文|海山

来源|博望财经

沐曦股份无疑又是一个最新的AI“当红炸子鸡”。截至12月18日收盘，沐曦股份收于787.04元/股，市值站上3149亿台阶，和摩尔线程已经不相伯仲。

市场对沐曦股份的高估值，来源于对其未来的期待：AMD核心团队的深厚基因，爆发式的业绩增长，能否成为国产AI芯片有一匹黑马，成为国产AI芯片自主可控征程中的一个里程碑，并最终成长为支撑中国AI产业的“新王者”，是所有投资者的期望。

但这条路，必定是艰难的，对沐曦股份来说，上市还是只“万里长征的第一步”。

未来发展如何，不光取决于其自身的技术突破和商业化能力，也离不开整个产业链的协同支持与时间的考验，更取决于公司能否抓住时代机遇。

01

何时告别“输血”？

从经营角度来看，沐曦股份上市后的几年内，如何“断奶”仍然是第一要务。招股说明书显示，沐曦股份近两年营收虽然以惊人的速度狂奔，但公司整体还处在“烧钱换市场”的战略投入期。

2025年前三季度实现营业收入12.36亿元，同比增幅高达453.52%，这主要得益于其主力产品曦云C500系列训推一体GPU板卡在国产替代浪潮下的快速放量。

且公司预计全年营收将达到15亿至19.8亿元，相较2024年增幅为101.86%至166.46%，这主要得益于其主力产品曦云C500系列训推一体GPU板卡在国产替代浪潮下的快速放量。

盈利能力方面出现积极改善信号。2025年前三季度公司归母净利润为-3.46亿元，但亏损额同比收窄55.79%。

尤为关键的是，公司在2025年第二季度实现了单季度盈利，归母净利润为4661.89万元。这表明其商业模式在规模效应下已显现盈利潜力，尽管第三季度单季再度亏损1.6亿元，但同比减亏40.64%。公司预计2025年全年归属于母公司所有者的净利润亏损将收窄至5.27亿元至7.63亿元。

支撑公司持续高强度投入的是其极其充裕的现金状况，截至2025年3月末，公司货币资金达56.95亿元，交易性金融资产15.97亿元，合计约73亿元，加之成功上市募资约39亿元，其高现金储备、低负债率的财务结构足以覆盖未来几年的营运与研发需求。

然而，亮眼增长背后潜藏着需要持续关注的风险点。首先是产品结构的高度单一性，训推一体GPU板卡在2025年第一季度营收占比高达97.55%，虽然这体现了拳头产品的竞争力，但也意味着公司业绩与单一产品的市场命运深度绑定，抗风险能力有待加强。

其次是客户集中度偏高，2025年第一季度前五大客户销售收入占比高达88%，且存在客户突击入股后迅速成为重要客户的情形，这引发了市场对其收入独立性和可持续性的关注。

此外，公司为保障供应链安全进行了大规模战略备货，导致存货大幅增加，2025年三季度末存货达到14.72亿元，较上年末增长近90%，若未来销售不及预期，可能存在存货减值风险。

这些风险与公司所处的行业特性相关，作为技术密集型行业，高强度的研发投入是维持竞争力的必然选择，2025年前三季度其研发费用率高达56.25%，这也是公司目前亏损的主要原因。

沐曦股份的未来，取决于能否利用好充足的现金储备，在保持市场扩张的同时，尽快推出新产品、开拓新客户，最终实现公司目标，这是一场与时间的赛跑。

02

“尖刀”破局，打造“硬骨头”

沐曦股份在国内GPU领域的突围，并非依靠全面铺开的“广撒网”，而是执行了一套极为清晰、且环环相扣的“尖刀”战略。

即以全栈自研筑牢根基，以聚焦高端市场，以生态兼容降低门槛，以供应链自主保障未来。

这套组合拳让它和国内其他几位主要玩家走出了不一样的路。技术根基的“全栈自研”，是沐曦股份一切战略的起点和底气所在。

这不同于部分厂商采用的“授权引进”或“架构改造”模式。沐曦选择从最底层的GPU IP、指令集到核心架构进行完全自主的原始创新，相当于自己编写字典和语法来创造一门新语言。

这条路径初期投入巨大、挑战极高，但带来的核心收益是彻底的自主可控。这意味着其技术演进路线不受任何外部授权协议限制，在面对国际贸易和技术摩擦时，拥有更强的抗风险能力和谈判筹码。

其最新力推的曦云C600系列，将这种“自主”理念从设计层进一步延伸至制造层，旨在构建全国产化的供应链闭环，这不仅是产品迭代，更是一次面向极端外部风险的战略性“压力测试”和生存能力建设。

在市场策略上，沐曦股份选择集中所有力气和资源主攻人工智能训练和推理这一高端核心赛道，其旗舰产品曦云C500系列性能对标英伟达A100，精准满足了国家算力平台、运营商智算中心等对高性能国产算力的迫切需求。

沐曦股份这种极其聚焦的打法，让它避免在消费级显卡等红海市场消耗战，把所有资源都灌入一个城墙口，所以在短短两三年内，营收从几乎为零爆发到数十亿元，在高端政企市场站稳了脚跟。

做硬件难，构建让开发者愿意用的软件生态更难。GPU竞争的深层壁垒是软件生态。英伟达凭借CUDA生态构建了庞大的开发者“护城河”。

沐曦股份深知，在生态建设初期强行要求开发者“另起炉灶”是极不现实的。因此，沐曦股份的MXMACA软件栈采取兼容CUDA的策略，这大大降低了开发者的学习和迁移成本，是一种务实的市场切入方式。

这绝非简单的模仿，而是一种极具智慧的“接入”策略，它大幅降低了客户的试用门槛和采购风险，是打破“有产品、没生态”僵局、实现从“可用”到“好用”过渡的关键一步。

在务实兼容的同时，沐曦也布局自有标准的开源共享，为构建长期独立的中国算力生态做准备。

在供应链这一关键风险点上，沐曦展现出前瞻性。相比摩尔线程被列入“实体清单”后供应链面临的挑战，沐曦股份未雨绸缪，积极推动曦云C600系列的全国产化供应链闭环，为其长期稳定生产提供了重要保障。

沐曦股份走的是一条“根子硬、靶心准、门槛低、退路稳”的差异化道路。这套打法，让它在国内GPU竞争中，特别是在对性能和自主可控有双重严苛要求的高端政企市场，树立起了自己独特而鲜明的旗帜。

03

资本“豪赌”胜算几何？

沐曦股份凭什么能获得市场的高估值并成功募集42亿巨资，核心原因在于其极致的“稀缺性”和“高增长”。

在当前国产高端GPU领域，能像沐曦这样实现“全栈自研”，从最底层的芯片架构、指令集到上层软件都自己搞定的公司凤毛麟角，这使其区别于那些依赖国外授权技术的厂商，在“自主可控”的国家战略下拥有了独特的吸引力。

更让市场兴奋的是它的营收增速，从2022年的几乎为零暴增到2024年的7.43亿元，三年复合增长率超过4000%，这种爆发力在硬科技公司中极为罕见，证明了其主力产品曦云C500系列确实被市场接受了。

再加上其“兄弟公司”摩尔线程上市后股价一飞冲天的“赚钱效应”，使得市场对沐曦充满了期待，愿意为这份稀缺性和高增长潜力支付溢价，哪怕它现在还处于巨额亏损中。

这场“豪赌”的胜算几何？这需要从时间维度和产业链维度来审视。短期来看“订单实现兑现”。截至2025年9月，公司在手订单高达14.3亿元，接近去年全年收入的2倍，这为近期业绩提供了很强的确定性。

只要它能顺利把这些订单交付出去，营收的高增长就能维持。中期来看是“产品迭代与盈利拐点”。沐曦目前超97%的收入靠曦云C500这一款产品，风险高度集中。

因此，它必须成功推出下一代产品曦云C600系列和更先进的C700系列，才能保持竞争力。公司自己设定的目标是“最早于2026年实现盈亏平衡”，2025年第二季度它已经短暂实现了单季度盈利，这是一个积极的信号，但能否持续并扩大到全年，是中期最大的考验。

长期来看是“生态建设”的问题。GPU行业的终极壁垒是软件生态，比如英伟达的CUDA。沐曦自研了兼容CUDA的MXMACA软件栈，这是在明智地降低开发者的使用门槛。

未来五年左右时间，它能否从一家单纯的硬件供应商，升级为拥有自己活跃开发者生态的平台型公司，将决定其天花板。

最后，把它放到整个产业链里看，沐曦的目标是成为国产AI算力的“核心底座”。它采用Fabless模式，专注于芯片设计，制造则交给像中芯国际这样的国产代工厂。

在上游，它带动了EDA工具、封装测试等国内产业链；在下游，它的芯片应用于国家人工智能公共算力平台、运营商智算中心等关键设施，并通过与超讯通信等合作伙伴推向市场。它的崛起，不仅仅是自身一家公司的成长，更是在推动整个国产AI算力产业链的升级与自主可控。

沐曦股份是一家典型的高风险、高潜在回报的硬科技企业。它凭借稀缺的技术、爆发的增速和精准的赛道卡位，获得了资本市场的大力支持。

但它面前的路依然挑战重重，需要成功跨越产品单一、实现盈利、构建生态这几道大关。它能否从一匹备受瞩目的“黑马”，最终成长为国产算力的“领头羊”，需要时间来验证。