文丨东东编辑丨百进

来源丨正经社（ID：zhengjingshe）

（本文约为2600字）

2026年中报发布季，新华保险（601336.SH）率先发布了半年度业绩预告，上半年，归母净利润预计同比猛增40%到60%，数值介于207.19亿元至236.78亿元。

光看数据，这算得上是寿险行业复苏的标杆，但第二天，瑞银就把其港股的目标价从48.5港元/股调低到了45.5港元/股。摩根士丹利更早，4月中旬就把目标价定在了43港元/股，甚至还给了个减持的评级。

业绩一路狂飙，机构却纷纷看空。这份破纪录的中报，背后到底藏着怎样的增长密码？又掩盖了哪些结构性问题？

1

投资扛鼎利润，主业底色并不扎实

我们先来看一下业绩数据，据一季度报告，一季度，新华保险营业收入221.33亿元，同比大幅下降33.7%。给出的解释，是受资本市场波动影响，交易性金融资产公允价值变动损益同比下降。一个季度营收少了三分之一，这对任何一家公司来说，恐怕都算得上是伤筋动骨。

图源：新华保险2026年一季度报告

归母净利润达到65.01亿元，实现了?同比增长10.5%；投资收益220.89亿元，同比增长126%，而公允价值变动损益为负208.78亿元。简单来说，是靠处置债券等资产兑现收益来支撑利润，并不是保险主业有多强。

到了二季度后，A股市场三大主要指数以上涨姿态收官，权益市场赚钱效应较好。

新华保险的权益类资产配置占比处于相对较高水平，截至2025年末，股票及基金配置占比高达21.2%，计入FVTPL科目的股票占比更是达到了81.4%.

所以，这波股市行情上扬，新华保险的投资收益自然水涨船高，直接推动了二季度的净利润增速，预计的二季度归母净利润高达142亿到172亿元之间，比一季度直接翻了一倍还多。

可问题就在于，股市不可能一直涨下去。

图源：新华保险公告

一季度已经给出了结果，营收大跌33.7%，年化总投资收益率仅2.1%，同比下降了3.6个百分点。这种高度依赖资本市场行情的盈利模式，让新华保险的利润表成了资本市场走势的晴雨表。

时间再往前看，2025年四季度，单季净利润同比下滑了38.2%，这种坐过山车一样的波动性，本身就是最大的风险信号。

华创证券曾在新华保险年报点评里总结，Q4权益市场波动加剧，是公司全年业绩增速环比下滑的核心原因。

正经社分析师认为，当一家保险公司的利润主要靠公允价值变动收益，而不是靠卖保单这种内生增长时，它增长的成色和续航能力，恐怕就需要打个问号。

2

新业务价值失速，主业增长乏力

如果说投资收益波动是周期性的问题，那新业务价值（NBV）增速放缓就是长期的隐患。

从新华保险2025年的财报看，NBV表现非常亮眼，全年同比增长57.4%到了98亿元。

不过，进入2026年，问题就来了。

一季度，NBV46.55亿元，同比增速还有24.7%。到了二季度，据瑞银测算，单季NBV同比增速已经骤降到只有8%。

图源：新华保险2026年一季度报告

短短三个月时间，NBV增速从接近25%猛跌到8%，瑞银在研报里指出了原因，主动调整产品组合导致趸缴保费跌得更猛、分红险占比高了挤压利润空间。

而且，瑞银预计，7月份行业分红险演示利率上限从3.9%下调到3.5%，新业务价值的增长压力会更大，所以瑞银直接把2026-2027年的NBV预测下调到3%到4%。

从业务结构看，华创证券指出，2025年全年，长险期缴虽然增长了36.7%，但十年期以上的反而下滑了14.3%，而趸交业务却大增77.6%，期限结构越来越短期化，这说明公司卖了更多的短期产品来冲高规模，但真正能积累长期价值的业务却在下滑。

到了2026年一季度，银保渠道长险首年保费134.2亿元，同比下滑了10.9%，主要是趸交业务大幅下滑拖累的。虽然这可能是主动优化业务结构的结果，但期交业务的增长，能不能填上趸交下滑留下的坑，仍是个问题。

正经社分析师认为，一个主要靠投资收益撑利润、正从冲规模转向要价值的公司，资本市场当然要重新审视它。

3

偿付能力持续滑坡，合规问题接连不断

如果说前两个问题是关于能不能持续赚钱，那第三个问题就直接关系到能不能稳定地经营下去了。

先看偿付能力。根据偿付能力报告，新华保险的综合偿付能力充足率从2025年一季度的256.46%，一路滑到了2026年一季度的204.41%。

图源：正经社根据新华保险偿付能力报告整理制作

核心偿付能力充足率也从年初的135.11%降到了130.55%。虽然现在还高于监管红线，但这个连续下滑的势头，值得关注。

在合规方面，2026年这才刚过大半年，新华保险全国各地的分支机构，领到的罚单就已经有18张了。

据经济参考网报道，仅1月份，新华保险各机构就收到了9张罚单，例如，济宁中支因为编造虚假的业务财务资料，被罚了28万元。

2月份，东莞和佛山的两家分支也没闲着，因为虚列银保专管员的佣金，分别被罚了25万和16万元。

5月份，南通中支因为财务数据不真实、销售不合规、还承诺给合同外的利益，被罚38万元；临夏中支则是因为把保险产品利率和银行存款利率做片面比较、虚列银保专员佣金，被罚25万元。

6月，宁夏分公司因为利用保险业务给其他机构谋取不正当利益，被罚16万元。

7月，深圳分公司因为数据不真实和没按规定使用备案的费率，被重罚100万元；青海分公司因销售行为不合规被罚22.2万元；丽水中支因财务业务数据不真实和误导销售被罚35万元；运城中支因给投保人合同外利益被罚13万元。

这边罚单不断，那边消费者的投诉也没停过。黑猫投诉平台上，关于新华保险的投诉累计都超过1100条了，主要都集中在销售误导和理赔纠纷上。

图源：黑猫投诉平台

4

管理层集中换届，治理短板亟待补齐

新华保险在2025到2026年这段时间，在人事和组织架构上进行了大幅度的调整。

2025年12月，杨玉成连任董事长，龚兴峰也连任执行董事、总裁及财务负责人。这轮调整最关键部分是稳住了核心领导班子，杨玉成董事长和龚兴峰总裁双双获得连任。

自从2023年杨玉成上任，新华保险就从冲规模转向了要价值。现在核心班子原班人马留任，就是要把分红险转型这些既定战略进行到底。

图源：新华保险公告

除了稳住核心，新一届董事会里也注入了不少新鲜血液，像新任的独立董事张秀芬，还有保险学术大咖卓志教授，他们的加入，无疑给决策层带来了更丰富的视角和更专业的声音。

重要的是，新华保险近几年在合规上没少踩坑。2026年6月，中央汇金直接提名了来自国家金融监管总局的黄耿，黄耿是在监管系统里深耕多年的老将，这是要直接从最高决策层面，强化风险控制和合规管理。

对于正在转型的新华保险来说，这套组合拳相当于把改革的舞台和班子都给搭好了。但舞台搭好了，戏能不能唱得精彩，还得看后续的举措能不能落到实处。

正经社的分析师认为，短期靠股市上涨赚来的钱，固然能让中报的面子光彩照人，可要想让经营的里子也实实在在厚实起来，最终还得回归保险的老本行。只有把新业务增长、合规经营、风险防控这些基本功扎扎实实补上，才算补齐了长远发展的真正短板。

CEO·首席研究员|曹甲清·责编|唐卫平·编辑|杜海·百进·编务|安安·校对|然然

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