作者 | 源媒汇 谢春生

短短两天内，国内AI六小虎中接连有两家企业成功上市。

2026年1月8日，智谱率先登陆港交所，成为全球大模型第一股；次日，MINIMAX紧随其后，在港交所顺利挂牌上市，创造了中国AI最快IPO的纪录。

上市首日，两家企业的股价涨幅分别为13.17%、109%。MINIMAX的风头显然更劲一些。

不过，在AI大热的当下，尤其是摩尔线程和沐曦股份此前于科创板上市首日分别创下425.46%和692.95%涨幅的背景下，二级市场对智谱与MINIMAX两家大模型企业的反应，还是显得较为冷静和理性。

当然，这种差异背后，是硬科技与软应用在估值逻辑上的不同。摩尔线程和沐曦股份代表国产GPU，处于技术攻坚和国产替代的最前沿，稀缺性强且商业化路径更清晰，在A股科创板享有政策与情绪溢价；智谱、MINIMAX所属的大模型赛道，全球竞争激烈，亏损巨大，盈利模式仍在探索，加之港股市场更为理性，估值表现相对保守。

可即使是同处大模型赛道，AI六小虎内部也在产品逻辑与商业模式上走向分岔智谱坚定押注国内B端市场，MINIMAX则盯上C端国际化市场。但从结果来看，两者均未能跳出巨额亏损的泥潭。

就在智谱、MINIMAX上市前一周，月之暗面创始人杨植麟发布内部信称，公司账上现金超百亿，并不着急上市。

这难免令市场疑虑，率先上市的智谱与MINIMAX，究竟是已在技术与商业上取得先发优势，还是单纯需要融资续命？

技术派的冒险终获回报

创始人往往是解读一家公司的钥匙。

1989年出生的闫俊杰，从中科院自动化所博士毕业后加入商汤科技，从实习生一路晋升至集团副总裁。2021年底离开商汤后，受外公想写回忆录却能力所限的触动，闫俊杰于2022年初在上海创立MINIMAX（稀宇科技），将公司使命定为与所有人共创智能，致力实现通用人工智能（AGI）。

与智谱等其他大模型公司创始人不同，闫俊杰是纯粹的技术派。即使在融资会谈的场合，闫俊杰也常在酒店大堂阅读学术论文而非商业计划书。这种对技术的专注，成为MINIMAX早期吸引投资人的关键特质。

投资人描述闫俊杰说话声音很轻、总是面带笑容，善于让对谈者放松。但明势创投创始合伙人黄明明认为，闫俊杰内心深处有一种狠劲，在最艰难的决定中敢于赌上全部资源。

2023年下半年，当大多数中国同行继续迭代稠密模型时，闫俊杰几乎将全部研发和算力资源投入到不确定性更大的MoE（混合专家系统）模型上。

他判断，未来要服务千万乃至亿级用户，必须采用MoE架构，否则生成token的成本和延时我接受不了，很快会崩溃。

资本对此给予了坚定支持。天眼查显示，截至上市前，MINIMAX共计完成7轮融资，累计融资超15亿美元。投资方阵容豪华，包括阿里、米哈游、腾讯、明势资本等知名互联网企业和投资机构。

图片Wind

两条不同的商业化路径

资本的重注，让MINIMAX在业绩上获得了指数级增长。

招股书显示，2023年至2025年前三季度，MINIMAX的营收从346万美元增至5343.7万美元，增长超15倍。

图片公司招股书

其中，视觉生成平台海螺AI和全模态交互平台Talkie/星野是AI原生产品撬动增量的关键。2025年前三季度，该两款产品收入占MINIMAX总营收比例分别为32.6%和35.1%。

图片Wind

然而，国际化也伴随着风险。2025年9月，迪士尼、环球影业、华纳兄弟探索公司联合起诉MINIMAX及其海外运营主体侵犯著作权。

MINIMAX在招股书中承认，可能面临最高7500万美元的索赔。公司董事认为，诉讼在所有重大方面均属无理据，且缺乏足够证据支持。针对上述诉讼，源媒汇亦向MINIMAX致函询问，截至发稿未获回复。

海外市场的竞争同样激烈。根据灼识咨询，以2024年全球基于模型的收入计，MINIMAX市占率为0.3%，排名全球第十。而排名第一的OpenAI市占率高达30.1%，两者差距显著。

反观智谱，则是走典型的To B路径，为中国前十大互联网公司中的九家提供GLM大模型服务，也是唯一一家做到MaaS有规模收入的创业公司。

据综合报道，2022年智谱一个模型甚至能卖出千万元的高价，还有不少科技大厂、中厂选择购买。但历经百模大战后，千万元标价的大模型已经很难卖出了。不过这并没有动摇智谱押注B端市场的决心。

截至2025年上半年，智谱MaaS开放平台上有超过270万企业及应用开发者。它的模式更像是互联网时代的SaaS公司，主要为企业提供基座大模型能力和本地化部署服务。

扩张背后的亏损现实

无论To C还是To B，智谱和MINIMAX目前均未摆脱亏损困境。

招股书数据显示，2022年至2025年前三季度，MINIMAX累计亏损达13.2亿美元，这一数字远超其同期累计收入0.87亿美元。

图片智谱招股书

大模型行业存在一个现实悖论：用户越多、使用量越大，算力成本越高。如何平衡增长与盈利，成为摆在每家公司面前的棘手问题。

当MINIMAX与智谱激烈争夺大模型第一股之时，其他玩家已选择不同道路。

2025年12月31日，月之暗面创始人杨植麟发布内部信，宣布完成5亿美元C轮融资，现金持有量超100亿元。