文|新消费财研社

从东莞农贸市场的猪肉档口到坐拥近3000家门店的社区生鲜巨头，钱大妈凭借不卖隔夜肉的日清模式创造了行业神话。近日，这家估值130亿元的企业正式向港交所递交上市申请书，吹响冲击社区生鲜第一股的号角。

然而，就在上市临门一脚的关键时刻，钱大妈的资本叙事却上演了戏剧性转折。创始人冯冀生套现离场，目前已彻底退出股东名册，跑路传闻甚嚣尘上。更令人瞩目的是，在递交招股书前夕，八名非执行董事集体辞任，包括冯卫华的兄弟冯卫国，这场权力层的集中换血被市场解读为实控人冯卫华上市前对公司治理结构的强制性重组。

与此同时，其引以为豪的日清模式，也在高速扩张的过程中逐渐暴露出越卖越亏的经营困境。钱大妈的上市之路会一帆风顺吗？

上市前夕资本变局：创始人套现离场，八董事集体辞任

钱大妈的股权变更时间线密集而精准。

自2024年开始，冯冀生便一步步从钱大妈中脱身。2024年6月，冯冀生通过公司回购套现1.1亿元，一次性结清其对钱大妈7447.1万元的债务，甩掉债务包袱后还剩余2672.9万元的净收益。

图源：钱大妈招股书

在公司即将上市、公开募集资金的关键前夕，冯冀生将股权无偿转让，同时多次、大额从公司获得低息借款，且借款结清、股权套现、股权无偿转让的时间节点高度吻合。对于这一系列操作背后的真实原因、具体安排，以及零对价转让股权的合理性，招股书仅以家族内部安排一笔带过，未给出明确且合理的解释。

一位不愿具名的投行人士分析称，这种在IPO前彻底切割的操作极为罕见，通常意味着内部人对公司未来前景存在分歧，或是为规避上市后的锁定期和责任风险。

尽管冲刺IPO前夕疑云重重，但纵观钱大妈从市井小店到行业标杆的崛起之路，可以称得上是草根逆袭的生动范本。

2012年，彼时的钱大妈还只是开在东莞农贸市场的一间猪肉铺，首推不卖隔夜肉的日清模式。所谓日清模式，就是门店每天晚上七点开始打九折，随后每半小时降低一折，直至晚上十一点半后将当天剩余的商品免费赠送给消费者。

钱大妈凭借日清模式吸引了众多顾客，并于第二年成功在深圳居民小区开设第一家社区门店，销售品类也有所增加。

2015年，钱大妈完成A轮融资，门店超过100家；20172018年，钱大妈先后完成B轮、B+轮和C轮融资，此时的门店已经超过1000家，版图扩展至香港；2019年2022年，钱大妈又完成D轮和E轮融资，门店超过2000家，门店网络扩展至华东及华中地区。截至2025年9月30日，钱大妈共有门店2938家。

图源：钱大妈招股书

招股书显示，钱大妈已经成为中国最大的社区生鲜连锁企业。根据灼识咨询的资料，以生鲜产品GMV计算，钱大妈连续五年在中国社区生鲜连锁企业中位列第一。

2024年，钱大妈生鲜产品的GMV达到135亿元，占社区生鲜连锁行业2.2%的市场份额。其中，华南地区生鲜产品的GMV高达98亿元，市场份额遥遥领先，是第二名的2.8倍。

高GMV背后的增长困境：营收停滞、高负债与盈利转亏

然而，与GMV的亮眼数据对比，钱大妈的招股书呈现出一组矛盾的数据，规模光环与增长乏力并存。

2023年、2024年，钱大妈的营业收入分别为117.44亿元、117.88亿元，增长趋于停滞。2025年前三季度，公司营收83.59亿元，同比下滑4.2%，为近年首次季度负增长。

图源：钱大妈招股书

其中，动物蛋白是生鲜销售的核心产品。2023年2025年前三季度，动物蛋白的销售收入占据了产品销售总收入的半壁江山，分别为55.0亿元、54.5亿元、37.4亿元，比重分别为48%、47.4%、46%。

图源：钱大妈招股书

值得关注的是，钱大妈更大的资金压力来自与早期投资方签署的对赌协议，目前已进入1年倒计时。

根据双方协议，钱大妈未能在2027年1月前完成上市工作，则将触发赎回条款，届时投资方有权要求钱大妈连本带息（年利息15%）赎回其持有的全部股份。这一风险已清晰地反映到资产负债表中，截至2025年9月末，钱大妈可转换可赎回优先股对应的金融负债达15.79亿元，占流动负债49.62%。

三年流失超千家加盟商沦为日清模式风险接盘侠

钱大妈的线下门店主要由加盟店组成，公司营业收入的表现很大程度上取决于加盟店的表现。

截至2023年12月31日、2024年12月31日以及2025年9月30日，钱大妈分别拥有2835家、2863家、2898家加盟店，分别占同期门店总数的97.2%、98.0%、98.6%。2023年2025年前三季度，向加盟商销售的收入分别为110.9亿元、111.4亿元、79.5亿元，占同期总收入94.4%、94.5%、95.2%。

图源：钱大妈加盟小程序

众所周知，钱大妈的日清模式是从每晚七点起开始打折，而品牌使用费的抽取却卡在晚上七点的时间节点，夜间折扣和免费赠送的成本完全由加盟商承担，本质上是将经营风险转嫁给加盟商。

早在2021年，央视就曾曝光钱大妈加盟商亏损的内幕。记者调查发现，钱大妈激进的打折方式导致很多消费者特意等到打折时间才来光顾，因此尽管门店排起长队、产品当天销售完，门店的盈利状况也没有得到改善，反而越卖越亏。

钱大妈上海加盟商告诉记者，经营一年亏损了30万到40万元，正在走闭店流程，光给公司就是34万元。

图源：钱大妈招股书

2023年年初至2025年三季度末，钱大妈累计终止合作的加盟商达1159家。到了2025年三季度末，钱大妈的加盟商仅剩1754家。