文丨康康编辑丨杜海

来源丨正经社（ID：zhengjingshe）

（本文约为6000字）

尽管当初采取了必要的预防措施，张维功最终还是栽到了魏银仓手里。

10年前，张维功掌控的阳光保险斥资10亿元入股魏银仓控制的银隆新能源，成为第二大股东。出于安全考虑，阳光保险与魏银仓约定了对赌条款：如果业绩未达标，银隆新能源、银隆集团和魏银仓须承担业绩补偿责任。

五六年下来，银隆新能源业绩未能达标，阳光保险便于2021年提起仲裁，要求银隆新能源的继承者格力钛新能源和银隆集团、魏银仓进行业绩补偿：本金10亿元加利息1.5亿元，共计11.5亿元。

问题是，2018年12月，魏银仓逃往了美国。最近，格力钛又搬出新证据称，当年银隆新能源给阳光保险与银隆集团对赌补充协议担保所用的公章，是魏银仓未经董事会批准私自盗用的。换言之，当初的担保格力钛不能认账。

于是，阳光保险陷入了“冤无头，债无主”的尴尬境地。

“野蛮生长时期”做出的一笔投资，10年后竟然成了一颗随时可能爆炸的“地雷”。

1

阳光保险生猛

张维功是一个猛人。

40岁就成为中国保监会系统最年轻的正局级干部（原江苏、广东保监局局长）。

仕途一片光明之时选择下海创业。

创业之初推倒全部已确定的股东，仅凭个人积蓄34万元重启创业。

曾因担心被轻视而提前下出租步行去见融资客户。

创造“15分钟说服国企巨头投资”的传奇，最终引入南航、中铝等央企股东。

为寻找价值观相同的投资人，用220多个日夜，走遍全国17个省，商谈了389家企业。

自创业以来几乎无节假日，每日工作超过15小时，下属经常后半夜还会收到他的工作指示，

哪怕年过花甲依然如此。

经常夜间开会，被同业戏称为“夜总会”。

张维功生猛的个性不可避免地会投射到阳光保险的发展策略上。

正经社分析师认为，阳光保险早期的发展策略可以用两个字来概括：激进。

大力推广高收益型万能险等短期理财型产品，利用高回报吸引追求快速理财的客户，迅速做大保费规模。

同银行紧密合作拓展银保渠道，实现保费快速上量；同时迅速组建和扩展个险代理人队伍。

大举进行多元化、跨领域投资（涉及房地产、酒店、商业、医疗、信息技术、互联网金融等多个领域），还通过二级市场举牌多家知名上市公司，一度引发广泛关注，并被称为门口的“野蛮人”。

激进的发展策略，的确带来了阳光保险早期的快速发展。

保险行业有一个“七平八盈”的铁律，但阳光财险成立23个月之后便实现盈利，刷新新设财险公司最短时间就盈利的纪录，较原计划提前两年。

分支机构由2005年的13家分公司、54家三四级机构增加到2016年的约40家省级分公司、超300家地市级中心支公司、超1500家县级机构（支公司/营销服务部）和超2000家三四级机构。虽然2017年以后物理网点有所优化，但到2021年三四级机构总数达到1800-2000家。

2007年至2021年，原保险保费收入由41.53亿元增长至1013.71亿元，年均复合增长率达26%，高出市场平均水平11个百分点；资产总额由111.46亿元增加至4416.23亿元，年均复合增长率达30%，高出市场平均水平13个百分点，从初创公司跻身行业第八大保险集团。

2

踩雷银隆新能源

入股银隆新能源是阳光保险春风得意马蹄疾、大举进行多元化和跨领域投资时做出的一笔投资。

2015年前后，阳光保险手握大量短期理财型产品保费收入急需找到投资出口。彼时，一个叫魏银仓的人带着他的钛酸锂电池的故事进入了视野。

按照魏银仓的说法，他手头的钛酸锂电池技术是他通过收购美国奥钛公司控股权获取的，该技术的突出优点是安全性高、电池使用寿命长达50年、6分钟就可以充满电。

因为2014年以后，国家对新能源项目的补贴力度明显加大，所以魏银仓的故事很容易就打动了一批资本，比如中信、华融国际、东方资产、陕煤，当然还有张维功的阳光保险和格力电器的董明珠。

2015年6月，阳光保险投出了第一轮，12月又增资10亿元，获得银隆新能源14.95%的股份，成为第二大股东。

根据格力电器2021年度报告披露的信息，阳光保险第二轮增资的时候，与魏银仓签订了对赌协议，担保的是银隆新能源，双方约定，如果银隆新能源业绩不达标，阳光保险有权要求“银隆新能源、银隆集团、魏银仓”补偿本金10亿元，外加1.5亿元利息。

2016年8月，由于董明珠的推动，格力董事会通过议案，打算溢价234%，以130亿元收购银隆新能源100%的股权。但是，股东大会上，由于中小股东的反对，议案没有通过。阳光保险也由此丧失了一次大好的脱身机会。

董明珠没有放弃，便说服王健林、刘强东等增资30亿元，入股银隆新能源。次年，又自己拿出23.4亿元，前后合计出资26亿元，拿下银隆新能源17.46%的股份，取代阳光保险成为第二大股东。

阳光保险增资时，银隆新能源的估值约为67亿元，董明珠、王健林和刘强东等人增持后，估值上升到约150亿元。阳光保险以为自己赚大了。

但是，事态没有按照阳光保险预期的那样发展。

正经社分析师注意到，董明珠入局不久，银隆新能源的境况就开始恶化：一方面国家的补贴大幅减少，另一方面钛酸锂电池因为价格高、能量密度低，很快就被磷酸铁锂和三元锂甩开，银隆新能源订单急剧减少、资金链紧张。

雪上加霜的是，2018年11月，因涉嫌通过关联交易侵占公司财产、损害公司利益，魏银仓和银隆新能源原总经理孙国华被公司告上法庭。2019年4月，银隆新能源确认，魏银仓已于2018年12月逃往美国。

董明珠继续追加投资。

2021年8月，格力电器绕开股东大会，通过司法拍卖网络平台，以18.28亿元的价格拍下银隆新能源30.47%股权。

加上董明珠以前控制的股份，格力电器实现了对银隆新能源的绝对控股。2021年11月，银隆新能源正式更名为格力钛新能源。

此时，银隆新能源的估值又跌回60亿元。

那一年，阳光保险向深圳国际仲裁院提起仲裁，要求格力钛新能源及银隆集团、魏银仓进行业绩补偿。

格力电器完全接管银隆新能源后，仍然没能扭转局势：2021年银隆新能源亏损超过12亿元，2022年亏损19.05亿元，2023年亏损1.71亿元，2024年上半年亏损19.05亿元，负债飙升至247.86亿元，资产负债率逼近100%生死线。

2023年12月，格力电器曾宣称，准备未来12个月内收购格力钛余下27.53%的股份，实现全资持有。

阳光保险因此希望格力电器能兑现承诺，从而让自己全身而退。但是，随着格力钛亏损的不断扩大，格力电器就不再提收购的事情了。

阳光保险脱身的机会又一次失去了。

2025年6月16日，格力钛发布声明称，全资子公司珠海广通汽车有限公司100%股权（价值18.06亿元），被法院冻结。

申请人正是张维功掌控的阳光保险。

3

不得不转型了

银隆新能源还没有暴雷的时候，阳光保险实际上已经意识到，野蛮生长已不可持续，必须加快从从单纯追求保费规模扩张转向更加注重长期价值和核心指标的提升。

首先，阳光保险意识到它激进的资本运作方式引起了市场对它的高度警觉，“野蛮人”的形象不仅影响了它的声誉，而且阻碍了它进一步的资本运作。

同时，过度强调规模扩张引发了诸多的合规问题，比如多次因员工诈骗客户、财务数据不实、违规牟利等问题被监管机构处罚，严重削弱了资本市场对它的信任度。

另外，净利润增速下降、理赔保额覆盖不足等问题，反映出过度依赖短期理财型产品的扩张策略不可持续。

正经社分析师注意到，彼时，正好监管政策开始从传统的“管人”模式转向更加注重合规管理的“管合规”模式，

监管内容由集中于市场准入、业务行为、费率厘定等转向更加关注保险公司的内部治理结构、内控制度和合规管理体系建设。

比如2017年9月启动的偿二代二期工程就很强调“风险导向”原则，新增了集中度风险监管，对同一交易对手、大类资产及房地产过高的风险敞口给予一定惩罚措施；进一步扩大了风险覆盖面，提高了风险计量的科学性和风险管理的有效性。同时，还特别强调保险业的“保障本源”，引导保险公司专注主业，提升服务实体经济的能力。比如负债端，鼓励开发长期保额型产品；资产端，严格控制投资风险，对长期股权投资配置占比进行了限制，以防止非理性举牌和局部流动性风险。

从2015年起，阳光保险对发展策略陆续进行了调整。

一是优化业务结构。提升保障型、长期储蓄型产品的占比，降低对利率敏感、价值贡献低的理财型业务的依赖；推动健康险、养老险等符合国家战略方向的业务发展。

二是强化风险管理与合规建设。加强对偿付能力的动态监测和管理；完善风险管理体系，覆盖保险风险、市场风险、信用风险和操作风险；严肃处理违规行为，提升合规经营的自觉性。

三是提升客户体验与服务能力。加大对人工智能、大数据、云计算等的投入，用于精准定价、智能核保、快速理赔、优化客服、风险控制和流程自动化；简化理赔流程。

4

人海战术变“内卷战术”

阳光保险的策略调整产生了一些积极效果，比如通过银保渠道的优化，实现了新业务价值（NBV）的逆势增长，2023年上半年NBV同比增长37.1%。再比如通过建立阳光融和医院等医疗健康平台，进一步拓展了保险产业链生态圈。

不过，就距离走出野蛮生长状态而言，还有很长的路要走。突出表现为：

（1）代理人渠道痼疾依旧，只不过是从人海战术变成了“内卷战术”。

正经社分析师注意到，阳光保险宣称要优化代理人队伍，但实质上仍是“金字塔式”的业绩透支模式。

2019年以后，阳光保险的代理人数量确实出现了下降，2020年代理人渠道月均人力还高达11.2229万名，到2022年上半年便下降到6.5518万名，但是每名代理人的业绩要求明显提高。

根据媒体公开报道的消息，阳光保险的代理人转正后，公司会要求他们每月完成3万至4万元的保单抑或相应的自保件，但代理人的收入未见明显增加，2023年阳光保险代理人月人均首年佣金收入还仅为6051元。

阳光保险被清退的代理人去了哪里呢？答案是部分转为了“线上专员”。按照规定，阳光保险线上专员的主要职责包括电话销售、客户沟通、销售维护、客户服务与投诉处理、团队管理与业绩推动、市场分析与业务拓展、培训与学习、合规与风险管理以及技术支持与系统操作等，实际上主要的工作就是通过微信群轰炸、直播话术等销售产品。

（2）产品策略换汤不换药，只不过是价格战转向了“隐形价值战”。

一些产品调整后，表面上看是价格下降了，但保障深度明显降低了。比如部分重疾险产品，原来的二次赔付被拆分为额外付费的附加险。保险公司对外宣称责任拆分可以使投保人根据自身需求和预算选择不同的保障组合，从而实现个性化的保障配置，实质上就是牺牲保障深度的低阶竞争策略。

再比如，阳光保险的轻症赔付比例仅为20%或25%的基本保障，明显低于市场上同类产品。比较典型的是阳光保关爱版，轻症赔付比例为25%，而市场上大多数重疾险产品的轻症赔付比例均为30%左右。还有就是阳光随e保，轻症赔付比例仅为20%，且仅赔付两次，而市场上已有产品提供30%甚至45%的赔付比例。

阳光保险的多个产品中，轻症发生后没有提供被保人豁免的选项，且不可附加。那意味着，轻症发生后，被保险人仍需继续缴纳保费。相比之下，市场上一些优质产品提供了被保人豁免功能，轻症发生后可以免除后续保费。

5

内控风控漏洞大

（3） 合规问题周期性爆发、罚单不断揭示的是机制漏洞。

2020年之前，阳光保险的违规行为主要集中于保险中介业务、财务数据不真实以及违规承保等方面。

2021年中2023年，违规行为逐渐增多，比如违规利用SPV公司发放委托贷款、编制虚假报表和资料、虚列费用、车险直接业务虚挂代理人、违规任用临时负责人等。

2024年，违规行为更加频繁。根据公开的信息统计，2024年阳光财险及分支机构共收到65张罚单，罚款金额约1267万元；阳光人寿收到34张罚单，罚款金额约477万元。阳光财险的违法违规行为涉及财务数据造假、虚构保险中介业务套取费用、给予投保人合同外红利等。

2025年上半年，阳光保险旗下两家子公司——阳光财险与阳光人寿累计收到罚单32张，罚金逾760万元。阳光财险河南分公司许昌营业部原经理“7623万元骗贷案”更是暴露了公司内控漏洞。

根据媒体报道，阳光财险河南分公司信保事业部许昌营业部原经理何庭含，自2017年起，为完成总部的业绩指标，以“贷款由公司偿还”承诺和20%返利为诱饵，诱骗客户办理贷款，同时通过伪造保险公司公章、虚构客户收入等手段维持骗局。该骗局直到2023年2月份，因“贷新还旧”滚出的巨大资金缺口导致众多贷款人征信逾期才被揭开。

与此同时，消费者亦通过互联网投诉平台表达对阳光保险的不满。

正经社分析师注意到，截至7月9日，黑猫投诉平台上，共有4117条投诉包含关键词“阳光保险”，505条包含关键词“阳光人寿”，831条包含关键词“阳光财险”。

（4） 科技风控多流于形式化。

2018年以来，阳光保险明显加大了对AI技术的投入，包括运用AI技术监控销售人员的销售行为。系统可以利用语音识别、文本分析等技术，对销售人员的电话销售、线上沟通、线下拜访等行为进行实时监控，识别销售过程中是否存在违规行为。比如，如果销售人员的电话销售中使用了“该保险产品肯定能赚钱，收益比银行存款高很多”等类似误导性表述时，AI系统就会立即识别和触发预警，同时提供正确的答案进行纠正。

但实践中，一些关键敏感词（比如“保本”“绝对收益”）会被代理人替换为谐音词（比如“包本”“决对收益”），系统难以识别底层逻辑风险。

（5） 盈利仍然主要靠投资。

阳光保险的投资收益占营收的比重2015年曾高达约19.70%，到2024年已经下降至14.54%，但盈利主要靠投资的格局仍然没有改变。

2018年至2024年，阳光保险投资收益对税前利润贡献率分别为119.6%、166.1%、549.3%、155.3%、175.6%、156.3%和149.7%，表明承保业务利润率明显偏低；如果扣除投资收益，阳光保险的税前利润会是负数。

盈利能力过度依赖投资蕴含的风险是显而易见的。资本市场的波动必然直接影响公司的盈利水平，进而影响公司财务的稳定性。

6

阳光不可能三角

阳光保险“走出”野蛮生长遭遇的困境，实际上是所有险企转型过程中需要面对的挑战。

1999年，麻省理工学院经济学教授保罗·克鲁格曼曾提出一个货币政策不可能三角理论，用来描述开放经济中货币政策的独立性、资本自由流动和汇率稳定三者之间的矛盾关系。

实际上，保险业中同样存在一个不可能三角现象，即公司利益、渠道利益和客户利益之间难以同时实现最大化。

不过，正经社分析师认为，阳光保险的处境揭示的则是另一种不可能三角：短期规模-长期价值-股东回报。

作为上市公司，必须保持保费规模的持续上升，否则就会引发股价下跌。比如2023年上半年新单保费增速放缓至5%后股价单月就下跌了15%。为了保证保费收入持续上升，管理层有时就会默许分支机构的短期行为，但结果必然会损害公司的品牌形象和长期发展。

股东回报存在同样的问题，股东出于分红的考虑，肯定希望公司的利润能持续增长。为了迎合股东的要求，难免会采取一些短期行为。比如2022年至2024年，阳光保险的分红率分别达38.0%、55.4%和40.1%。由于承保利润承压，只能依赖投资端收益补缺口。2022年权益投资亏损后，立即发行80亿元资本补充债缓解偿付能力。

但是，公司肯定是希望能够长期稳定发展的，那么就必然放弃一些短期利益，注重长期投入，比如通过底薪制、员工制建立高素质代理人队伍，加大科技投入，但短期内必然增加成本，从而影响利润表现，导致股东和市场施加压力。

阳光保险该如何做出选择，平衡好三方利益，尽快“走出”野蛮生长状态，继续考验着张维功的智慧。对此你有什么看法？欢迎评论区留言参与讨论。

参考阅读

1、《张维功董事长自豪的“夜总会”，缘何被喝了倒彩？》

CEO·首席研究员|曹甲清·责编|唐卫平·编辑|杜海·百进·编务|安安·校对|然然

声明：文中观点仅供参考，勿作投资建议。投资有风险，入市需谨慎

喜欢文章的朋友请关注正经社，我们将持续进行价值发现与风险警示

转载正经社任一原创文章，均须获得授权并完整保留文首和文尾的版权信息，否则视为侵权