文 | 钛资本研究院

在航空航天产业快速发展的当下，其细分赛道的投资布局、核心技术突破及国内外发展差距，成为行业关注的焦点。

全球行业标杆SpaceX也经历了复杂的发展历程，从早期发射服务的困境与突破，到可回收技术成熟后通讯业务（星链）的崛起，再到可回收技术如何颠覆火箭成本结构、带来市场份额与经济效益的爆发式增长。投资人如何看待载人无人机、高超音速火箭、可回收运载火箭、货运无人机、无人船等细分领域？中国运载火箭的发展脉络与现有格局如何？国内可回收火箭的技术进展、当前企业实验情况如何？

近期钛资本邀请真成投资的创始合伙人李剑威进行分享，在人工智能，先进制造与机器人，低空经济、云计算、金融技术，网络安全等领域有较丰富的投资经验与成功案例。主导的投资案例包括九号公司（SH: 689009），云天励飞(SH: 688343)，亿航（NASDAQ: EH），老虎证券（NASDAQ: TIGR），华米科技（NYSE: ZEPP），云洲智能，深蓝航天，凌空天行，白鲸航线，铖联科技，贝丰科技，长亭科技等。曾获得福布斯中国投资人TOP 100，以及中国最佳天使投资人TOP 30等称号。李剑威毕业于北京邮电大学，获得管理工程硕士学位，管理/计算机学士学位。主持人是钛资本董事总经理康建鹏，关注航空航天、医疗健康。

Space X火箭发射业务的发展历程分析

在航空航天领域，有多项重点投资布局涉及不同细分赛道，涵盖载人、货运、无人装备及火箭研发等领域。投资的企业中，载人无人机领域有亿航智能；亿航智能已处于上市进程中；九号公司虽业务相关，但更偏向先进制造范畴。航天领域投资了两家核心企业，一是凌空天行，专注高超音速火箭研发，主要应用于国防军工领域；二是深蓝航天，聚焦运载火箭的可回收技术研发。此外，货运无人机领域投资了白鲸航线，其研发的全球最大货运无人机计划于10 月首飞；无人船领域则投资了云洲智能，该公司在国内无人船领域处于领先地位，且已进入上市辅导阶段。

在航空航天领域的探讨中，可回收火箭是核心议题，而提及该领域便绕不开SpaceX（太空探索公司），需从其业务发展、可回收技术突破及经济模型等方面展开分析，同时对比中国可回收火箭进展及相关观察实践。

SpaceX因马斯克的高曝光度，其火箭发射与回收场景广为人知，已成为知名品牌。从业务架构看，该公司主要有两大业务板块。一是发射服务，自2002 年起开展，核心业务为运载火箭研发。早期发展并非一帆风顺，2008年发射首枚“猎鹰一号火箭前，曾经历三次失败，当时公司现金流仅剩两个月，濒临破产。关键时刻，PayPal联合创始人彼得・蒂尔与马斯克注资2000万美元，公司利用最后一发火箭备件，在2008年9月成功完成第四次发射，挽救了企业。2009年未进行发射，2010年重启发射任务，但彼时火箭尚不具备回收能力，且受成本高昂影响，2015年前每年发射次数极少，最多仅4次，2010年、2013年甚至仅2次。

二是通讯业务，2015年可回收技术成熟后，运载火箭成本大幅降低，SpaceX凭借低成本发射能力，将大量卫星送入太空，推出“星链”（Starlink）业务，成为全球首个实现无死角覆盖的电信运营商，且已获得电信运营商牌照。

可回收技术的突破彻底改变了火箭行业的经济模型。2015年后，SpaceX 发射次数显著增长，2024 年发射量达134次，且绝大部分回收成功，较2015 年的 4 次增长近 40 倍。目前，该公司每 12 小时可完成一次火箭发射与回收，回收后的火箭经处理，11 周后可再次发射。以 “猎鹰九号” 为例，公司仅保有不到 30 枚该型号火箭，但凭借高复用率，每月每枚火箭可发射一次，理论年发射能力接近 300 次。

从成本结构看，“猎鹰九号” 分为一级火箭、二级火箭和整流罩三部分。一级火箭成本占比超70%，搭载 9 台梅林发动机（1 台居中、8 台环绕）；二级火箭配备 1 台梅林真空引擎，因需将载荷送入预定轨道（甚至远地轨道），不具备回收能力；整流罩成本占比约 8%，早期不可回收，后通过技术改进实现回收，回收时利用 GPS 定位，由船只在海上打捞。

可回收技术的应用让成本大幅下降。一枚传统不可回收火箭（如美国SLS 火箭）造价约 10 亿美元，而“猎鹰九号”原造价约6000万美元，通过回收一级火箭和整流罩，可回收近 80% 的成本，且回收部件可重复使用 30 次。经测算，回收复用后每次发射成本降至原来的四分之一，毛利率超 80%。以 “猎鹰重型” 火箭为例，其报价约 9700 万美元，运载能力约 64 吨，而美国宇航局（NASA）的 SLS 火箭运载能力 70 - 80 吨，造价却高达 10 亿美元，“猎鹰” 系列的性价比是传统国有体系火箭的 10 倍。在单位成本上，传统火箭每公斤发射成本 1 万 - 2 万美元，而 “猎鹰九号” 已降至 3000 美元以下，未来有望进一步降至 500 - 1000 美元。

成本优势带来了显著的市场份额与经济效益。目前，从人类送入太空的质量来看，SpaceX占比超 90%，远超中国的 8%；中国每年火箭发射约 70 次，而 SpaceX 一家公司的发射次数就约为中国的两倍。财务数据方面，SpaceX 估值已超 4000 亿美元，预计两三年内可能突破万亿美元，未来有望成为市值超 5 万亿美元的企业（目前英伟达是首家超 5 万亿美元的企业）。2023 年公司收入达 80 亿美元，经营利润率超 30%；2024 年收入进一步增长至 130 亿美元，增幅超 50%，盈利能力强劲。

在国内，国家大力支持商业航天发展，国有体系也在可回收火箭领域积极追赶，但与SpaceX 相比仍存在差距。以中国主力火箭长征五号为例，其运载能力与 “猎鹰” 系列相近，但单发费用和每公斤发射成本均约为 “猎鹰九号” 的 3 倍，长征十一号、长征七号等型号也存在类似成本偏高的情况。未来，中国需在技术革新上持续突破，以缩小与国际领先水平的差距，提升国内商业航天的竞争力。

针对“猎鹰九号研发回收技术十年，中国为何尚无企业实现” 的疑问，可从 SpaceX 的技术突破路径及国内认知转变两方面分析。

SpaceX在掌握可回收技术前，先深入探索实现路径。2012 年马斯克提出 “将火箭变为可重复使用的飞机” 以降本，随后从基础测试起步：先研发单发动机缩比火箭，开展垂直起降（VTVL）测试，初始仅离地 1.8 米回收，逐步提升至 5.4 米、40 米、80 米，最高达 700 多米（公里级），以此掌握基础回收技术。接着，基于缩比测试成果，研发接近入轨级别的一级火箭，在更高公里级高度测试，期间虽有一次失败，但为后续应用奠定基础。

之后，SpaceX将回收技术应用于入轨火箭实验，2015 年尝试两三次后，于 12 月 21 日首次实现陆地回收，这是里程碑事件。技术突破直接推动公司估值飙升：实现回收前估值约 10 亿美元，2015 年 1 月（回收成功前，技术已见曙光）估值增至 120 亿美元，翻 12 倍；如今因星链业务拓展、发射与回收成功率达 98.5%，估值接近 5000 亿美元，较 120 亿美元再翻约 40 倍。可见，可回收技术从底层改变了火箭发射商业模型，是商业火箭公司的核心驱动力。

国内过去十年对可回收技术的认知经历了转变。早期（2017 - 2018年甚至 2020 年）存在争议，认为国内火箭成本已较低，回收技术会损耗燃料、减少载重，未必划算。2021 年国内火箭公司态度仍保守，直至 2023 年，所有火箭公司才达成共识，意识到液体可回收是商业火箭的未来，纷纷转向该技术研发。

中国可回收火箭的进展

中国运载火箭发展起步较早，1971年便通过长征一号将东方红卫星送入太空，此后衍生出多系列型号。其中，长征二号系列（含长二 F 等）虽采用有毒推进剂，但性能可靠，近地轨道及太阳同步轨道（SSO）发射能力约 2 吨，可靠性极高；后续又发展出长征三号、四号、六号系列，以及新一代的长征七号、八号、十二号、九号等。此外，长征十一号为固体火箭，由东风 - 21 导弹改进而来，体积较小，而多数主力型号为液体火箭，整体具备扎实的技术基础，但尚无一款实现可回收功能，且与 SpaceX 的猎鹰九号相比，在成本控制和制造周期上差距明显，成本居高不下，制造周期较长。

在火箭类型选择上，固体火箭与液体火箭各有定位与优劣，也决定了其在可回收领域的不同潜力。固体火箭的核心优势是发射速度快，无需现场加注燃料，按下发射按钮即可启动，适合作为导弹发射助推器，在核反击等军事场景中表现突出，国内如捷龙、快舟及中科宇航、东方空间、星河动力、星际荣耀（部分业务）等企业均有布局，部分企业已实现常态化发射，如星河动力可常态化发射500 公斤级载荷火箭，东方空间则是固体火箭领域体量较大的企业。但固体火箭存在显著短板：比冲小、推力有限，难以发射大型卫星星座；燃烧时间短，且燃料成本占火箭总成本超 80%，燃料耗尽后仅剩空壳，几乎无回收价值，因此更适用于军事用途，而非商业航天的可回收发展方向。

液体火箭虽存在发射前需加注燃料、反应较慢、系统复杂、控制难度高的问题，但其比冲大、推重比高、运载能力强，且配备可调推力发动机，具备回收技术应用基础。更关键的是，液体火箭燃料费用不足总成本的1%，成本主要集中在发动机与箭体结构，回收后可重复利用，经济价值显著，因此成为商业航天可回收技术的核心发展方向。

目前，中国已有5家实体在液体可回收火箭领域开展高空回收实验，技术进度整体处于SpaceX2014年中的水平，落后约11年。具体来看，蓝箭航天完成了10公里级回收实验，期间实现发动机重启；某企业同样完成10公里级实验，尝试75公里级实验暂未成功，还开展过5公里、1公里、2.5公里级实验；星际荣耀则进行过几百米级实验；另有深蓝航天、箭元科技等企业也参与其中，而天兵科技、中科宇航等企业暂未开展高空回收实验或尚未采用可回收构型。

未来半年至8 个月，中国可回收火箭领域将迎来关键节点：蓝箭航天与深蓝航天计划在明年一季度前发射可回收版本液体火箭，若能实现发射与回收成功，将成为中国商业航天可回收技术的里程碑事件。这两家企业的进展，也将成为判断中国可回收火箭技术突破的重要看点。此外，凌空天行等聚焦国防军工领域的企业，虽可发射小型载荷卫星，但与商业可回收火箭分属不同类别，不纳入当前商业可回收技术进展的核心讨论范畴。

深蓝航天在可回收火箭领域的实践

作为深蓝航天的投资方且有人员任职一线，我们对其在商业航天领域的实践情况有深入了解。深蓝航天在火箭研发生产方面，主要聚焦“星云一号”与“星云二号”两个型号，同时在技术路线选择、核心能力建设上有明确规划，且对行业未来发展趋势有清晰判断。

1、深蓝航天的火箭研发与生产进展

星云一号火箭：年内冲刺入轨回收，明年升级迭代

星云一号作为深蓝航天重点推进的入轨级火箭，计划在春节前完成发射，并同步开展回收实验。目前各项准备工作进展顺利，火箭二级全系统试车已成功。该火箭为中型火箭，采用液氧煤油发动机，首飞将搭载试验性载荷，核心目标是实现完全入轨与回收成功。

尽管当前星云一号运力不算突出，但改进型已在研发中，关键升级在于发动机——采用更大推力的发动机，近期试验效果优异。升级后的星云一号改进型，将成为一款性能出色的中型火箭，运载能力可有效成为目前国内年发射次数最多的长征二号丙火箭替换选项，且采用清洁煤油推进剂，替代了有毒推进剂，有望成为深蓝航天首款拳头产品。明年，深蓝航天将基于星云一号改进型开展发射与回收，逐步启动商业化运营并承接订单。

星云二号：瞄准大推力，2027年首飞降本

星云二号火箭目前已进入投产阶段，核心突破在于发动机性能的巨大提升——发动机推力从当前的20多吨跃升至130吨，且全系统试车已成功，正处于批产准备与审定过程中。这款火箭整体性能强劲，起飞重量超1200吨，起飞推地面力超1200吨，箭体直径约5米，具备“一箭36星”的发射能力，预计2027年实现首飞。其核心目标是降低发射成本，计划将每公斤发射成本从目前的5万元降至1万元左右，是深蓝航天在发动机研发领域的重点项目。

2、深蓝航天的技术路线选择与核心竞争力

（1）推进剂选择：聚焦煤油体系，兼顾效率与回收

深蓝航天经过充分论证，认为运载火箭采用煤油体系效率更高。从空间需求来看，同推力下，煤油火箭所需空间比甲烷火箭少30%——若煤油火箭箭体直径5米即可满足需求，甲烷火箭需达到5.6-5.7米才能实现同等运载能力。从回收角度，煤油火箭性能更优，SpaceX的猎鹰九号（煤油火箭）已充分验证这一点，其在近地轨道发射乃至登月任务中均表现出色。而甲烷火箭（如SpaceX星舰）更多是为火星任务设计，因火星已探明可合成甲烷，与深蓝当前聚焦的商业发射需求匹配度较低。

（2）核心能力：垂直整合与发动机自研

深蓝航天认为，SpaceX成功的核心在于“垂直整合”，尤其是发动机的持续迭代——其梅林发动机从1A到1D迭代45次，推力从20多吨提升至近80吨，奠定了猎鹰九号的竞争力。深蓝航天借鉴这一路线，从自研小推力发动机起步：2022年便完成5吨级可复用液氧煤油发动机研发，实现1公里级火箭回收实验；后续拓展至20吨级，最新20吨级发动机推力已超26吨（从初始15吨迭代而来），完全掌握了液氧煤油高压补燃循环发动机技术，目前在国内处于领先地位。

当前，国内不少火箭企业宣称拥有70吨级、90吨级甚至百吨级发动机，但真正具备自研能力、可自主把控生产与迭代的企业极少。深蓝航天则在该领域持续突破，前两个月刚完成130吨级发动机全系统试车，正密集开展试验以推动明年量产，该发动机将为星云二号火箭“一箭36星”的能力提供支撑。此外，深蓝航天在火箭总体设计（回收火箭与非回收火箭结构差异大，设计难度高）、大幅变推力发动机研发、可控着陆控制系统（经多次实验积累经验）、3D打印增材制造（发动机85%以上部件重量采用3D打印，缩短交货周期）等领域均有布局，并在济南拥有可测试1000吨以上火箭的完备测试场，形成了全链条技术能力。

3、深蓝航天的发展规划与行业展望

（1）深蓝航天的短期与中期规划

从时间线来看，深蓝航天的发展节奏清晰：2025-2026年：完成百吨级发动机全系统验证（目前进展超预期）；推动星云一号火箭在春节前实现入轨发射与回收；明年完成星云一号改进型的商业化发射，星云二号实现总装下线。2027年：星云二号计划首飞，进一步验证大推力火箭的性能与成本优势。

（2）行业发展趋势判断

a、今明两年：入轨发射密集，回收技术迎突破

当前，国内多家商业火箭公司（如深蓝航天、星河动力、星际荣耀、中科宇航、天兵、蓝箭等）均上报了发射计划，火箭发射将迎来爆发期，尽管可能存在部分型号未能完美成功的情况，但整体有望实现入轨目标。深蓝航天判断，未来两年内，朱雀三号、星云一号改进型等1-2个型号有望实现入轨回收，中国商业航天与马斯克的技术差距将缩小至约10年。

b、2026-2028 年：资本化启动，回收成基础能力

预计2026 年将有火箭公司启动上市进程（目前交易所正商定最终标准，部分企业已进入辅导阶段）；到 2027-2028 年，入轨回收将成为头部火箭公司的基础能力，领先企业年发射次数有望突破 10 次，部分有资源的企业可能启动 9-10 米直径 “中国版星舰” 的研发，同时若干家公司将实现商业化运营。

c、2030 年：商业火箭集群成型，成本对标国际

国家星网、垣信等星座组网任务对发射需求巨大，权威机构预测，到2030 年国内航天发射重量需较当前提升 10 倍，需发射超 1 万颗卫星。如此庞大的任务量，仅靠 1-2 家公司或国家队难以完成，商业火箭公司有望形成产业集群，依托中国制造的集群优势，推动发射成本进一步降低 —— 预计 2028 年底前，国内商业火箭单位成本有望低于猎鹰九号（暂无法与星舰对标）。

总体而言，商业航天行业正处于明确的上升期，得到政府与资本市场的双重支持。2025-2026年是关键窗口期，企业能否形成可靠的发射能力、通过技术突破实现回收并大幅降低入轨成本，将成为行业发展的核心看点。

问答

Q1：未来三到五年，中国可实现可回收的商业火箭公司会有几家？这几家如何瓜分星网和垣信的份额？

A：目前国内在火箭回收领域真正有行动的企业共五家。若三年内这些企业均能成功实现入轨回收，最终从星网、垣信的需求角度，核心竞争力将聚焦于“稳定且低成本的发射能力”，行业或进入价格竞争阶段。而企业能否具备这一能力，关键在于是否拥有自主研发的可回收发动机，以避免受制于外部供应商。

在这五家企业中，蓝箭航天、深蓝航天两家民营公司明确拥有自研发动机，供应端无瓶颈；星际荣耀的老款10吨级小发动机为自研，但新款自研发动机状态尚不明确，不过仍属于自研发动机阵营。这三家民营公司因自主掌控发动机核心技术，理论上具备率先完成回收的条件。此外，某院作为国家队，虽目前发动机选型未完全确定（试验阶段用九洲云箭的液氧甲烷发动机，后续传闻计划采用液氧煤油的液发102R发动机），但凭借国家队的技术与资源实力，也被认为具备回收能力。综上，预计有四到五家企业（三家民营+某院，或含其他具备潜力的企业）有机会实现入轨回收。另外，中科宇航、天兵科技、星河动力虽已有自研发动机规划，并计划明年首飞，但尚未明确其技术路径是先开展低空实验，还是直接在后续入轨火箭飞行中尝试回收，需持续关注其进展。

从星网、垣信的订单分配来看，当前国内商业火箭公司普遍因可靠性不足，暂未完全具备承接招标订单的资格，部分企业仅勉强达标。星网此前曾给予某企业实验性订单，但因发射失利影响进度，后续对民营公司的订单分配预计会更为谨慎。不过，由于市场上可用的火箭资源有限，垣信已指定部分企业承担任务。综合判断，2026年民营公司暂难被委以重任，需先通过“三次连续成功发射”证明稳定发射能力，之后才有可能获得订单。且一旦具备资质，市场需求旺盛，企业大概率会面临“订单接不过来”的情况。

Q2：近期有行业人士提出，未来火箭技术的趋势是液氧甲烷加不锈钢。您如何看待这个说法？

A :国内火箭技术路径选择受马斯克星舰影响较大，星舰采用不锈钢箭体与液氧甲烷推进剂，但其技术应用需满足特定前提。从星舰实践看，液氧甲烷路径依赖成熟的全流量补燃发动机技术，该发动机性能强悍，星舰历经10 次实验才完全成功。而国内目前多数液氧甲烷发动机为开式甲烷类型，运载效率低，全流量补燃技术仍有差距，短期内难以突破。

火箭箭体材料选择上，星舰用不锈钢证明其适配可回收火箭，核心是在载重能力与制造成本间平衡。铝合金或碳纤维箭体的关键问题并非材料本身，而是回收时的物理特性难题，解决回收技术才是核心，材料选择并非决定性因素。

从应用场景看，近地轨道更适合液氧煤油路径。液氧煤油火箭可做到5 米以下直径，体积更小，星舰级 9 米直径火箭虽能用甲烷，但需强大技术支撑，且甲烷在小直径火箭上无优势。从星座部署需求出发，液氧煤油是当前最佳方案，能高效满足近地轨道卫星发射需求。

此外，SpaceX与中国航天在试错容忍度上差异显著。SpaceX 创立以来短短十年，发射实验失败次数或超中国航天过去 50 年，且曾因现金流断裂靠注资续命。星舰从模拟器实验到成功，历经 20 多次试错，成本高昂，而国内市场对失败的容忍度较低，这也影响技术路径推进节奏。

Q3：从现有火箭公司的研发进度来看，可回收火箭的供给进度和主要星座的需求进度会不会有很大概率的错配？

A:SpaceX的发展历程为中国商业航天提供了重要参考。其在掌握可回收技术前，每年发射量不超过 6 发，核心制约因素是火箭制造成本高、产能有限。2016 年首次实现海上回收后，虽初期仍有几次失败，但 2017 年起发射成功率大幅提升，发射频次显著增加。

这一规律同样适用于中国。当前国内火箭若无法实现回收，每公斤发射成本超5 万元，难以支撑大规模卫星发射需求。以发射 1 万颗卫星为例，假设平均每发火箭运载 6 吨，需 1000 发火箭，按每公斤 5 万元计算，单枚火箭成本达 3 亿元，1000 发总发射成本高达 3000 亿元，如此高昂的成本无人能承担。只有将每公斤发射成本降至 1.5 万元以下，才能大幅降低总发射成本，推动卫星星座建设落地。因此，不存在所谓 “错配” 问题，若发射成本降不下来，既定的卫星发射目标根本无法实现。

中国商业航天的真正爆发点，在于哪家企业能率先稳定实现火箭回收并大幅降低成本。一旦突破这一关键节点，发射次数与发射重量将呈现45 度甚至 60 度的陡峭增长曲线。目前所有国内火箭公司的核心目标一致：在 2028 年（未来三年内）具备规模化生产大吨位、低成本可回收火箭的能力。

对火箭公司CEO 而言，唯一的 “北极星指标” 是 2028 年能否推出稳定可靠、可快速低成本量产的大运力可回收火箭。星网、垣信等星座运营方，在小批量卫星发射时可接受较高成本，但面对 1 万颗或 5000 颗卫星的大规模发射需求，最终只会选择能稳定、低成本送卫星入轨的企业，“关系” 等因素无实际意义。尽管各企业技术路径不同，但最终都需向这一核心目标迈进，谁先达成，谁就能抢占市场先机，享受需求爆发红利。