作者：朝阳资本论 楠小君

4月21日，百利食品回复北交所首轮问询，距离2026年6月完成上市的既定目标又近了一步。

从一粒面包糠起家，到登顶中国西式复合调味料市场份额第一，百利食品默默做了三十年餐饮背后的推手。

如今，这家华莱士、塔斯汀、鲍师傅共同的关键供应商，却在宝立食品（）、佳禾食品（）等类似企业登陆A股主板数年之际，选择了北上。

这背后，或许是一家初具龙头雏形的企业对成长节奏的独特判断。

在B端增长放缓、C端尚待破局的关口，百利食品试图借资本力量跳出舒适区，以时间换空间的方式，加速再造半个自己。

B端餐饮，与华莱士、塔斯汀共生

百利食品，起于一个不起眼的面包糠，长于一场本土连锁餐饮品牌崛起的东风。

1996年，当西餐还只是中国一二线城市少数人的尝鲜体验时，创始人徐伟鸿从进口贸易中嗅到商机，受街头小吃启发自主研发出国产面包糠，打破了当时西餐配料被进口产品垄断、价格高昂的局面。

这粒面包糠，日后长成了年营收超21亿元的西式复合调味品隐形冠军。

2012年，是百利食品成长的关键一年。

那一年，创办14年之久的百利终于正式成立股份公司。

彼时，中国餐饮市场正迎来本土连锁快餐的规模化崛起浪潮。

华莱士已完成早期探索，进入全国快速扩张期，门店突破数千家，成为下沉市场平价汉堡的标杆；塔斯汀则在同年于江西南昌创立，以披萨起步，开启本土快餐差异化探索之路。

这些高速扩张的本土连锁品牌，迫切需要一种既能保证品质稳定、又能控制成本、适配大规模开店节奏的上游供应链解决方案。

作为对比，宝立食品走的是高配版路线。它与百胜中国、麦当劳、达美乐等国际餐饮巨头建立了长期合作关系，客户层次更高、合作更稳定，B端基本盘最为坚实。

佳禾食品则是失速者的样本。作为植脂末第一股，佳禾的客户结构高度依赖蜜雪冰城、古茗等新茶饮品牌。

而同样是以B端共生为基本盘，百利食品历时30年，终在在西式餐料领域获得了独特的生存空间。

递表时刻：跳出B端舒适区

一朝递表，百利食品过去30年的奋斗结果终于被清晰地摆在明面上了。

持续向上的业绩曲线，直接印证了百利食品过去专攻B端的正确性。

2022年至2025年，其营收从12.61亿元一路飙升至21.5亿元，年均复合增长率达19.45%。

同期，其毛利率更是连续四年稳步提升，从28.14%逐年持续提升至32.07%。企业规模效应与成本控制能力持续增强。

在当前宝立食品、佳禾食品等可比公司净利润普遍承压的背景下，百利食品是极少数实现量利双增的那批。

但资本市场的审视从来不会停留在过去。

光环之下，百利食品的减速信号已经出现。

营收增速从2023年的27.4%骤降至2025年的12.39%，净利润增速从41.7%回落至16.65%；而2025Q1 9.34%的营收增速，更是创下2022年以来的最低单季增速。

这不得不让人怀疑，它过去靠绑定扩张型客户实现的爆发式增长，正在回归常态。

事实上，其需求市场确实面临部分连锁品牌扩张节奏放缓的隐忧。第一大客户塔斯汀2024年采购额飙升至1.26亿元，但这种飙涨建立在塔斯汀门店数量快速扩张的基础上。

而眼下，历经3年高速扩张，塔斯汀已经在2025年进入万店时代，当年开店增速已放缓至27.3%；最多拥有2万家门店的华莱士更是连续2年进入战略收缩期。

当本土连锁快餐品牌从跑马圈地进入存量博弈期，百利食品此前享受的规模扩张带来的供应链红利正面临行业洗牌的拷问。

B端红利递减，C端却接不住。西式复合调味品的家庭消费场景正在扩容，且需求不断在下沉市场渗透。

资料显示，随着居家饮食习惯加速西式复合调味品直接面向终端消费人群，百利食品的核心产品沙拉酱，在中国的市场规模预计在2024-2029年以17%复合增速扩张至近300亿元。