燕翔　金晗（燕翔 系方正证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

核心结论

回顾过去一周全球大类资产表现：（1）全球主要股票市场表现分化，巴西IBOVESPA指数涨幅领先，美国标普500、纳斯达克指数、上证指数涨幅靠前。从行业风格来看，主要股市小市值风格表现占优。（2）债券市场方面，英国、美国、法国10年期国债收益率分别上行16.2bp、6.0bp、1.4bp。（3）国内商品市场方面，煤焦钢矿与贵金属涨幅领先，涨幅分别为1.3%、1.0%，谷物、化工、能源等指数录得下跌。（4）外汇市场方面，美元指数明显下行，人民币指数微跌，英镑兑人民币汇率显著下行。

经济数据方面，美国就业数据超预期走强，衰退交易阶段性证伪。私人部门时薪增速环比维持在0.3%附近，就业市场仍相对坚挺，暂未出现失速风险。美国6月制造业和服务业PMI均出现反弹，物价分项指数处于高位，可能在短期内推动消费者价格水平上行。2025年6月欧元区CPI小幅反弹至欧洲央行物价目标，欧洲央行7月或暂停降息，不过需关注地缘冲突引发油价波动以及潜在的美国关税风险。

热点事件方面，关税谈判即将迎来关键时点，预计各国将围绕关税谈判展开新一轮博弈。7月4日，美国总统特朗普表示，美国政府将从当天起开始致函贸易伙伴，设定新的单边关税税率，新关税 “十有八九”从8月1日开始生效。目前，美国与欧盟、日本、印度、巴西等关税谈判仍存在较大分歧。7月9日是美国政府暂停征收所谓“对等关税”90天的截止期限。若关税谈判最终达成一定协议，将缓解市场对贸易摩擦升级的担忧；若谈判破裂，全球经济增长将面临更大不确定性。

风险提示：地缘政治风险超预期、全球通胀问题持续、政策落地不及预期、海外市场大幅波动等。

报告正文

1 宏观经济形势概览

1.1 美国就业数据超预期走强

美国6月非农就业数据超预期走强，衰退交易阶段性证伪，但私人部门走弱值得关注。美国6月新增非农就业为14.7万人，高于预期（10.6万），而4-5月非农就业人数合计上修1.6万人。美国6月失业率录得4.1%，低于前值（4.2%）和预期（4.3%）。非农就业结构上主要源于州及地方政府带动，私人部门仍在萎缩。

美国6月私人部门时薪增速环比维持在0.3%附近，从工资端角度看相对温和。6月美国私人部门时薪增速同比略降至3.9%，反映出劳动力市场紧张程度逐步缓解。就业市场仍相对坚挺，暂未出现失速风险，且薪资-通胀螺旋并未扩大。

1.2 美国PMI数据出现反弹

美国6月ISM制造业PMI指数为49%，较上月上升0.5个百分点，结束连续4个月环比下降走势，但连续4个月低于50%的荣枯线，表明制造业整体仍处于收缩状态，但恢复态势有所好转。美国6月ISM服务业指数为50.8%，5月前值为49.9%。商业活动指数在经历上月停滞后，于6月重回扩张区间。

具体来看，美国6月制造业PMI中的新订单指数降至46.4%，创下三个月来的最大降幅，并已连续五个月减少，显示需求侧持续弱势，可能受关税上升以及整体美国经济放缓影响。6月制造业PMI物价分项指数为 69.7%，接近2022年6月以来的最高水平，原材料成本上升仍是制造商面临的主要问题。6月服务业PMI物价分项指数为67.5%，较5月有所缓解。尽管疲软的需求和激烈的竞争在一定程度上抑制了价格上涨速度，但由于关税相关成本上升，服务业通胀率仍为过去两年多以来的第二高位置，可能在短期内推动消费者价格水平上行。

1.3 欧元区通胀企稳或暂停降息

欧元区6月CPI同比增速从5月的1.9%反弹至2%，与欧洲央行设定的2%物价目标一致，表明欧洲通胀水平正逐步接近目标，货币政策调控取得了一定成效。这为欧洲央行暂缓降息提供了理由，预计欧洲央行7月会议将按兵不动，9月份可能会降息25个基点。另外值得注意的是，外部因素仍可能打乱当前欧元区通胀下降趋势，例如地缘冲突引发油价波动以及潜在的美国关税均可能构成风险。

展望后市，关税谈判即将迎来关键时点，预计各国将围绕关税谈判展开新一轮博弈。7月4日，美国总统特朗普表示，美国政府将从当天起开始致函贸易伙伴，设定新的单边关税税率，新关税 “十有八九”从8月1日开始生效。目前，美国与欧盟、日本、印度、巴西等关税谈判仍存在分歧。7月9日是美国政府暂停征收所谓“对等关税”90天的截止期限。若关税谈判最终达成一定协议，将缓解市场对贸易摩擦升级的担忧；若谈判破裂，全球经济增长将面临更大不确定性。

2 大类资产表现回顾

2.1 主要股票市场表现

2.2 主要债券市场表现

2.3 国内商品市场表现

2.4 人民币汇率市场表现

3 港股市场表现回顾

4 美股市场表现回顾

5 日股市场表现回顾

6 欧股市场表现回顾