甲骨文(ORCL.US)的常态化超预期增长业绩，已经不足以缓解与公司债务堆积以及AI泡沫即将破裂相关的市场浓厚担忧情绪，一份堪比英伟达2023-2024年的那种动辄100%+的“炸裂式跃升业绩”，以及在业绩展望中公布更多除OpenAI外的新云计算订单，才有可能全面缓和市场对于该公司基本面以及全球与AI算力基础设施密切相关联的科技股的“AI泡沫负面情绪”。

即将于美东时间周三收盘后公布业绩的甲骨文，可谓是近期这一轮AI泡沫论调席卷全球股市导致股票市场陷入调整的罪魁祸首。现在，甲骨文公司的业绩前景与未来展望，已经深度“捆绑”于ChatGPT开发者OpenAI长期、高额且远远未兑现的大型AI数据中心云计算基础设施订单以及“星际之门”AI基建项目相关的云计算IaaS投资回报。

为了满足这些遥远的未来式的承诺，毛利率已然陷入困境的甲骨文正通过大规模举债与强劲资本支出(capex)助力OpenAI扩建或新建大型AI数据中心;然而其自由现金流正转为负数，信用违约掉期 (CDS) 价格飙至多年高点，甲骨文这种深度绑定OpenAI的无比强劲云计算基础设施订单背后的愈发高企债务负担与偿债风险不容忽视。

估值高达5000亿美元的全球AI应用领军者OpenAI在过去几个月里与一众科技巨头们所达成的AI算力资源供给协议，规模已膨胀至数千亿美元，整体规模已经非常接近OpenAI首席执行官山姆·阿尔特曼所展望的规模高达1.4万亿美元AI算力基础设施庞大支出规划。这一系列夸张订单，以及谷歌Gemini3已经开始蚕食ChatGPT用户规模，也令市场愈发担忧长期亏损且持续烧钱的OpenAI能否承担如此巨额的支出规模，若OpenAI资金断裂，无疑将对甲骨文领衔的“OpenAI链”的这些公司股价造成剧烈打击。

因此当前市场对于与OpenAI相关联的AI算力产业链投资的情绪从坚定看涨转向质疑(作为对比，Gemini3重磅问世且迅速风靡全球后，“谷歌AI链”看涨情绪迅速趋于火热)、对甲骨文的OpenAI未来合同兑现的不确定性加剧时，甲骨文的估值—债务—现金流三角结构便显得脆弱。

相较于过去一段时间甲骨文公司作为成熟科技巨头的基本面稳健形象，如今更像是本轮AI投资热潮中举债押注未来回报的“高杠杆赌徒”。若OpenAI用户创收或AI算力产业链的增长与扩张严重放缓，甲骨文极有可能成为全球科技公司信用债泡沫与股票高估值泡沫破裂，甚至出现堪比2000年互联网泡沫破裂的“AI泡沫破裂”的最核心导火索。

甲骨文的常态超预期盈利不足以缓解市场担忧情绪

三个月前，甲骨文公司的惊人业绩预期与庞大的云计算基础设施订单让股价迅速飙升，创下三十年来的最佳表现。然而，仅仅在一个季度之后，这家数据库软件制造商与云服务提供商以及整体人工智能算力行业的前景看起来大不相同。

自9月10日股价创下历史新高以来——当时的暴涨基于其云计算业务订单的激增，甲骨文的股价已经暴跌了33%。如今，甲骨文和许多其他人工智能科技公司正面临一波怀疑声浪，这些怀疑源于科技巨头们巨额资本支出与创收路径截然不符，以及OpenAI安排并主导的“铁索连环式循环性质融资”。

“他们正在将资产负债表推向极限，自由现金流为负，且资产负债表高度杠杆化。”来自Argent Capital Management的投资组合经理Jed Ellerbroek表示，该公司持有甲骨文股票。“他们的脖子伸得很长。”

如上图显示的那样，甲骨文股价近期剧烈波动，股价已抹去9月强劲财报发布后的43%涨幅。

甲骨文的庞大债务风险尤其令投资者担忧。该公司近期通过债券发行和间接支持的项目出售了数百亿美元的债券。上周，保护甲骨文债务免于违约的CDS交易成本达到了自2009年3月以来的最高水平。跟踪该公司的华尔街分析师们普遍表示，这种长期不确定性远超其季度财报中任何好的消息。

“这并不像他们的业绩增长速度那么重要，而是他们如何达到这一目标的认知问题，他们是如何为这一切融资的?”Gabelli Funds的分析师Ryuta Makino表示。“在全球大型AI数据中心建设期间，他们将会是自由现金流长期为负，因此围绕这个问题存在很多疑问。”

华尔街分析师们预计，这家位于奥斯汀的科技巨头的积压云计算订单在其第二财季(截至11月的季度)将会继续增长，且主要来自OpenAI;预计剩余的履约义务(即RPO指标)——这一数据在9月末的甲骨文股价疯涨超30%引爆全球股市大涨中起到了重要作用，预计将达到约5200亿美元，意味着将比去年增长了400%以上，并将在下个财季继续上升，如果云计算订单或者RPO未能实现堪比英伟达2024年那种炸裂式增长，并且现金流仍然为负数，等待甲骨文的可能是一场暴跌。

认知问题

“这不仅仅是关于增长速度，更是关于他们如何实现这些宏大目标的认知问题，”Silvant Capital Management的首席投资官Michael Sansoterra表示，该公司在其投资组合中持有甲骨文股票。“我不确定财报是否能改变这种不利的局面。我猜想这个季度的财报会很好，预计指引也会不错，但是能否获市场青睐就不得而知了。”

华尔街分析师们预计，甲骨文将发布调整后每股收益同比增长11%，总营收则有望增长约15%。根据机构汇编的数据，该公司毛利率预计将接近69%，意味着有可能将低于去年71%。最大的变化体现在其资本支出上，预计将达到82亿美元，而去年则为不到40亿美元，且自由现金流预计为负59亿美元，去年则为正向的27亿美元。

在业绩电话会议上，甲骨文的高管几乎肯定会被问及众多攸关OpenAI的订单以及创收前景的问题，后者在9月与甲骨文签署了关于云计算基础设施服务的千亿美元级别巨大合同。投资者们对甲骨文预期的营收以及云计算订单/RPO来源多样化非常关注，任何在季度内签署的重要新型客户都有可能受到市场投资者们的热烈欢迎。

“我一直认为，该公司在将其未来与众多AI初创公司绑定的同时承担巨额杠杆是危险的。现在OpenAI面临困境，风险则更加上升，”来自Jonestrading的首席市场策略师Michael O’Rourke表示。“如果OpenAI的执行进展缓慢或无法执行，甲骨文的管理层必须提出应急计划。”

无论结果如何，期权交易员们预计甲骨文的股价会因盘后的这份财报而剧烈波动，预计财报发布后股价将在10%的范围内波动(即上涨10%或者下跌超10%)。近期该股已有明显回升，12月上涨近10%。

在估值方面，该股相对昂贵，基于未来12个月预期收益的市盈率约为30x，远高于其10年期的平均值17x，也高于纳斯达克100指数的26x预期市盈率。

所有这些因素让一些投资者对现在买入甲骨文持谨慎态度。来自Silvant Capital的Sansoterra表示，他目前处于谨慎观望状态。

“如果我们看到毛利率的任何程度改善，或毛利率的改善趋势不仅仅是空谈，而是真正的执行力度，那我们会更感兴趣。”他表示。“但我们还没有看到这一点，我们不做寄希望于未来的任何投资。”