2025年12月的资本市场，属于国产GPU。

摩尔线程以114.28元的发行价开盘，股价直冲650元，中签者单签收益高达26万元；沐曦股份紧随其后，上市当日涨幅超过600%，市值瞬间突破3000亿元。散户狂欢、机构追捧、媒体热议，“国产英伟达”的叙事在资本市场上演得淋漓尽致。

然而，在这场看似皆大欢喜的造富盛宴背后，一些不那么令人愉快的细节正在浮出水面。摩尔线程上市后立即将募集资金投向理财产品的操作引发争议，消费级显卡业务的尴尬处境暴露出国产GPU的真实竞争力，而那些未能登上这趟资本快车的同行们——砺算科技的反复濒死、象帝先的轰然倒塌——则以一种残酷的方式提醒着人们：国产GPU的生存，远比想象中艰难。

理财风波：合规外衣下的资源错配

摩尔线程上市后第一时间发布的公告，不是什么重大技术突破或订单捷报，而是一则募集资金理财的决议。公司宣布将几乎全部募集资金——约75亿元——用于购买理财产品。这一操作虽然完全合规，却在市场上引发了轩然大波。

从法律和财务规范的角度来看，上市公司利用暂时闲置的募集资金进行现金管理确实是常态化操作。翻开2025年12月上旬的公告记录，短短十个交易日内便有两百多家上市公司发布了类似的募资理财公告。这其中不乏刚刚完成IPO的新贵，也有上市多年资金仍未用完的老牌企业，甚至还有已经戴上ST帽子却依然手握大量闲置资金的问题公司。从这个角度看，摩尔线程的操作确实“师出有名”。

然而，“合规”与“合理”之间的距离，往往比人们想象的要远。

问题的关键在于：当一家以“突破卡脖子技术”为旗号、享受了政策绿色通道、承载着国家战略期望的硬科技企业，在获得资本市场输血后的第一时间选择将资金存入银行而非立即投入研发，这究竟传递出怎样的信号？

招股书显示，摩尔线程计划将25亿元用于AI训推芯片研发、25亿元用于图形芯片研发、20亿元用于AI SoC芯片研发，另外10亿元补充流动资金。这是一份看起来雄心勃勃的资金使用规划。但现实是，芯片研发是一场与时间赛跑的战争。英伟达每年投入超过150亿美元用于研发，其技术迭代以月为单位。每一天的延迟，都意味着与国际巨头差距的进一步拉大。

更值得玩味的是，摩尔线程2024年全年营收不到5亿元，2025年虽有改善但预计也不过十几亿元的体量。一家营收规模如此有限的企业，却坐拥75亿元现金却不急于花钱，这本身就是一个耐人寻味的现象。有投资者尖锐地指出：如果研发确实是公司的当务之急，如果追赶英伟达确实是迫在眉睫的任务，那么为什么不把每一分钱都用在刀刃上，而是选择去赚取那些微薄的理财收益？

支持者会辩称，研发投入需要按照项目节奏分批进行，不可能一次性花完。这当然有道理。但同样的道理也可以反过来问：既然知道资金使用有节奏，当初为何要一次性募集如此大规模的资金？是否存在过度融资、圈钱囤粮的嫌疑？

事实上，募资金额与实际使用之间的时间差，正在成为科创板企业的一个普遍现象。这种现象背后，是企业对融资窗口期的恐惧——趁着市场热度高、投资者信心足，尽可能多融一些“过冬粮”。这种心态可以理解，但从资源配置效率的角度看，却未必是最优解。大量资金沉淀在银行理财账户中，既无法产生技术突破，也无法创造就业，本质上是一种社会资源的空转。

当然，我们不能仅凭理财这一个动作就否定摩尔线程的价值和诚意。但作为一家享受了政策红利、承载着国家期望、获得了资本市场慷慨馈赠的企业，摩尔线程有责任向外界证明：它对待这些资金的态度，配得上它所享受的待遇。目前来看，这份信任还需要时间来验证。

如果说理财争议还可以用“合规”来搪塞，那么摩尔线程在消费级显卡市场的表现，则是一个无法回避的尴尬。

摩尔线程最初进入公众视野，正是凭借其消费级显卡产品。彼时，公司雄心勃勃地宣称要打造可以玩游戏的国产显卡，填补国内市场空白。这一叙事确实击中了许多国产芯片支持者的情感共鸣点。然而，现实远比情怀残酷。

摩尔线程MTT S3000

从技术指标上看，摩尔线程的主力消费级产品S80对标的是英伟达RTX 3060。但这种对标更多停留在PPT层面。实际测评显示，由于驱动优化不足、软件生态欠缺，S80的实际游戏表现往往只能达到GTX 1060的水平——一款2016年发布的产品。对于追求流畅游戏体验的消费者而言，这样的性能落差是难以接受的。

更棘手的是，消费级显卡市场是一个极度成熟且高度竞争的领域。英伟达经过数十年耕耘，不仅在硬件性能上遥遥领先，更在软件生态上构建了深厚的护城河。CUDA、GeForce Experience、DLSS等技术栈的积累，使得英伟达显卡能够在几乎所有主流游戏和专业软件中获得最佳优化。相比之下，国产显卡不仅要在硬件上追赶，还要从零开始搭建软件生态——这几乎是一项不可能完成的任务。

招股书数据显示，摩尔线程桌面级图形卡业务仅占公司营收的2.48%，而AI智算业务占比高达77.63%。这个比例本身就说明了问题：公司早已意识到消费级市场的艰难，战略重心已经明显向B端AI算力倾斜。

龙芯中科董事长胡伟武曾有一个精辟的论断：从设计复杂度来看，通用CPU最难，图形GPU次之，AI专用芯片相对容易。如果以CPU的复杂度为1，图形GPU大约是0.3-0.4，而AI芯片还不到0.1——它本质上就是矩阵乘法和卷积运算，主要靠堆料。这个判断解释了为什么国产GPU企业纷纷转向AI赛道：不是因为AI市场更大，而是因为图形渲染太难了。

摩尔线程早期发布的两款消费级显卡，至今库存仍未清理完毕。2023年AI绘画风潮兴起时，公司曾针对Stable Diffusion进行优化，试图以低价格、大显存打开一条差异化路线。但这条路最终也半途而废——产品至今不支持Windows系统，只能在Linux环境下运行，对于绝大多数普通用户而言形同虚设。

残酷的事实是，即便是不受出口限制的RTX 3060，在闲鱼上也不过千元出头的价格。国产显卡要在性能落后、生态缺失的情况下与之竞争，除了信创采购这一小众市场外，几乎看不到任何商业化的可能性。

华为的选择或许能给我们一些启示。昇腾系列从一开始就没有涉足消费级显卡市场，而是专注于数据中心和推理场景。这不是因为华为没有能力做消费级产品，而是清醒地认识到：在英伟达构建的铜墙铁壁面前，与其鸡蛋碰石头，不如另辟蹊径。摩尔线程在招股书中仍然为消费级显卡预留了25亿元研发资金，这份执念究竟是战略远见还是资源错配，时间会给出答案。

步履艰辛的先行者：象帝先与砺算科技的警示

当摩尔线程和沐曦在资本市场高歌猛进之时，另一些国产GPU创业者的命运却截然不同。砺算科技的反复挣扎、象帝先的轰然倒塌，共同勾勒出国产GPU赛道残酷的另一面。

象帝先的故事尤其令人唏嘘。这家总部位于重庆的GPU企业曾经是资本市场的宠儿，累计融资25亿元，估值一度高达150亿元，入选重庆市"独角兽企业"名单。其创始人唐志敏更是行业传奇——中科院计算所博士生导师，龙芯项目的早期领军人物，曾担任海光信息总经理、中科曙光CTO。如此豪华的团队配置和资本背书，一度让外界对象帝先寄予厚望。

然而，2024年8月30日，象帝先召开全员大会，宣布公司进入“休眠”状态，400余名员工一夜之间失去工作。更令人寒心的是，公司拖欠了员工两个月工资，且无力支付赔偿金。离职时，员工甚至被要求“自愿”放弃当月的公积金和社保——“不签就拿不到离职证明”。

象帝先的崩塌，直接原因是对赌协议触发。据员工转述，公司创始人唐志敏在解散大会上承认，此前与投资方约定必须完成5亿元B轮融资，但融资未能达标，投资方起诉导致公司账户被冻结。然而，表面的融资失败背后，是更深层的经营困境。

象帝先的“天钧一号”、“天钧二号”两款GPU产品虽然宣称性能达到英伟达GTX 1660水平，却始终未能实现规模化商用。前员工透露，公司销售状况极差，“没有能签下来的长期合作，都是很小的单子”。芯片初创企业造血能力弱，一旦失去外部融资的输血，便只有死路一条。

更值得关注的是象帝先的技术路线选择。与摩尔线程、沐曦等企业坚持自研架构不同，象帝先选择基于英国公司Imagination的IP授权进行定制开发。这种路线虽然能够缩短研发周期、降低技术风险，却也埋下了卡脖子的隐患。

Imagination虽为中资控股，但总部和研发中心仍在英国，受英国出口管制影响。其CEO曾公开表示：“中国市场比我们想象的更具挑战性，英国的出口管制制度对我们和我们的收入产生了影响。”据悉，国内80%以上的GPU企业都采用Imagination的IP授权，这意味着整个行业在最关键的技术环节上仍然受制于人。

砺算科技的故事同样曲折。这家号称要“将国内第一颗6nm GPU推向市场”的创业公司，三年烧光3亿元融资，陷入发不出工资、产品无法流片的困境。2024年，东芯股份以2亿元入股试图救火，却在投资后不到一年再次面临资金断裂。2025年初，砺算员工在招聘平台发帖称公司已连续两个月停发薪酬，部分员工甚至被迫兼职跑网约车维持生计。一位员工无奈地说：“芯片是要看产品的，回片就会有收益。但目前很多人都出现了摆烂心态。”

砺算科技曾经的财务数据触目惊心：截至2024年6月，公司资产总额仅3400万元，负债却高达1.82亿元，所有者权益为负1.48亿元。2023年和2024年上半年，营收均为零，净亏损分别达到1.45亿元和9790万元。这意味着公司成立三年多，一分钱收入都没有产生，纯粹靠融资烧钱维生。

今年7月，砺算科技发布会上展示了企业新推出的7G100的性能

虽然后来砺算科技又起死回生，但这些案例揭示了国产GPU创业的残酷真相：这是一个极度烧钱的赛道，从组建团队到首款产品面世，资金投入动辄十亿元级别；这是一个周期极长的行业，从立项到量产再到商业化，没有三五年无法见到曙光；这是一个技术门槛极高的领域，不仅要解决硬件设计问题，还要搭建软件生态、建立客户信任。在这样的赛道上，稍有不慎便会万劫不复。

有业内人士坦言，象帝先和砺算早期的失败并非偶然，而是行业洗牌的必然结果。2021年前后，国产GPU成为一级市场风口，大量资本涌入催生了一批创业公司。但随着美元基金撤出、融资环境恶化，那些缺乏核心技术积累、商业化能力不足的企业正在被加速淘汰：“淘汰赛还没打完，现在跑出来的头部几家，未来也可能还会面临市场格局的变化。”

狂欢之后，冷静前行

回到摩尔线程和沐曦的上市盛宴。267家机构抢购、超额认购1796倍、中签收益26万元——这些数字无疑令人兴奋。但兴奋过后，我们需要冷静思考：这场狂欢的基础是否足够坚实？

从财务数据看，摩尔线程2022年至2024年累计亏损超过50亿元，2025年前三季度继续亏损7.24亿元。公司预计最早要到2027年才能实现盈利。这意味着，在未来两年甚至更长时间内，公司仍将处于“烧钱”状态。

从技术差距看，摩尔线程的芯片在AI核心的低精度计算效率上仅为英伟达的1/3到1/10，显存带宽和片间互连带宽也存在明显短板。英伟达已迈入4nm制程时代，其最新的B300芯片配备288GB HBM3E显存，而国产GPU在工艺制程上仍落后一到两代。更关键的是生态壁垒——英伟达的CUDA拥有400万开发者，主流AI框架均深度适配；摩尔线程虽能通过MUSIFY工具链兼容CUDA代码，但存在10%-20%的性能损失，开发者社区规模仅10万人，生态建设差距约5-10年。

从客户结构看，摩尔线程56%的收入来自单一大客户，集中度风险极高。这种依赖大客户的模式，在政策支持期或许可以维持，但一旦政策风向变化或大客户需求调整，公司将面临巨大的经营压力。

从市场竞争看，摩尔线程不仅要与华为昇腾这样的国内巨头竞争，还要应对寒武纪、燧原、壁仞等一众同行的挑战。其中，寒武纪2025年前三季度营收已超46亿元，远超摩尔线程的7.85亿元。在这个烧钱的赛道上，营收规模直接决定了企业的生存能力和技术迭代速度。

当然，我们也应该看到积极的一面。国产AI芯片市场占比相比2023年已经有大幅提升，国产替代正在加速推进；信创政策要求金融、电信、能源等核心系统2027年底实现100%国产化，这为国产GPU提供了难得的练兵场；科创板“1+6改革”为硬科技企业开辟了直接融资渠道，使得摩尔线程们能够获得宝贵的发展资金。

但政策红利不会永远持续，保护窗口终将关闭。国产GPU企业真正需要证明的，不是能否在政策保护下生存，而是能否在开放竞争中胜出。

值得警惕的是，国产GPU企业的上市潮本身也可能带来新的风险。当越来越多的企业选择冲击资本市场而非专注于技术研发时，行业的注意力很容易从“如何做出好产品”转移到“如何讲好资本故事”。摩尔线程的理财风波之所以引发如此大的争议，正是因为它触碰了公众对于科创板企业的敏感神经：当一家硬科技企业的首要动作是理财而非研发，人们有理由质疑其上市的真实动机。

更深层的问题在于产业生态的脆弱性。国产GPU的上下游产业链仍然存在诸多短板。在设计环节，EDA工具仍然高度依赖美国企业；在制造环节，先进制程被台积电、三星垄断；在封装测试环节，虽然国内企业有所突破，但高端先进封装技术仍有差距。这意味着，即便摩尔线程、沐曦们在芯片设计上取得突破，整个产业链的卡脖子风险仍然存在。

一位长期关注芯片领域的投资人对笔者表示，他最担心的不是国产GPU技术上的落后——技术可以追赶，而是担心资本催熟的浮躁心态会毁掉这个行业。“芯片是一个需要十年磨一剑的行业，但现在很多企业三年就想上市套现。这种心态下，怎么可能做出真正有竞争力的产品？”

摩尔线程创始人兼CEO张建中在上市时承诺：“摩尔线程全功能GPU芯片将保持每年一代的迭代速度，持续缩小与国际巨头的技术差距。”这是一个豪迈的承诺，也是一个沉重的责任。为了兑现这个承诺，摩尔线程需要的是集中资源在最有优势的领域实现突破；不是沉醉于中签收益的数字游戏，而是踏踏实实地服务好每一个客户、优化好每一行代码、磨砺好每一颗芯片，毕竟，最终决定企业命运的，不是资本市场的热度，不是媒体的追捧，不是政策的保护，而是产品能否真正满足客户需求、能否真正在技术上实现突破。

砺算科技的slogan写着“砥砺算芯，不负时代”。这句话，同样适用于所有在这条艰难道路上跋涉的国产GPU企业。时代给了你们机会，资本给了你们信任，国家给了你们支持，千万不要辜负。毕竟，从象帝先的倒塌到摩尔线程启动上市，只有短短一年的时间。在这个残酷的赛道上，今天的王者与明天的出局者之间，或许也只有一步之遥。

历史的经验告诉我们，真正伟大的科技企业，从来不是靠资本市场的热捧成长起来的，而是靠一代又一代工程师的默默耕耘、一次又一次技术难关的艰苦攻克、一个又一个客户信任的慢慢积累。国产GPU需要的不是更多的造富神话，而是更多脚踏实地的技术突破；需要的不是更高的估值泡沫，而是更扎实的产品竞争力。

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