文丨云潭

储能超级黑马海辰储能，IPO愈挫愈勇。

自从2023年在A股IPO折戟之后，海辰储能又在今年3月于港交所首次递表失效，10月27日，公司再次向港交所递交《招股书》。

尽管上市意志坚决，但面临财务压力、现金流吃紧、纠缠不休的官司等问题，海辰储能的IPO之路仍布满荆棘。

今年以来，随着全球各国清洁能源转型加速，储能产业再度火爆。

跟随产业东风，其营业收入从2022年的36.15亿元，一路膨胀至2024年的129.17亿元。今年上半年营收为69.71亿元，同比大增224.5%；与此同时，净利润在2024年成功扭亏，当年实现盈利2.88亿元，2025上半年为2.13亿元。

但深扒财务报表，其真实的财务状况并不太乐观。

利润增速反映的是企业的外在，而现金流则暴露出企业内在经营的风险。

从财报中可以看出，海辰储能为维持经营，长期“失血”，利润停留在报表层面，难以转化为现金。

2022年和2023年，其经营活动现金流净额分别净流出2.6亿元和17.46亿元，大量消耗现金，“造血”能力欠佳。

今年上半年，海辰储能经营现金流转正为13.53亿元，但仔细分析，这一变化主要因为大幅提升应付账款，增加了33.1亿元，而同期应收款项仅增加2.78亿元。

也就是说，海辰储能现金流改善并非由于从客户手中收回账款，而是大幅延长上游供应商的账期来实现的。这种将财务压力转嫁给上游供应链的方法并不能代表公司实力，而且能否具备可持续性，要打上一个问号。

当下，储能电芯产业链供应趋紧，许多环节均是满产满销，甚至交付周期拖长，供应商对延长账期的容忍度越来越低。海辰储能这种转移压力的策略，恐难以为继。

与此同时，公司上半年收入69.7亿元，却仅实现2.13亿元的净利润，净利率仅3.1%。然而，其在2024年就获得政府补贴4.14亿元，是净利润的1.43倍；今年上半年依然有3.33亿元，如果剔除政府补助，海辰储能则陷入亏损状态。

此外，公司资产负债率上升到75%的高位，而在手现金持续萎缩。甚至公司应收账款在上半年达到了77.03亿元，周转天数上升到227.9天。

也就是说，应收款项是同期营收的1.1倍，且回款能力持续恶化。

无论盈利能力、回款情况还是周转效率都低于同行，也和当下火热的储能行情相悖，海辰储能真实的财务状况并不如表面那样光鲜。

不仅有“内忧”，也有“外患”。

据最新的《招股书》，海辰储能面临的诉讼案件已达10起，合计金额超过1.5亿元。

最新的一起也是金额最大的一起，是2025年6月，宁德时代将海辰储能及厦门稀土材料研究所等6名关联方，以“不正当竞争”为由，告至宁德市中级人民法院。

▲天眼查

该案件已于8月12日开庭，具体结果仍待公布。

从目前可获知的信息来看，这起诉讼围绕两大主题：

一是竞业协议限制，宁德时代认为海辰储能创始人吴祖钰在竞业限制期内成立海辰储能，并将从前东家获取的技术应用于公司运营，从而构成不正当竞争；

二是海辰储能及关联方合伙挖走宁德时代7名员工，一起违反竞业协议限制，且吴祖钰有涉嫌利用其配偶林秀华的名义，并在其协助下“输送技术”至海辰储能。

▲海辰储能《招股书》

因此，宁德时代要求海辰储能、吴祖钰等停止技术侵权，并赔偿经济损失1亿元；停止挖角行为，赔偿经济损失5000万元。

回望事件脉络，两家企业的纠纷从吴祖钰的职业生涯转折为起点。2023年，宁德时代以违反竞业协议为由对其提出仲裁，最终裁决吴祖钰支付100万元违约金。这场诉讼的结果，将海辰储能可能涉嫌“技术复制”的问题暴露出来。

到今年7月，宁德时代以“侵犯商业秘密”为由报案，随即海辰储能工程部负责人冯登科被带走调查。

到9月份，宁德时代还就海辰储能及个别高管和员工提起共计七起专利诉讼。

在《招股书》中，海辰储能表示宁德时代的最新诉讼，理由与先前已完成的仲裁案件高度重合，因此，这一新的诉讼行为可能构成重复起诉，此类案件可能不再符合法院的受理条件。并且，否认对宁德时代指控的“挖角”行为，不构成违规等等。

面对无休止的诉讼，将为其IPO进程蒙上一层阴影。

某种程度上说，海辰储能的成功，是依赖海外爆发的结果。

当前，出海已经成为公司的盈利支柱。其海外收入在2022年还几乎忽略不计，2024年飙升到37亿元，占总收入比重近三成。

得益于海外市场对高品质、一体化解决方案的需求增长，海辰储能海外业务的毛利率在2024年/2025H1达到了42.3%/30.5%，而同期国内仅有8.1%和9.5%，海外业务贡献了绝大部分盈利。

尤其是美国市场，成为海辰储能的重要拼图，2024年，美国市场贡献33.86亿元，占总营收的26.2%。

最新消息显示，今年5月，公司位于美国得克萨斯州梅斯基特市工厂正式开业，规划年产能10GWh，并于8月完成首批储能系统交付。

然而，开业不等同于全面进厂，更不等于产能全面进驻美国。目前，赴美建厂仍面临挑战，其美国子公司在《大而美法案》（OBBB）框架下面临合规风险，全资股权结构、技术授权模式及生产资质缺陷造成“三重合规障碍”，可能无法享受联邦补贴。

此外，该工厂也可能并不具备完整的电芯生产能力。

要知道，目前全球仅有中国拥有完备的锂电全产业链。电芯所需的六氟磷酸锂、隔膜、碳纳米管导电浆料等关键材料，美国本土仍没有像样的供应商。因此，即便完成工厂建设，供应链仍将依赖中国进口。

要知道电池是储能系统的心脏，成本占比高达60%，而海辰储能美国工厂可能不具备本地化生产条件，无法实现美国本土化采购的60%，无法满足OBBB法案的要求。这将直接导致其在美国的成本激增，竞争力下滑。

而此前，海辰储能的美国大客户Powin就突然宣布破产，这家企业曾是美国第三大储能集成商，突发意外，意味着海辰储能在海外还面临不确定性。

要知道，2024年，海辰储能前五大客户就贡献47.9%营收，第一大客户为美国客户，独占17.3%，第四大客户也是美国客户，占比5%。

而仅仅美国市场收入占比就超四分之一，是公司业绩的重要变量。目前，美国对中国储能产品仍征收最高34%的关税，尽管投资德州工厂，但2024年美国收入仍主要依赖出口，本地化产能能否跟上，还需要等待时间来验证。

美国《通胀削减法案》对储能产品的供应链有明确要求，自2024年起，电池组件需一定比例来自北美，到2025年，更是要求电池组件100%必须在美国本土生产，否则将无法获得补贴。

按照美国对制造业回流的要求，未来不排除关税的再度抬升，以及出台储能系统全产业链本地化的要求，海辰储能美国工厂仍无法摆脱供应链扰动的影响，其海外收入及盈利能力将面临不小压力。

公司自2024年开始，海外毛利率就开始下滑，已从2024年的42.3%下降至2025上半年的30.5%。

在官司缠身、现金流吃紧、出海风险仍存的背景下，这匹300亿储能黑马，第三次闯关资本市场仍面临一些问题待解。

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