作者|深水财经社 纳兰

2025年11月的资本市场，万科的股债双杀震惊资本市场。

“21万科02”债券单日暴跌超40%，价格一度了打了七折，万科A股股价创十年新低，前三季度280亿元的净亏损让这家地产龙头彻底褪去光环。

混乱中，有投资者翻出三年前的旧闻。2023年6月，刘姝威因满独董六年任职上限从万科卸任，这位曾以600字短文戳穿蓝田股份造假神话的“打假英雄”，在万科独董任上领走360万元薪酬，却未能为投资者提前拉响警报。

从“蓝田终结者”到“沉默的独董”，刘姝威与万科的六年纠葛，让这位传奇学者的光环熄灭，也让所有A股的独立董事们无比汗颜。

从蓝田到万科

刘姝威的名字曾经与中国资本市场的打假史绑定。

2001年，时任中央财经大学研究员的她，在《金融内参》发表《应立即停止对蓝田股份发放贷款》一文，仅600字就戳破了蓝田股份“每亩水面产鱼3万元”的虚假泡沫。

文章引发银行停贷、股价暴跌，蓝田最终退市，刘姝威也因收到死亡威胁而声名鹊起，成为中小投资者眼中的“守护神”。

这份“打假光环”为她铺就了独董之路。

2017年6月，“宝万之争”落幕后的万科董事会换届现场，经大股东深圳地铁提名，刘姝威以独立董事身份当选，同时兼任审计委员会委员。

她在就职声明中强调三大任职理由：“十几年要求学生必读万科年报”“以独董身份维护中小股东利益”“宝万事件具有行业示范意义”。

此时的她，被市场寄予厚望，认为有这位赫赫威名的财务专家坐镇，理应能守住万科的财务防线。

任职初期，刘姝威确实延续了“敢说敢言”的风格。2018年1月30日，她以万科独董名义发布《给证监会并刘士余主席的信》，直指宝能系钜盛华旗下7个到期资管计划违规持有万科6.89%股份，请求证监会下令立即清盘。

这封公开信威力惊人，当日万科A股价大跌6.76%，市值蒸发超200亿元，房地产板块同步大幅震荡。

随后她再发《宝能的“颜色革命”》一文，将炮火升级，指责宝能用违规资金收购万科、南玻等企业，建议多部门联合调查并没收其非法获利。

在宝万之争的余波中，刘姝威以“护盘者”姿态站稳脚跟，与当时的万科管理层坚定站在一起，确实不枉他们给刘姝威开出的60万元/年的独董薪酬。

沉默的风险

梳理刘姝威2017-2023年的万科独董生涯，两条线索清晰交织：坚定阻击宝能系入局和对万科自身风险的持续沉默。

在针对宝能的“战役”中，她始终保持高调。2018年4月，面对钜盛华“资管计划已合法续期”的辩解，她连发五问，质疑续期程序的合规性，甚至点名浙商银行违规提供资金支持。

这种“穷追猛打”的风格，与当年揭露蓝田时如出一辙。最终，宝能系不得不公告清算相关资管计划，市场将此视为刘姝威的胜利。

但回到万科自身的经营轨迹上，刘姝威的身影逐渐模糊。翻阅万科2017-2023年年报及公告，除了针对宝能的公开信，她从未就公司经营策略、财务风险发表公开过任何质疑。

而这段时间，万科的财务数据已悄然亮起红灯。

营收端，2021年达到4527.98亿元峰值后，2022年微增至5038.38亿元，2023年便回落至4657.39亿元，增长势头戛然而止。

净利润的下滑更为刺眼，2020年415.16亿元的峰值，到2023年仅剩121.63亿元，三年时间下滑了七成。

公司的资金状况和偿债能力更为之名。深水财经社回顾当年数据，就在刘姝威担任独董的2017年至2020年，万科资产负债率一直高居80%以上。

不过奇怪的是，在万科资产负债率最高的几年里，万科反而平安无事，而从2021年开始万科资产负债率开始下降之后，万科的资金链反而愈发紧张。

这极可能与万科的庞大的存货有关系。在2020-2021年，万科的存货账面价值均突破万亿达到历史峰值。而之后存货的大幅下降，主要源于之后拿地速度大幅放缓，同时手里的存量项目出现大幅减值。

数据显示，万科从2019年开始计提资产减值损失，2021年达到25.14亿，2022年为4.5亿，2023年34.9亿，2024年71.68亿。

不过这么点减值损失相对于庞大的存货规模来说，只能说是九牛一毛，说明万科在计提减值损失已经是非常保守，进入2022年之后，随着新房销售持续低迷，二手房价持续下行，开发商的存货账面价值已经远低于实际销售价格。

所以万科的存货下降，可能更大原因还是停止拿地，新开发项目完成量大幅减少。

合同负债已经可以说明万科动销严重不畅。数据显示，万科2018年合同负债达到峰值1305.29亿，之后逐年下滑，到2023年下滑到了744.72亿。

作为房企“未来营收蓄水池”，万科的合同负债下滑速度已无法支撑营收增长。而这些数据在年报中均有明确披露，但作为审计委员会成员的刘姝威，从未公开提示过相关风险。

2023年6月，刘姝威因“独董任职满6年”的监管限制正常卸任，离职公告中仅提及“履职期间恪尽职守”，这句话也成为一句绝佳的讽刺，难道是签字很勤奋吗？

一年后，万科2024年财报显示全年亏损494.78亿元，成为上市以来首次年度亏损；2025年前三季度再亏280亿元，有息负债超3600亿元，最终走上债券展期之路。

互联网总是有记忆的。在2021年11月，有媒体对刘姝威提问：“独董该如何去发现上市公司的财务问题？在履职中如何做到真正独立？能否请您回忆下任职万科独立董事的大概工作情况？”

刘姝威在朋友圈发文表示，“我们的职责是保证万科财务的真实性和财务安全，万科财务方面的问题一定要由审计委员会发现和提出，绝不允许投资者提出后，我们才发现”。

在2025年10月，刘姝威在朋友圈回应“独董是否为花瓶”的质疑时，目前我们亟须消除独立董事充当“花瓶”的土壤和生态环境，因为这对上市公司和独立董事都是危险的。上市公司聘请独立董事的质量也会成为投资者评价风险的一个指标。

这番言论与万科随后爆发的危机形成荒诞对照，那些她声称“严格审查”的财务数据，最终还是以亏损惊雷的形式，由市场率先发现。

为何“打假英雄”失灵

从蓝田到万科，刘姝威为何会“失灵”，这个问题不太好回答，因为从独董个人来说，所处的位置不同，立场可能也不会相同。

所以既有可能是主观原因，比如她会不会先入为主的就认为万科没有问题，或者拿着60万一年的薪水，怎么可能跟万科管理层唱对台戏呢？人性经不起考研。

也有可能是客观原因，万科体系庞大，刘姝威掌握信息不足，有可能也确实发布不了问题。

但是作为独立董事，且是董事会审计委员会成员，刘姝威作为一名财务专家，如果通过表象的财务数据和资产结构，还无法做出风险的判断，那这个是无论如何也说不过去的。

哪怕是并不是独立董事的任泽平，他在恒大担任研究院院长期间，也曾经对恒大管理层提出防风险的意见。而刘姝威是否提出过，我们不得而知。

从制度上来说，独董的在“身份悖论”下的独立性是缺失的。独董制度的核心是“独立监督”，但刘姝威的任职起点就埋下隐患，她由万科大股东深圳地铁提名，而深圳地铁与万科管理层深度绑定。

在“宝万之争”后，维护管理层稳定成为当时的核心诉求，刘姝威的“护盘者”角色，本质上是大股东与管理层需求的延伸。

这种身份偏差让她的监督重心发生偏移。任职六年，她将大量精力用于对抗“外部威胁”宝能系，却忽视了“内部风险”的积累。

与蓝田股份时期“外部学者”的独立视角不同，作为万科董事会成员，她的言论需兼顾“维护公司稳定”的责任，这种双重角色让她难以像当年那样“直击要害”。

当独董的饭碗端在大股东手里，监督的牙齿自然会变软。

其次是行业周期与财务造假的本质区别。刘姝威擅长的是识别“蓝田式”的财务造假——通过虚假合同、伪造收入等显性违规行为操纵利润。

但万科的危机，源于房地产行业“高杠杆、高周转”模式的系统性崩塌，这种风险具有隐蔽性和滞后性。

2017-2023年，房地产调控政策密集出台，从“三道红线”到集中供地，行业逻辑从“规模扩张”转向“风险防控”。万科的存货减值、销售下滑，是行业下行的必然结果，而非单一企业的财务造假。刘姝威的财务分析能力，在系统性风险面前显得力不从心。

她能看穿虚假的利润数据，却难以预判政策转向带来的行业寒冬。

最后是独董制度的先天缺陷。根据万科公告，刘姝威作为独董每年仅出席数次董事会及相关会议，获取信息的渠道局限于公司提供的财务报告和管理层说明。

尽管她强调“审计委员会审查严格”，但三人组成的审计委员会中，仅有两人是独董，且缺乏足够的时间和资源对万科全国上千个项目进行实地核查。

事实上，除万科外，刘姝威还担任过格力电器、中光学等多家境内上市公司的独立董事，也曾出任港交所上市的深石收购企业有限公司独立董事。

2022 年 6 月，盾安环境在格力电器完成对其控股权过户后的董事会换届中，提名刘姝威为独立董事候选人。值得注意的是，此次与她一同被提名的另外两位独董候选人，均为格力电器时任独立董事。由于格力电器与盾安环境存在大额关联交易预期，这一提名安排还引发了市场对独董独立性的质疑，不过后续并无公开信息确认刘姝威最终正式出任该职务。

2020年她接受柔宇科技独董任职，2021年柔宇科技撤回上市申请遭市场质疑时，她还发文回应称是因股东结构中 “三类股东” 问题，而非公司经营或技术问题。

从这些经历看，刘姝威到底是以为一个监督真的身份担任独董，还是只是为了多拿一些独董津贴，为公司站个台呢？恐怕只有他自己知道了。