泸州老窖（000568.SZ）的业绩，彻底崩了。

8月25日，泸州老窖一份十分惨淡的半年报：营收104.72亿元，同比暴跌36.35%；归母净利润43.39亿元，同比暴跌43.37%。经营活动产生的现金流量净额仅20.82亿元，同比暴跌65.68%。

如果单看第二季度的数据，更是触目惊心。二季度营收仅24.5亿元，同比下滑65.5%，净利润6.31亿元，同比暴跌79.5%，环比一季度暴跌82%。

泸州老窖将业绩下滑归因于“行业处于深度调整期，产品动销下降所致”。

这只是其中一方面，更主要的原因是，泸州老窖坚决要逆势挺价。

十三年前，泸州老窖就曾因为逆势挺价付出过惨痛代价。

十三年后，泸州老窖为何依然选择这条充满争议和风险的道路？支撑它坚持挺价的底气，来自哪里？

宁可崩盘，绝不降价！

随着白酒业进入深度调整期，头部酒企们又一次面临二选一：要么选择降价保量；要么弃量保价。

贵州茅台（600519.SH）和五粮液（000858.SZ）都选择了降价保量。去年，五粮液八代普五通过大额补贴等方式变相降价；贵州茅台也在去年就下调了茅台1935等产品的价格，今年1月，贵州茅台开启线上直售后，再次下调了多款非标产品的价格。

然而，泸州老窖却铁了心对国窖1573执行“不降价”策略。

在2025年底的股东会上，泸州老窖董事长刘淼明确表示，“提价阵痛、降价牺牲，非头部品牌降价难换量。坚持不降价、稳价格的量价策略，拒绝牺牲品牌价值换取短期销量。”

据悉，刘淼在股东大会上直接反驳市场流传的“国窖不降价就卖不动”论调，他还进一步明确，控量挺价是长期战略。

在6月底的股东大会上，泸州老窖管理层再次表明决心：国窖1573坚决不降价！

泸州老窖挺价的态度越坚定，投资者就越担心。

6月30日的股东大会上，就有投资者说出自己的担忧：“在上一轮行业深度调整中，国窖1573逆势提价导致市场份额受到较大损失。本轮调整中，公司再次选择了‘挺价’，是否存在同样的风险？”

泸州老窖总经理林锋回应称，上一轮周期中，白酒销售主要以渠道推力为核心，降价促销有较强的效果，而本轮调整并非短周期波动，而是长期结构转型，因此上一轮周期的经验不能简单套用。

他还透露，2026年春节以来，国窖1573销量稳守基本盘，52度国窖1573终端价格企稳，市场表现充分验证了价格策略的有效性，“不降价即滞销”的情况已经不复存在。

然而，刚出炉的半年报不仅印证了投资者的担心，也狠狠打了他的脸。

国窖1573的价格确实稳住了。“今日酒价”的数据显示，国窖1573（52度500ml）批价当前稳定在825元/瓶左右，高于五粮液批价，较年初仅下跌约15元/瓶，高于五粮液八代普五的批价。

▲国窖1573最新批价，图源“今日酒价”

财报显示，上半年，泸州老窖酒类整体毛利率85.51%，其中中高档酒毛利率90.74%，与去年同期基本持平。

价是保住了，但量彻底崩了。

上半年，占总营收比重达87.86%的中高档酒类（包括国窖1573、泸州老窖特曲、百年泸州老窖窖龄酒）产量同比减少77.4%；中高档酒销量1.39万吨，同比下滑42.53%。

对此，公司的解释是“基于销售需求及库存情况，主动控制生产节奏”。

更揪心的是，砍掉七成七的产量后，泸州老窖的库存愣是没能降下来。截至二季度末，泸州老窖中高档酒库存高达32713吨，比去年同期还高出8.6%。

今年6月的股东大会上，林锋透露了一个关键数字：国窖1573的经销商库存大约7个月。

库存压力之下，经销店的打款意愿在降低。上半年，泸州老窖合同负债为24.37亿元，较2025年末下降了27.62%。此外，境内经销商减少了263家，新增101家，净减162家。

可见，泸州老窖逆势挺价的代价，不可谓不大。

在白酒业去库存、多数酒企选择降价保量的情况下，泸州老窖对“挺价”的执拗，是对行业未来趋势的精准洞察，还是又一次战略误判？

再次逆势挺价，哪来的自信？

历史是个圈，泸州老窖似乎迷失在逆势挺价的圈中走不出来了。

在上一轮白酒业深度调整期中，泸州老窖就因为逆势挺价，有过一次惨痛教训了。

2012年-2013年，塑化剂风波叠加限制三公消费，白酒业进入深度萧条，众多酒企都选择降价保量，茅台和五粮液当时都选择了降价。

然而，当年泸州老窖管理层却误判了趋势，想靠涨价强行拔高品牌定位。

2013年7月，泸州老窖将52度国窖1573出厂价从889元/瓶上调至999元/瓶，终端零售价从1389元/瓶涨至1589元/瓶，涨幅达14.4%。

后来，泸州老窖也为逆势涨价付出了沉重代价。

财报显示，2013年，以国窖1573为代表的高端酒类营收下滑34.97%，营收同比下滑9.74%，归母净利润同比下滑16.75%。

在2013年年报中，泸州老窖还“嘴硬”地表示：国窖1573整体销售下滑，既有宏观大环境的影响，但执行力薄弱、政策贯彻不到位、转型不成功也是其主要原因。

言外之意就是，公司管理层并不认为当时的挺价决策是错误的。

到了2014年，泸州老窖高档酒类销售收入约8.98亿元，同比下降约68.79%。营收从2013年的104.31亿元腰斩至2014年的53.53亿元；归母净利润从2013年的34.32亿元缩水至2014年8.61亿元。

最终，国窖1573的价格也没能保住。2014年8月，泸州老窖终于挺不住了，国窖1573大幅降价，计划内结算价降低至560元、计划外结算价降低至620元。

不仅价格没保住，还丢了不少市场份额。据“21世纪经济报道”的数据，逆势挺价让泸州老窖损失了不少市场份额。在当时由茅台、五粮液、国窖1573主导的高端白酒市场上，国窖1573的份额从2012年超过15%降低至2014年的6%左右。

在2014年的年报中，泸州老窖坦言：“国窖1573挺价过头，造成了较长时间销量的损失、渠道的断流、动销的停滞和经销商信心的损失。”

2026年上半年的剧本，跟十二年前几乎一模一样。

这次，泸州老窖的管理层依然信心满满。泸州老窖总经理林锋认为，这次挺价不会重蹈覆辙。他的信心主要来自两个方面。

一是国窖1573在本轮周期和上轮周期的策略看似一样，但其实本轮调整的因果关系存在根本不同。

二是公司管理团队自2015年接手后，已经提前十年时间完成了渠道建设、消费者运营、组织架构的全方位改革，公司当前的经营模式、客户基础、品牌根基和十年前完全不同，不会复刻当年份额流失的局面。

白酒业的这轮深度调整跟上一轮确实有很大的不同，最大的变化就是消费主权的回归和渠道格局的重塑，行业从“渠道驱动”向“消费者主导”转变，传统分销模式难以为继，直营渠道全面崛起，线上渠道不再是可有可无的补充，而是成了酒企的“兵家必争之地”。

然而，从销售模式来看，泸州老窖依然是一家非常传统的酒企。今年上半年，其传统渠道收入为94.94亿元，占比高达91.19%，新兴渠道收入占比还不到10%。

▲泸州老窖销售模式情况，图源半年报

也就是说，泸州老窖的销售模式依然以传统经销模式为主，而这种模式已经无法适应当下新的行业周期。

相比之下，茅台和五粮液都在大力提高直销占比。贵州茅台2026年上半年直营（直销）收入占比为57.3%；五粮液去年的直营收入占比也在40%左右。

可见，泸州老窖依然在用传统模式对抗新周期，这种情况下，逆势挺价的胜算能有多高呢？

“重回前三”的希望，越来越渺茫了

如果泸州老窖这次挺价失败了，其“重回前三”的目标，将会更难以实现。

今年2月初，泸州老窖董事长刘淼在2025年度总结表彰大会上再次提及“重回前三”，他表示：2026年是“十五五”规划的开局之年，全体泸州老窖国窖人要多维发力、创新创效、全面争创世界一流，要跃马扬鞭、善作善成、全力“冲刺行业前三”。

▲泸州老窖董事长刘淼，图源泸州老窖公众号

重回前三的目标，泸州老窖已经喊了超过10年，几乎成了刘淼的执念。

早在2015年，刘淼出任泸州老窖董事长之初，就定下了“重回前三”的战略目标。那一年，泸州老窖营收仅69亿元，行业排名第五。

为了实现这个目标，刘淼上任后做了很多改革。

例如全面清理泛滥的贴牌开发产品，砍掉90%以上非标产品，仅保留国窖1573、窖龄酒、特曲、头曲、二曲五大核心单品；彻底摒弃管控失效、窜货泛滥的柒泉经销商模式，推行大单品专营制度，分别设立国窖、窖龄、特曲独立专营公司；彻底告别行政式强行定价，重启科学配额双轨制。

2016年至2021年，通过持续改革，泸州老窖逐渐走出业绩低谷，国窖1573重回百亿大单品阵营，公司整体营收迈入200亿阵营，行业排名第四，距离第三的洋河股份（002304.SZ）还有47亿元的差距。虽然营收规模并未重回前三，但2021年其净利润稳居行业第三。

可惜的是，2022年，山西汾酒（600809.SH）凭借全国化高速放量，营收规模反超泸州老窖。那年，汾酒营收达到262.14亿元，泸州老窖营收为251.24亿元，排名回落至行业第五。

2025年，汾酒全年营收达到387.2亿元，归母净利润122.5亿，不仅在营收规模上领先泸州老窖近130亿元，在净利润上也以14亿元的优势完成反超。这也是汾酒首次在营收和利润两个维度上同时超越泸州老窖。

泸州老窖和汾酒的差距还在继续拉大。2026年第一季度，汾酒实现总营收149.2亿元，归母净利润53.8亿元，单季利润已经超过泸州老窖上半年利润的总和。

刘淼在任十一年，至少喊了十几次“重回前三”的目标，可泸州老窖却离这个目标越来越远。

2013年的挺价失败后，泸州老窖的管理层经历了一轮换血。

2015年6月，原股份公司董事长谢明正式卸任，退出上市公司董事会；总经理张良也调离上市公司管理层，转入泸州老窖集团体系，彻底退出股份公司一线营销与经营决策。取代他们的，便是现任上市公司董事长刘淼和总经理林锋。

如果这次挺价再失败，刘淼还能在任期内看到泸州老窖重回前三么？

参考资料：
21世纪经济报道：《五粮液出招“调价”，国窖们跟不跟？》

21Style：《泸州老窖林锋：国窖挺价是战略选择 不会复刻上轮周期》