《投资者网》蔡俊

博雅生物（，下称公司），陷入动荡。

根据公告，2月底公司总裁任辉离职，其自任职到离职，时长仅9个月，原定任期本至2027年3月。据《界面》报道，离职后的任辉履职华润医药商业集团的纪委书记。

自华润系收购以来，这家主营血液制品的公司展现出一条清晰的发展路径：定战略→组织改造→高溢价收购绿十字。从上而下、从内向外的重塑，均围绕牌照红利+资金大力出奇迹展开。但行业底层逻辑的变化打断公司试图用资金吃到红利，最终在管方向盘与踩油门的节奏中脱节，公司陷入业绩下滑、人事持续动荡。

换言之，华润的改造不是深度整合与效率再造，而是一场资产腾挪、报表重构与规模堆砌。或许，当资本运作的算盘高于产业本质，规模扩张的优先级高于效率提升，再强大的资金也难以跨越行业周期。

华润系统性重构

2021年，华润医药以超45亿元收购，正式入主博雅生物，标志这家由高特佳主导的民营公司，正式进入央企时代。对财大气粗的华润而言，收购是布局医药全产业链的关键一步。彼时，血液制品的浆站审批逐渐松开口子，一场跑马圈地即将展开。

围绕重构发展路径，华润系对公司的改造从开始就聚焦管理层全面换血。通过三步走的安排，华润系逐步接管核心团队，完成对公司的绝对掌控。

第一步，华润医药副总裁陶然出任博雅生物董事长，内部提拔梁小明担任总裁，完成首轮管理层更替，核心目标是平稳过渡。第二步，2023年前后华润医药副总裁邱凯接替陶然出任董事长，强化核心掌控。第三步，2025年华润系出身的任辉接任总裁，同时聘任林青松为副总裁，华润系潘宇轩接替梁化成出任财务总监。至此，公司从高层到业务核心岗均由华润系把控。

同时，公司重构组织架构，将战略规划、投资决策、资源调配全面纳入华润体系。前台业务层面，重组营销中心，设立医院事业部、零售事业部、学术推广部，强化与华润医药商业渠道的协同，并将浆站管理部独立为核心部门，统一负责浆站拓展、采浆运营、质量管控。

更关键的是，华润系收购后明确公司的战略方向：主业做减法，剥离非核心业务，聚焦血液制品。此后，公司清理生化药、医药商业等非核心资产，出售广东复大医药、贵州天安药业等股权。2024年，公司血制品营收占比超85%，较2020年的35.5%有显著提升。

作为资源稀缺，监管对血液制品的管控非常严格，因此赛道的核心逻辑是牌照红利：浆站越多，采浆量越大，业绩增速越快。很快，一场全行业的资本大戏拉开波澜壮阔的帷幕。

财富密码变风险陷阱

很长时间内，血浆站因审批严格造成牌照稀缺，又因自建周期长、成本大而竞争壁垒高。因此，收购是实现采浆量跨越式增长的捷径。

2024年，博雅生物以超18亿元收购绿十字香港全部股权，间接收购境内核心主体绿十字（中国），溢价率超180%。标的2022年处于亏损，但拥有4个浆站，年采浆量超100吨，拥有多个血液、医美产品。交易完成后，绿十字原班核心团队基本保留，负责日常运营与业务对接。

如果说华润系的前期重构是从上而下打造基础设施，那么收购绿十字就是一场豪赌，目标导向很明确：通过高溢价的资本交易，快速提升公司的采浆规模，用资金优势碾压竞争对手，完成在血制品赛道的跑马圈地，抢占增量空间。

这种模式的本质，就是牌照红利+资金大力出奇迹，路径容易被财大气粗的集团复刻。几年间，各大财团纷纷下注，海尔系、国药系等收购、布局上海莱士、派林生物，行业生态演变为巨头竞争的格局。

这种资金驱动，确实推动公司业绩增长。2021年和2024年，公司采浆量分别超400吨、600吨，浆站超10家、20家，净利润各自为3.45亿元、3.97亿元。另外，由于剥离相关资产，公司营收端有所下降。

（来源益药药房网站）

换言之，外来鲶鱼卷低价，彻底打破国产品种的价格护城河。面对低价围剿，国产同行只能被迫降价应对。靠牌照躺赢的时代彻底结束，行业竞争从拼浆站数量转向拼成本、拼效率、拼产品力。

最大的改变效应，来自各家业绩。根据预告，公司预计2025年营业收入19.08亿元-21.69亿元，同比增长10%-25%；预计归母净利润仅为1.05亿-1.37亿，同比下降65.62%-73.55%。同期，预计扣非净利润亏损750万元-1500万元，成为上市以来首次出现扣非净利润预亏。

对此，公司将业绩下滑归结为血液制品业务受集采、进口冲击影响等，但最关键的是并购绿十字带来的评估增值存货转销、资产折旧摊销，还有计提无形资产及商誉减值。

不止如此，2025年前三季度，公司经营活动产生的现金流量净额0.26亿元，同比下降90.05%，主要是合并范围增加绿十字以及报告期现金回款减少所致。为了缓解资金困境，公司表示会继续剥离非核心资产，计划推进南京新百药业剩余生化药业务的股权转让。

因此，血液制品的范式转换造成公司的收购叙事发生偏差。牌照意义的逐渐消失意味着确定性的底层逻辑消失，曾经的财富密码变风险陷阱，收购标的或成为负担。

资本运作买来规模，没买来竞争力

站在宏观维度，博雅生物的业绩下滑是全行业面临的共性痛点。

身为行业龙头的天坛生物，2025年前三季度营收44.65亿元，同比增长9.62%，归母净利润、扣非净利润分别为8.19亿元、8.03亿元，各自同比下降21.86%、22.16%。很明显，营收端增长仍依赖浆站规模，但利润端下滑是受进口竞品冲击。

既然如此，要穿越行业周期就需要微观层面做出改变。其实，华润系的系统性重构本身就不是万能公式，对公司的改造完成掌控权转移，但根据后续业绩表现，没能实现运营能力的跃迁。组织架构重塑实现换牌子、设部门、定战略，但前中后台的深度协同才是关键。

有意思的是，公司并非华润系内部的孤立案例，前些年集团收购的资产在后续改造和发展中也遭遇困局。以昆药集团为例，今年1月四位高管离任，2025年前三季度营收与利润均呈双位数下跌。

血液制品赛道出现范式转化，将倒逼行业的账本，从算规模转为算效益。前期各大财团的资本运作买来规模，却没买来竞争力；换来资产，却换不来效率。各家忙着堆砌浆站、采浆量的规模时，自身组织架构逐渐臃肿，进而在赛道逻辑颠覆时反应迟缓，最终业绩下滑。

一个共性问题是，过去为了做大规模，包括公司在内的各家都采用中心集权架构。但行业逻辑被颠覆后，这种组织模式或无法应对价格战的快速响应、灵活竞争新环境。过长的决策链条，无法契合血液制品行业高频响应趋势。毕竟，血液制品的竞争已下沉到浆站拓源、区域定价、终端推广等一线层面，快速响应变化、灵活调整策略、注重运营颗粒度才是打胜仗的关键。