场处于政策真空期与年末效应叠加阶段，资金风险偏好或趋于保守，估值分化下风格再平衡仍将延续。人工智能相关科技领域长期看好，短期需关注市场成交量能否放大。

债市方面，我们认为当前债市延续偏弱，或因市场情绪层面主导，建议关注央行流动性变化、美债收益率变化、国内经济数据。

商品方面，我们认为贵金属方面或延续强势表现，若12月非农数据疲软或地缘风险升温，未来仍有上行机会。

风险提示：地缘政治变化，美联储降息预期。