独立 稀缺 穿透

破壁的时间不多了

作者：大鹏

编辑：闻道

风品：俊逸

铑财——铑财研究院

伴随港股热度节节攀升，“A+H”赛道上又迎一位重量级选手。

7月11日，澜起科技正式递交招股书，距离其6月21日宣布赴港计划仅20余天。

与闪电递表相应的是一份炸裂半年报。7月13日，澜起科技发布2025上半年预告：预计营收约26.33亿元，同比增长约58.17%；归母净利约11亿元至12亿元，同比增长85.50%至102.36%；扣非净利10.3亿元至11.2亿元，同比增长89.17%至105.71%。

不禁疑问，亮眼数据如何炼成的？背后还有无潜伏危机与挑战？此番IPO胜算如何呢？

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迎赛道上行期

规模出货、单季收入新高

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公开资料显示，澜起科技核心业务聚焦于两大产品线：互连类芯片与津逮®服务器平台。其中，互连类芯片是基石业务，涵盖内存接口芯片、内存模组配套芯片、高性能运力芯片解决方案及时钟芯片；津逮®服务器平台则主要由津逮®CPU及安全加速芯片组成。

谈及上半年喜增，澜起科技表示，首要驱动力来自蓬勃发展的AI产业，旺盛的行业需求带动了公司DDR5内存接口及模组配套芯片出货量显著增长，尤其更高附加值的第二、三代RCD芯片占比提升，直接拉动销售收入。

具体来看，互连类芯片收入24.61亿元，同比大增61.00%。其中，高性能运力芯片代表的PCIe Retimer、MRCD/MDB及CKD三款产品合计贡献2.94亿元。

分季度看，第二季度多项指标创下新高：扣非净利连续九季度环比增长。营收约14.11亿元，同比增52.12%，环比增15.47%，归母净利5.75亿至6.75亿元同比增55.51%~82.56%，环比增9.46%-28.49%；互连类芯片收入约13.21亿元，同比增58.56%，环比增16.00%。

实际上，2024年就已出现复苏态势，受益全球服务器及计算机需求回暖、DDR5渗透率提升，澜起科技全年营收36.39亿元，同比增长59.20%，净利更大增213.10%至14.12亿元，较2023年的双降可谓打了个漂亮翻身仗。

追其原因，高性能运力芯片新品开始规模出货，且未来AI驱动的算力需求诱人。如群益证券研报指出，DeepSeek等引发国内互联网大厂算力竞争，预计未来三年国内算力需求将跨越式增长。这为DRAM业带来新机遇：更高频高速的DDR5渗透率将持续提升；新型内存模组，如应用于AI服务器/AIPC的LPCAMM2，将进一步提升内存接口芯片的单体价值。

QYResearch预测，全球内存接口芯片市场将从2024年的10.09亿美元跃至2031年的57.02亿美元，年复合增长率达28.5%。

澜起科技表示，在AI产业趋势下，2025年PCIe Retimer芯片需求将继续提升：一台配置8块GPU的主流AI服务器通常需8至16颗该芯片，全球AI服务器出货快增是核心驱动力。公司预计，2025年DDR5内存接口芯片需求及渗透率将较2024年大幅提升。

简言之，身处赛道上行期、价值爆发前夜，澜起科技接下来业绩走势仍可期待。

此外，除了二次上市募资，公司未在A股实施股权再融资，上个月还抛出2亿至4亿元的回购计划，拟用于员工持股或股权激励。

分红方面，2024年拟向全体股东每10股派发现金红利3.90元，合计派发现金红利4.43亿元，占同期归母净利比31.39%。综合计算， 即便按此番回购额下限计，上市近六年来，通过现金分红及股份回购回报股东的总额预计超33亿元。

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强化技术壁垒

基本盘增量盘双驱

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深入业务面，服务器DDR5 RDIMM和LRDIMM模组的性能表现高度依赖关键芯片。极高的技术壁垒，强化了头部效应，Renesas、澜起科技、Rambus三企占据了95%的市场份额。

招股书显示，澜起科技是全球最大的内存互连芯片供应商之一，2024年市场份额达36.8%。其中，作为服务器内存模组的核心逻辑器件，公司在内存接口芯片饱有竞争优势，堪称业绩一大压舱石。

同时，澜起科技还卡位AI浪潮，意将高性能运力芯片打造为“第二增长曲线”。 2024年财报明确指出：三款高性能运力芯片新品（PCIe Retimer、MRCD/MDB及CKD）开始规模出货，合计销售收入飙至约4.22亿元，是上年度的8倍。2025年一季度延续增态，三款芯片合计销售收入1.35亿元，同比增长155%。

捷报频传离不开市场扩容。 国联证券援引数据显示，预计2024-2032年PCIe/USB Retimer市场规模CAGR高达46.8%；CXL内存扩展市场规模将达150亿美元，其中控制器市场5.83亿美元。相比成熟的内存接口芯片市场，运力芯片展现的增量空间显著更大，继而为澜起科技开辟潜力曲线打下注脚。

2025年1月，澜起自研的CXL MXC芯片成功通过CXL2.0合规性测试，入选联盟首批合规供应商清单。且同期入选的三星电子和SK海力士的受测产品，均采用澜起科技MXC芯片，显示了在CXL生态中的关键地位。

所谓台上一分钟、台下十年功。较强的国际认可度源于公司对研发的长期坚守： 2019至2024年，公司研发费由2.67亿元增至7.64亿元，累计投入29.47亿元，研发费率长期稳定在15%左右，2024年为20.98%。截至2024年末，公司有536名研发技术人员，占总人数比达74.65%，累计获授权发明专利187项。

基本盘、增量盘双驱，澜起科技核心竞争力得以稳固强化，业绩稳增、回馈有力就是应有之事。单从此看，当下二次上市也是恰逢其时，不缺筹码。

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五个烦恼面面观

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不过，这不代表高枕无忧。光环背后，一些挑战烦恼同样不容忽视。

首先，是业绩稳健度。作为典型的上游芯片设计企业，澜起科技的经营业绩高度依赖下游市场景气度，这种敏感性在行业低谷期显露无遗。

2022年下半年开始，DRAM市场陷入供过于求，内存价格开启下跌模式。全年PC内存模组市场营收同比重挫36%，行业进入寒冬期。直至2023年中，价格跌至历史低位，主要厂商毛利率转负，被迫大规模减产。同时受服务器市场滞后影响，2024年初服务器领域DDR5渗透率仅15%，大部分数据中心仍在消化DDR4库存，继而制约了服务器内存的提价空间。

冲击有多大，看看澜起科技财报或有更深体会：2023年公司计提存货减值损失1.93亿元，较上年激增1.66亿元。具体来看：原材料减值约3730万元、库存商品减值约1.55亿元。全年营收22.86亿元，同比下降37.76%；归属净利4.51亿元，同比减少65.3%。

其次，客户端面临结构性挑战，大客户集中度较高。全球DRAM市场中，三星、SK海力士和美光三大巨头合计占据90%以上份额，从而对下游内存模组厂商拥有极强议价力，需警惕挤压澜起科技等上游企业的利润空间。

深入业务线，津逮®服务器平台担当着第二增长曲线的重要探索，但2022年至2025年一季度，其收入占比分别为25.5%、4.1%、7.7%、6.6%；毛利率分别为10.5%、4.0%、4.8%、4.0%，整体均呈震荡下行趋势。

再次，警惕供应链依赖风险。在制造环节，澜起科技较依赖台积电的代工服务，需防范面临产能分配和代工成本上升的双压可能，如2024年AI芯片需求爆发，行业产能紧张度随之上升。

报告期内，英特尔集团一直是公司前五大供应商。2022年至2024年，澜起科技向其采购金额分别为9.40亿元、1.10亿元、2.14亿元。2025年一季度，则仅采购2134.8万元，较上年同期的6592.3万元，骤降超6成。

对此，澜起科技表示，从采购原材料到制造产成品，再到交货给客户需一定周期。相关业务的销售金额与客户订单、原材料供应等多种因素有关。公司坚称“与英特尔公司保持良好的合作关系”。

再者，大股东时有减持行为。如2025年2月5日至2025年5月4日，股东中电投控及其一致行动人通过集中竞价减持7269574股，减持总额超5.54亿元。同一时期，另一股东珠海融英及其一致行动人减持11447800股，减持总额超8.53亿元。

要知道，公司在上交所上市之初，中电投控及其一致行动人嘉兴芯电是第一大股东，持股比超16%；Intel Capital是单一第二大股东，持股9%。而多次减持后，招股书显示IPO前，中电投控控制股权已不足6%。截止2025年3月末，英特尔集团（包括英特尔公司及其控制附属公司）不再符合关联方资格。据界面创业最前线不完全统计，Intel Capital及其一致行动人已累计减持套现超19亿元。

且公司股权分散，至今没有实控人。作为创始人，杨崇和、Stephen Tai似乎并没谋求公司控制权意图。招股书显示，IPO前，杨崇和、Stephen Tai各自控制的股权均不足5%。2022年至2023年，杨崇和、Stephen Ta持股的WLT及其一致行动人多次减持，累计套现超15亿元。对此，澜起科技方面表示，是部分LP基于自身资金安排出售股票，两创始人未参与。

不过，两创始人薪酬称得上丰厚，招股书显示，2022年至2025年一季度，杨崇和薪酬分别为902.8万元、802.5万元、999万元、265.1万元，合计2969.4万元。同期，Stephen Tai为2970万元。期间其余董事年薪均没超过120万元，单一董事总薪酬均不超300万元。

最后，虽然2024年以来股价持续复苏回暖，可较巅峰期仍有一定差距。截止7月29日收盘价87.00元，较2020年2月的124.8元高点累跌超30%。

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资金充裕VS战略储备

新增故事好讲吗

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更深一度看，此次上市澜起科技似乎并不缺资金。2024年经营活动现金流16.91亿元，同比增长131.29%，已连续三年保持增态。

截至2025年一季度末，公司现金及现金等价物余额达70.36亿元、金融资产16亿元，合计约86亿元。且没有短期借款、现金流充裕。另据财报信息，截至2024年末，澜起科技存放在境外的款项约40亿元，同比增长约38%。且两位创始人杨崇和、Stephen Tai都是美国国籍。其中，杨崇和拥有中国外国人永久居留权。

由此，难免让市场对其二次上市产生疑问，多少融资必要性、有无圈钱之嫌？

对此，澜起科技公告中有过相关解释，本次上市主要目的包括：深化国际化战略布局、吸引优秀研发与管理人才、增强境外融资能力，以及提升核心竞争力。

当然，这些表述看似常规，若结合行业背景分析，实则也暗含深意。所谓一览众山小亦高处不胜寒。作为一家高科技龙头企业，澜起科技看似风光、却时刻面临着技术高迭代带来的挑战。其中，内存接口芯片作为服务器内存模组的核心器件，必须紧跟DRAM内存颗粒升级节奏。当前市场正经历从DDR4向DDR5的过渡，而下一代DDR6的研发也已提上日程。

行业分析师孙业文表示，保持技术领先需持续投入。DDR子代产品的迭代周期越来越短，PCIe7.0等前沿技术的研发不仅投入大，还面临开发失败风险。往期看，上市以来澜起科技研发投入逐年增加，此次H股募资也是为前沿技术研发、全球市场拓展及战略并购等进行未雨绸缪、储备子弹。虽然目前全球DDR5接口芯片市场由三厂商垄断，但新竞争者随时可能通过并购或技术突破进入市场。内存接口芯片市场规模有限，即便澜起科技能持续扩大市场份额，也难支撑近千亿市值。这一现实迫使公司必须寻找新增长点。

不算多夸言，上文提到的津逮服务器就是一个例证。据21世纪经济报道，2018年起澜起科技与英特尔合作推动津逮CPU在国内市场的应用，先后发布了四代产品。2021-2022年间，该业务年收入维持在8-9亿元规模，占总收入近三分之一。然随着GPU在算力市场崛起，2023上半年该收入骤降至500万元。收入占比从2022年25.5%降到2025年一季度的6.6%，毛利率从10.5%缩至4.0%。

一番梳理可见，澜起科技仍在爬坡较劲期，经历了业绩股价起伏，此番二次上市有储备战略子弹、探寻新增曲线的深意，但能否真正找到一条新路径、讲好新成长故事，还需时间市场检验。毕竟，港股市场更加国际化，机构化特征明显，投资者更关注企业基本面，要求更强的盈利与发展可持续性。

欲戴王冠必承其重，志在A+H的澜起科技正进行着一场新博弈。能否迎来关键一跃？