作者 | 金角财经 颖宝

“为什么是伯希和？”

户外品牌伯希和在港交所递交上市申请、正式冲击IPO之际，可能是很多人第一次听到这个名字。

伴随疫情改变运动观念、始祖鸟带起冲锋衣潮流，中国户外运动市场从2023年起爆发，一批户外品牌从小众圈层跳进大众视野，它们有一个共同的网名：始祖鸟平替。

伯希和是“平替”之一，但对比中高端赛道的北面、哥伦比亚，或是国产赛道的凯乐石、探路者，其知名度不算高。

更让人疑惑的是，伯希和的赚钱能力，竟比始祖鸟还强。

招股书显示，2022年-2024年，其毛利率为54.3%、58.2%、59.6%，高于始祖鸟母公司亚玛芬的49.7%、52.5%、55.4%，也高于探路者、牧高笛等品牌同期的毛利率。这组数据与平替定位形成的强烈反差，成为其上市故事的核心张力。

但招股书也暴露出深层隐忧：资本开支上，呈现出显著的“重营销而轻研发”的特征；品牌叙事上，“冒充洋牌”的舆论争议始终如影随形。

当毛利率数字与技术护城河形成倒挂，这家被资本推至台前的品牌，能否撑起“中国高性能户外生活方式第一股”的名头？

始祖鸟和成毅，带飞伯希和

“伯希和要感谢始祖鸟和成毅。”

一名户外服饰供应链从业者曾向媒体表示，尽管伯希和在2012年就成立，但更多消费者是在近两三年才知道它的。

“始祖鸟”代指时代红利。

2012年前后，电商兴起，伯希和等一批植根于线上渠道的“淘品牌”问世。但彼时的户外服饰市场未成规模，主要以服饰分支的姿态出现。

2019年，安踏收购始祖鸟后，通过品牌和渠道升级，以及在疫情催生运动健身潮流的助推下，持续提升“始祖鸟效应”的热度。只是，如其“中产三件套之一”的前缀，动辄三四千元的始祖鸟冲锋衣，让步入消费降级的人们有点吃不消。

始祖鸟的流量，流向了1000元以下市场，流向了伯希和。

网上的冲锋衣金字塔图里，塔尖是始祖鸟，上半层是猛犸象、北面等专业性能强的品牌，下半层由伯希和、骆驼等品牌组成。

| 图片小红书

意味着，在消费者感知里，伯希和的冲锋衣介于专业与日常之间，这恰好迎合了以“都市户外风”为核心消费潮流——

冲锋衣的使用场景，正从野外硬核运动，延伸至城市徒步，以及通勤、聚会。艺恩营销智库的数据显示，2024年1月-2025年2月，在抖音、小红书等社媒渠道上的冲锋衣内容中，关键词为“香奈儿风格”的笔记数量同比增长1265%，“渐变色”“高饱和度”“运动休闲风”等笔记数量的同比增幅均超过300%。

价格也更友好，伯希和的冲锋衣集中在500-1000元。比始祖鸟们便宜，品牌力和性能比白牌们强，某种程度上，伯希和缓解了人们“钱变少了，但害怕阶层跌落”的焦虑。

“成毅”代指营销。

营销托起了伯希和的半边天。2022年-2024年，其广告及推广费用为6871万元、1.7亿元、3.59亿元，分别占同期销售成本的39.7%、44.9%、50.4%——销售费用里，有一半的钱是用在打广告上。

员工架构中，截至2024年末，伯希和有893名员工，其中有475人来自销售及营销团队，占比高达53.2%。

伯希和曾向媒体表示，他们的营销诉求很清晰，就是找顶流明星，“商业价值最高的顶流从高到低挨个儿问，排除已签约同类品牌的艺人，最高能触达谁就是谁”。近3年，其接连签约丁真、Angelababy、白鹿等流量大咖，并在社媒发布定制广告、通过KOL的种草内容引流。

明星效应在2024年迎来爆发。10月，伯希和官宣艺人成毅为品牌代言人，随后的14个小时内，线上全平台取得10亿浏览量和2亿互动量、线上GMV突破6000万元。伯希和将次作为营销代表案例，详细写进了招股书。

小红书上，衍生出了一个梗：伯希和是成毅粉丝的“认亲暗号”。网友表示，去年开始穿伯希和的人忽然变多了，“一节地铁车厢里竟看到了5个，一聊全是同担”。

时代的泼天流量与重金营销策略下，伯希和在近3年里从一众“始祖鸟平替”中跑了出来。

2022年-2024年，其累计销售约380万件冲锋衣，营收从3.79亿元涨至17.66亿元；经调整净利润的复合年增长率高达232%、净销售额的复合年增长率为122.2%，均超过行业平均水平。弗若斯特沙利文数据显示，2024年，高性能户外服饰市场规模的年复合增长率为13.8%。

“行业增长最快的品牌之一。”有媒体在报道中如此描述伯希和。

然而，主要靠营销建起的商业帝国，根基是否稳固——尤其是，在更为看重技术和材料创新的户外运动市场里。

“这冲锋衣咋连小雨都不防”

伯希和在过去宣传的自研技术优势，在招股书里露出了“马脚”。

据其表述，早在品牌成立的第二年，便搭建专有技术平台PT-China，专注于孵化专有科技。截至2024年末，其已注册45项专利。以经典系列山野硬壳冲锋衣为例，此产品同时拥有暴雨级防水、吸湿排汗的性能。小红书上，一些博主用“国产堆料王”来形容伯希和。

但在招股书里写的是，45项专利中，仅4项为“发明类型”专利，其余均为“设计”“实用新型”专利。使用新型专利，指对产品的形状、构造的创新方案，同是围绕外观展开的。

而PT-China技术平台，其实只是在整合Polartec、eVent等国际供应商的现成方案，意味着伯希和的核心材料仍依赖进口。

研发费用，也指向了“轻技术，重营销”现象。

2022-2024年，伯希和的研发费用为1355.7万元、1975.1万元、3146.3万元，仅占营收比重分别为3.6%、2.2%、1.8%，均低于凯乐石、探路者等品牌5%以上的研发占比，而且比重在逐年递减。反差更为强烈的是，2024年，其广告费用是研发费用的10倍。

截至2024年末，伯希和的893员工中，仅40名来自设计与研发部门。

在生产方面，伯希和也被指不够重视。

据《证券之星》揭露，伯希和没有自营工厂，2024年的服装产品中，有81.2%由代工厂生产。截至2024年末，其与超250家制造商存在委托关系。

代工模式很常见，但伯希和的主要问题是，没有选择好的代工渠道。

据《财经天下》援引户外服饰从业者的表述，判断冲锋衣好坏的关键点有两个，面料和工艺，同样是代工，不同厂的工费差距能大到5-6倍，面料的价差也能有四五倍。

这位从业者代工过一些大品牌，加工费可以去到400元左右、好的面料成本要200-300元/米，再加上拉链等配件，总成本可以超过1000元，但伯希和的基础款上衣，加工费仅几十元，面料成本也不高。

从另一角度看，这或是伯希和的毛利率比始祖鸟还高的原因之一。

而这种操作，已然在反噬伯希和。

数据显示，伯希和在2024年的线上退货率为8.7%，超过了行业平均的5%水平。招股书显示，截至2024年末，伯希和的退款负债高达4426万元，或许真应了那句老话：“得之东隅，失之桑榆”。

存货也在增加。2022年-2024年，伯希和的存货余额为1.54亿元、2.38亿元、5.95亿元，一路高涨。伯希和对此的解释为，业务增长所导致的。可实际上，以2024年为例，其原料存货仅同比增长17.9%，制成品存货却同比大涨182.5%，意味着，不是原材料囤多了，是现货卖不出去、占库存了。

存货积压给现金流带来了压力。2024年，伯希和的经营活动现金流为-0.31亿元。从已公布的业绩看，这是其第一次经营活动现金流出现负数。

而千条万条数据，落到消费者身上，最终汇聚成了小红书上的一句高赞吐槽：

“这冲锋衣咋连小雨都不防呢？”

| 图片小红书

顶着争议上市

伯希和的品牌文化，同样被争议环绕。

“伯希和到底是不是国货品牌？”小红书上，有60万+篇笔记提到此内容。

网友们不敢相信一个自称为“国货之光”的品牌，会取这样的名字。

伯希和与一名法国探险家同名。后者在20世纪初掠夺了中国的敦煌文物，包括7000多件文书和400多件绢画等艺术品，这些文物至今散落海外。敦煌文保部门曾明确指出，他是“未经许可盗窃中国文物”的外国探险者之一。

据《南方都市报》报道，一个曾名为“PELLIOT伯希和”的公众号，曾在品牌介绍中写道：“为了纪念并传承其伟大的户外探险精神而创立了PELLIOT（伯希和）品牌。”直至2020年，伯希和仍在宣传文章里，用到《“为冒险而生”伯希和2020秋冬户外新品发布》等标题，将自己包装成法国品牌。

| 图片微博

但在冲击IPO的当下，伯希和的官网介绍已改成“品牌名称出自伯牙抚琴故事”的相关表述，官方客服也对媒体表示：“我们品牌跟法国人伯希和是没有任何关系的。”

尽管技术积淀与市场口碑存疑，伯希和的上市路径已显现刚性逻辑。

据《财经》杂志援引多位行业投资人分析，该品牌近年的爆发式增长显著依赖资本驱动—— 业内甚至戏称其为“资本催生的户外品牌。梳理其融资脉络可见，成立13年间伯希和已引入腾讯等10家投资机构，完成两轮战略融资，资本力量深度渗透发展肌理。

与此同时，港股市场对消费类品牌的接纳度持续升温：2024年以来，消费板块新股在港股IPO数量及融资金额占比均呈激增态势。而在当前经济环境下，户外运动赛道作为少数保持增长韧性的消费细分领域，为品牌上市提供了窗口期——搭乘行业东风完成资本化运作，成为伯希和及其背后资方的共同诉求。