出品 | 创业最前线

作者 | 星空

编辑 | 蛋总

美编 | 邢静

审核 | 颂文

近几年，AI开始从云端走向制造工厂，工业智能化成为科技与产业资本共同押注的热门方向。

许多AI公司抱着“重新定义工业自动化”的初心，前赴后继地跑步进入这个领域，SmartMore Inc.（以下简称“思谋科技”）正是其中颇具代表性的一家公司。

思谋科技以AI公司自居，以智能体为核心产品，以顶级制造企业为客户，在成立6年后就已经做到了国内工业AI智能体市场企业龙头的位置。

不过，与之形成明显反差的是：公司市占率不足一成，整体毛利率不到40%，3年内累计亏损超22亿元，经营现金流持续失血超11亿元。

所有的宏大叙事，最终都要落脚到一笔笔账目上。如今，在思谋科技的账本上，显然还没有找到规模与利润的平衡点。

1、工业AI智能体龙头，面临前后夹击困境

思谋科技由香港中文大学计算机科学与工程学系终身教授、腾讯前优图实验室科学家贾佳亚在2019年创办，贾佳亚年轻时曾从复旦大学保送至香港科技大学读博，毕业后进入香港中文大学担任教授，如今商汤科技的董事长兼CEO徐立，就曾是贾佳亚的学生之一。

思谋科技是贾佳亚从学术界迈向产业界的一次关键转身，他给公司起名为SmartMore，寓意是不仅要聪明，还要有远见。

此次创业，贾佳亚瞄准了“人类进步的基石”——工业领域。随着AI技术的快速发展，全球工业领域也在发生一场变革，从自动化时代迈向AI驱动时代，工业AI解决方案将重新定义制造法则。

灼识咨询的报告显示，全球工业AI智能体的市场规模从2023年的146亿元扩张至2025年的367亿元，复合年增长率为58.6%，预计2030年将达到1620亿元，2025年至2030年的复合年增长率为34.6%。

（图 / 招股书）

其中，中国工业AI智能体行业的市场规模由2023年的58亿元增至2025年的148亿元，复合年增长率为59.9%，预计到2030年将达到906亿元，2025年至2030年的复合增长率为43.6%。

思谋科技正是诞生在这样一条“黄金赛道”上。截至2025年，公司已经是中国收入规模最大的工业AI智能体提供商，市场份额为5.8%。

（图 / 中国工业AI智能体行业格局（图源：招股书））

但这份第一的“含金量”，并没有听起来那般稳固。思谋科技面临的竞争压力，用“前有堵截、后有追兵”来形容也并不为过。

在其身前，思谋科技的核心客户存在自研的可能，特斯拉、立讯精密等制造业巨头，既是思谋科技的客户，也可能是它未来的竞争对手。

毕竟，当AI能力成为制造业的核心竞争力，这些头部企业是否还会一直向外采购？在招股书中，思谋科技坦言：“我们的若干客户可能自行开发同类产品”。

据悉，华为、比亚迪已经在大规模自建AI团队，特斯拉更是在AI领域投入重金。一旦它们选择自研，思谋科技不仅面临订单流失，还将迎来一个体量不小的对手。

在其身后，思谋科技也面临同行的追赶以及行业竞争的加剧。基恩士、西门子等国际巨头虎视眈眈，华睿科技、微亿智造等本土新锐也在快速崛起。

整个赛道呈现出分散、群雄逐鹿的格局，当前没有任何一家企业形成绝对垄断，行业第二名至第五名合计市场份额达到17.1%，远超第一名的思谋科技。在工业AI智能体市场规模快速增长的情况下，思谋科技5.8%的市场份额也有可能被稀释或反超。

2、毛利率仅37.3%，靠卖硬件撑起半边天

从2019年公司成立后接到首个AI质量检测项目，到2020年推出云边一体AI视觉软件，再到2021年推出智能检测机器人，思谋科技用3年时间实现了从软件到硬件的业务布局。

截至目前，其核心业务包括工业AI智能体和AI基础设施两大类，其中工业AI智能体业务又分为机器人、边缘AI传感器、智能体软件系统三项。

（图 / 思谋科技推出的智能操作机器人（图源：招股书））

截至2025年，思谋科技的机器人已经累计完成超170亿件产品或组件的检测，累计交付约14万个尖端工业智能体。

思谋科技在招股书中对自己的定义是，一家正在重新定义AI时代工业自动化的AI公司。

但剖析其营收构成可以发现，硬件业务撑起了思谋科技近半壁江山。

（图 / 招股书）

2023年至2025年（以下简称“报告期内”），思谋科技的总营收分别为4.85亿元、7.56亿元及10.86亿元。其中，工业AI智能体的营收占比分别为62.4%、73.8%及78.5%，是公司的主要收入来源。

同期，AI基础设施的营收占比分别为28.4%、25.3%、20.1%，其他业务的营收占比分别为9.2%、0.9%、1.4%。

在思谋科技核心的工业AI智能体业务中，机器人业务占总营收的比例从2023年的29%增至2025年的40.1%，边缘AI传感器的营收占比从2.7%增至6.9%。

由此可以看出，2025年思谋科技的硬件业务占总营收的比例至少是47%（若考虑AI基础设施交付中捆绑的硬件，实际硬件相关收入占比或更高）。

这样的业务格局，也让思谋科技的毛利率水平明显区别于以纯软件为主的AI公司。报告期内，公司的整体毛利率分别为30.5%、32.3%、37.3%，尽管在持续增长，但依然低于纯软件AI公司60%甚至更高的毛利率，如科创板上市的AI软件公司合合信息，其毛利率在过去6年里一直维持在80%以上。另一家AI应用上市公司万兴科技，其毛利率更是达到了90%以上。

（图 / 思谋科技各业务毛利及毛利率情况（图源：招股书））

从各业务毛利率水平看，机器人和边缘AI传感器等硬件的毛利率在报告期内均低于智能体软件系统的毛利率，拖累了公司整体毛利率水平。

思谋科技成立之后，获得了多轮融资，投资方包括IDG资本、隐山资本、联想集团、基石资本、真格基金、松禾资本、红杉中国等，2026年2月完成最后一轮融资时，公司投后估值已经达到12.3亿美元。

但在二级市场的估值逻辑里，毛利率水平影响着科技公司的估值成色，低毛利率的硬件占比高，市场就会越倾向于按制造或集成商估值；高毛利率的软件与服务占比越高，越容易享受AI科技公司的估值溢价。

以2025年营收计算，思谋科技12.3亿美元的估值对应的静态市销率约为8.2倍。这一倍数高于纯硬件公司及部分软硬一体化同行的估值水平，反映出市场对其高增长预期的认可，同时也隐含了对思谋科技未来提升软件收入占比、改善毛利率的较高期待。

未来，思谋科技能否兑现这一期待，将决定公司的估值能否站稳脚跟。

3、客户堪比豪华“朋友圈”，却未跑通自我“造血”闭环

在思谋科技的招股书中，最亮眼的信息之一就是这家公司所服务的客户。

截至2025年12月31日，思谋科技已累计服务了超730家客户，客户数从2023年的229家增至2025年的497家。

思谋科技的客户中包括诸多行业龙头企业，如新能源汽车龙头特斯拉、光学与精密测量百年巨头卡尔蔡司、消费电子“代工之王”立讯精密、显示面板全球第一的京东方等，覆盖了消费电子、新能源、精密制造、轨道交通等多个高景气赛道。

思谋科技能够跻身这些顶级企业的供应链，意味着其技术实力、产品可靠性、服务能力等多维度的行业认可。

不过，如此豪华的“朋友圈”暂时还没有给思谋科技带来健康的现金流。

报告期内，思谋科技的经营现金流净流出分别为3.72亿元、4.24亿元、3.27亿元，3年累计净流出11.23亿元。

同期，公司的年内亏损分别为5.46亿元、7.35亿元、9.91亿元，3年累计亏损22.72亿元；经调整净亏损分别为3.94亿元、3.79亿元、2.72亿元，累计经调整净亏损为10.45亿元。

（图 / 招股书）

这意味着，客户的订单虽然带来了账面收入，但尚没有转化为真金白银的现金回流。

截至报告期各期末，思谋科技的贸易应收款项及应收票据分别为2.7亿元、5.33亿元、7.44亿元，录得贸易应收款项及应收票据信贷亏损拨备分别为8010万元、7790万元、8760万元。

不仅如此，公司的回款周期也居高不下。报告期内，其贸易应收款项及应收票据周转天数分别为214天、194天和214天。

（图 / 招股书）

此外，思谋科技在研发和销售及营销方面也投入巨资。2023年，研发开支、销售及营销开支累计达到4.35亿元，到2025年已经升至5.69亿元，尽管占总营收比重从2023年的89.6%降至2025年的52.4%，但绝对额仍在增长，叠加行政开支激增，整体费用仍远超毛利。

2025年，思谋科技的一般及行政开支骤增至6亿元，占营收比重达到55.3%，同比激增超3倍。

思谋科技在招股书中解释，这主要因为“以股份为基础的支付费用大幅增加”——公司三位董事在2025年以股份为基础的酬金均超过1亿元。股权激励在创业公司中较为常见，但如此大规模的股权激励集中体现在一年里，也难免引发外界对其经营成本的关注。

（图 / 招股书）

对于公司处于持续亏损状态，思谋科技在招股书中表示，主要原因是公司处于起步阶段，战略重点是在工业AI智能体市场取得长期成功与财务回报，而非牺牲未来市场潜力追求短期盈利，公司对产品开发、市场扩张及基础设施建设方面进行了大量投资，以实现持续的更大规模运营，因此盈利能力目前尚在建立和优化中。

而且思谋科技也并未在招股书中明确给出实现盈亏平衡的时间点。

思谋科技以长期布局为由解释公司的持续亏损，虽符合行业早期发展规律，但仍难掩自身造血能力尚未形成的核心现实，这也成为其支撑12.3亿美元估值、冲刺IPO路上最核心的考验之一。

资本的耐心毕竟是有限的，贾佳亚和他的思谋科技，不仅要在重新定义AI时代工业自动化的路上仰望星空，更需要在公司现金流上脚踏实地，最终还是需要用盈利来证明公司存在的价值。

*注：文中题图来自界面图库。