本文作者：叶慧雯

硬AI

12月4日，据花旗和高盛最新发布的研报，在即将于12月11日盘后发布的2025财年第四季度（F4Q25）财报中，受益于谷歌向外部客户开放TPU的使用以及整体AI支出的强劲增长，博通预计将再次实现“击败并上调”的强劲表现。

AI收入爆炸式增长：花旗预计2026财年（F26）博通的AI收入将同比暴增147%，达到惊人的493亿美元。高盛则预计该增速将超过100%。
核心驱动如日中天：谷歌正在扩大其TPU业务至外部客户，叠加OpenAI、Anthropic和meta的需求，成为了推高预期的核心引擎。
泡沫还是盛宴？：花旗直言这感觉像“泡沫”（OpenAI的资本开支将远超其收入），但在泡沫破裂前，半导体估值仍有上涨空间，只要资金还在追逐AI。
目标价上调：花旗重申买入评级，目标价415美元；高盛将目标价上调至435美元。

业绩前瞻：华尔街押注“超预期”已成常态

对于即将到来的12月11日财报，机构投资者的胃口已经被吊高，但这并非没有理由。

花旗研报明确指出，预计博通F4Q25的营收将达到175亿美元（环比增长9%），高于市场共识。

这主要得益于AI销售额的持续攀升。在利润端，花旗预计每股收益（EPS，剔除股权激励SBC）为1.96美元，同样高于市场普遍预期的1.87美元。值得注意的是，博通在过去连续四个季度均跑赢了市场及花旗自身的预期。

更为关键的是指引。花旗预计博通将给出高于市场预期的F1Q26营收指引，预计达到180亿美元（市场共识为184亿美元，此处花旗预测略保守但仍看好谷歌放量带来的上行空间），毛利率预计维持在76.0%的高位。

谷歌TPU外供开启新篇章，AI收入将呈三位数增长

博通作为“谷歌链”的核心标的，其逻辑正在发生质的飞跃。

根据花旗的详细拆解，博通2026财年的AI销售额预计将同比增长147%，达到约493亿美元，占其总营收的比例将从2025财年的31%飙升至53%。

这一增长的核心驱动力来自谷歌——谷歌不仅在自身业务中大量使用TPU，更开始将TPU资源扩展给外部客户使用。此外，Anthropic、meta和OpenAI的订单也是关键增量。

高盛的数据也印证了这一趋势。高盛预计2026财年博通AI收入为454亿美元（同比增长128%），2027财年将进一步增长至773亿美元。高盛特别提到，投资者应重点关注谷歌Gemini 3发布后的积极数据点，以及博通Tomahawk 6芯片在网络连接领域的规模化应用。

泡沫破灭之前：OpenAI的万亿级资本开支狂欢

花旗的研报中包含了一个发人深省的观点：“这感觉像是一个泡沫……但我们不知道它何时会破裂。”

花旗将其与90年代末的互联网泡沫进行了对比。目前，OpenAI已宣布了总计26吉瓦的算力容量计划。根据花旗AI分析师的测算，每吉瓦的成本约为500亿美元，这意味着到2030年，仅OpenAI一家的累计资本支出就可能高达1.3万亿美元。

这一数字远超预期的收入回报。即便假设OpenAI的收入到2029年增长14倍至1630亿美元，其当年的预期资本支出仍将高达7000亿美元（相比之下，四大云巨头的总资本支出预计为6000亿美元）。

尽管花旗认为这种“支出远超收入”的模式具有泡沫特征，但在企业对AI服务的需求放缓或IPO融资能力枯竭之前，半导体公司的估值仍有继续走高的空间。现在的策略是：在泡沫破裂前，继续做多。

除了AI业务的狂飙突进，博通的非AI半导体业务也传来了好消息。这部分业务（占F25E销售额的26%）在经历了从2023年1月峰值（65亿美元）下跌约39%的调整后，目前已稳定在约40亿美元的水平。

花旗指出，非AI业务的复苏将有助于抵消AI业务（定位于大规模定制芯片ASIC）带来的毛利率稀释效应。

估值与目标价：仅仅是开始

基于对未来两年盈利能力的极度乐观，两家大行均给出了积极的目标价：

花旗： 重申“买入”评级，目标价415美元。这是基于2027财年预估每股收益（剔除SBC）的30倍市盈率给出的。花旗目前的F26和F27每股收益预期分别比市场共识高出约10%。高盛： 将目标价从380美元上调至435美元。高盛同样上调了F26和F27的每股收益预期（平均上调14%），并认为市场尚未完全消化2026财年AI收入翻倍的预期。

下周的博通财报不仅仅是关于过去三个月的总结，更是关于2026年AI资本开支盛宴是否持续的风向标。只要谷歌和OpenAI还在疯狂烧钱，博通就是这场游戏中最大的卖铲人之一。