砺石商业评论 李平

净利润回到五年前

曾经因业绩增速太过稳定而遭到财务造假指控的迈瑞医疗，成功用一份全部下滑的年报成绩单打消了投资者的质疑。

前不久，国内医疗器械一哥迈瑞医疗公布2025年年报。数据显示，2025年全年，迈瑞医疗营收332.82亿元，同比下滑9.38%；实现归母净利润81.36亿元，同比下跌30.28%。这也是迈瑞医疗自2018年上市以来，首次出现营收、净利润双双下滑的情形。从拉长周期来看，迈瑞医疗2025年净利润水平几乎是与2021年同期相当，几乎是一夜回到五年前。

其中，2025年第四季度，迈瑞医疗实现营业收入74.48亿元，同比增长2.86%；实现归母净利润5.66亿元，同比下滑45.15%，这一数据也创下了迈瑞医疗自上市以来单季度最低盈利纪录。

数据显示，迈瑞医疗综合毛利率为60.33%，同比下滑2.81个百分点。分业务来看，迈瑞医疗原三大主营业务（体外诊断、生命信息与支持以及医学影像）毛利率均出现同比下滑，仅有新兴业务（包括微创医疗、动物医疗）实现了毛利率的同比提升。

此外，期间费用的刚性支出也对迈瑞医疗利润端带来了一定影响。数据显示，2025年全年，迈瑞医疗销售费用率为14.46%，同比增加2.03个百分点；管理费用率为4.05%，同比增加0.26个百分点；研发费用率为11.80%，同比增加0.63个百分点。此外，在汇兑损失增加以及利息收入减少的共同影响下，迈瑞医疗财务费用同比上升约34%，期间费用率整体提升了2.45个百分点。

受毛利率下滑以及期间费用率上升双重影响，2025年迈瑞医疗销售净利润率下滑至25.39%，同比下降6.57个百分点。对此，迈瑞医疗在业绩交流会中表示，2026年，随着肿标甲功试剂集采开始执行，预计公司毛利率还会略受影响，同时根据各国立法的全球最低税规则，迈瑞医疗的所得税有效税率需不得低于15%，以及潜在的美元贬值带来的汇兑损失。考虑到这几个因素，2026年公司利润率预计会有小幅下降，但下降幅度将显著收窄。

国内市场营收连跌三年

2023年7月，被称为史上最强的反腐风暴席卷整个医药行业。此后，受医疗行业整顿升级的影响，国内公立医院招投标活动显著推迟，加之地方财政收紧，医院采购预算全线缩水。2025年上半年，迈瑞医疗体外诊断、生命信息与支持以及医学影像三大业务销售收入均出现了明显的下滑。

根据最新年报数据，迈瑞医疗对公司业务结构进行了重新调整，在原来三大产线之外对新兴业务进行单独列示，进而形成体外诊断、生命信息与支持、医学影像、新兴业务四大产线。其中，新兴业务类产品主要包括微创外科、微创介入及动物医疗等板块。

数据显示，2025年全年，迈瑞医疗体外诊断实现营收122.41亿元，同比下降9.41%，收入占比约为37%，连续第二年居各产线之首。其中，国内体外诊断收入占国内业务收入比重约48%，属于国内收入贡献最大的业务单元。

与此同时，随着医院在设备采购上的决策链拉长、审批趋严，迈瑞医疗医学影像产线也受到了明显冲击。2025年全年，迈瑞医疗医学影像产线实现收入57.17亿元，同比下降18.02%。

相比全线下滑的传统业务，迈瑞医疗新兴业务表现相对突出。2025年，迈瑞医疗新兴业务实现营业收入53.78亿元，同比增长38.85%，占公司整体业务收入的比重约16%，其中国内新兴业务收入占国内整体业务收入的比重超过20%，成为本次财报中的一大亮点。

从拉长周期来看，迈瑞医疗国内营收已经连续三年出现同比负增长。数据显示，2023年-2025年，迈瑞医疗国内市场销售收入分别为213.82亿元、202.02亿元和156.32亿元，三年期间营收规模缩水57.5亿元。

不难看出，从同比数据来看，2025年迈瑞医疗境外营收增速出现了明显的放缓。对此，迈瑞医疗在2025年业绩交流会中表示，在高息滞胀和本地货币贬值这一普遍的宏观环境下，部分收入占比较大的发展中国家在医疗器械采购项目上出现了一定程度的放缓，同时地缘冲突也给国际局部地区的业务拓展增添了挑战。在上述背景下，公司持续加快高端战略客户渗透和本地化平台建设，有效克服了部分负面影响。

据年报披露，经过多年的开拓，迈瑞医疗在全球超40个国家和地区设立了64家海外子公司，并在多个区域设立了多级分公司，以更好地服务各地客户。面对逆全球化的大环境的不利冲击，迈瑞医疗采用深度本地化的运营模式，在全球14个国家布局本地化生产项目，目前已在11个国家启动生产。在美国，公司已实现近乎100%的本地化运营。截至2025年年末，迈瑞医疗海外员工总数已超过3000人。

目前看，迈瑞医疗的国际市场成长空间仍十分广阔。根据弗若斯特沙利文的数据，2024年全球医疗器械市场规模达6230亿美元，其中中国市场份额约为21%，成熟市场总计市场份额约为53.7%，新兴市场占比约为25.3%。不难看出，海外医疗器械市场容量相当于国内的四倍。

从可及市场规模来看，2024年，迈瑞医疗国内可及市场约为1433亿元，目前的渗透率约为14.2%。对比看，迈瑞医疗2024年全球可及市场规模高达1188亿美元，但公司目前占有率约为4%。显然，无论从可及市场容量还是从目前的渗透率水平来看，迈瑞医疗国际市场未来都拥有巨大的增长潜力。