《投资者网》江寂

上个月，江苏知原药业股份有限公司（简称：知原药业）正式向港交所递交上市申请，保荐机构为中信证券。

这家公司2025年营收13.24亿元，旗下丽芙甲硝唑凝胶在阿里健康平台全品类药品销量榜登顶。欧莱雅、阿里健康、创新工场均位列股东席，2025年Pre-IPO融资投后估值约28.2亿元。

但光环难掩隐忧：公司重营销轻研发，销售费用率升至43.7%，研发仅约5%；利润波动剧烈，2024年净利骤降至0.46亿，今年一季度再跌66.6%；3.43亿现金难覆近4亿回购负债，资产负债率逼近65%。

2023年，知原药业冲刺A股遭问询后撤回。如今转战港股，同样的模式，能等来不同的答案吗？

增长的成色：流量堆出来的13亿营收

单看收入曲线，知原药业的成长轨迹相当稳健。2023-2025年，公司营收分别为10.31亿元、11.26亿元和13.24亿元，2025年同比增长17.6%。2026年一季度收入3.37亿元，同比增长14.86%。

皮肤科产品是绝对主力：该品类2023-2025年销售收入分别为7.79亿元、9.68亿元、11.61亿元，占总收入比重从75.6%提升至87.7%；2026年一季度皮肤科产品收入2.81亿元，占83.4%。其中，包括丽芙甲硝唑凝胶在内的鼻面部皮肤病业务板块，2025年实现2.72亿元，占公司总收入的20.6%。

但利润端的波动要剧烈得多。2023年净利润1.46亿元，2024年跌至4560万元，同比缩水68.8%。2025年回升至9452万元，但仍未恢复到2023年的水平。2026年一季度，净利润仅1263万元，同比再降66.7%。

毛利率也在收窄。从2023年的71.8%降至2025年的66.8%，2026年一季度进一步降至66.1%。三年内毛利率下滑5个百分点，对一家以OTC外用药和功效护肤为主业的公司来说，意味着产品定价权或渠道议价能力正在被侵蚀。